艾西亞博士(Alicia)是常駐香港的法國外貿銀行亞太區首席經濟師。艾西亞為不同智庫中的高級研究員,包括BRUEGEL – 總部設於布魯塞爾的經濟智庫、S.C.約翰遜管理研究生學院新興市場研究所,以及位於馬德里的皇家埃爾卡諾學院。她亦同時擔任香港科技大學客席教授和香港金融研究中心顧問理事會會員。艾西亞擁喬治華盛頓大學經濟學博士學位,並廣泛出版參考期刊和書籍。

17/02/2023 10:00

《宏觀有法-艾西亞》中國房地產行業的繁榮、蕭條和未來

  《宏觀有法》自2008年全球金融危機以來,房地產業已成為中國經濟增長最重要的引擎
之一,對經濟增長的貢獻甚至超過了出口貿易。基礎設施和房地產領域的巨大投資熱潮也促使政
策從外需方面轉而向這兩個領域傾斜。房價隨之光速飆升,中國眾所周知的高儲蓄率、加上資本
管制,為資金流向房地產行業並催生房地產泡沫提供了條件。中國家庭將高達80% 的財富投
資於房地產,許多人根據能力會選擇購買多套房產。在這樣的背景下,中國的房地產開發商成為
了世界上最大的開發商-直到大約18個月前泡沫突然破裂。
  房地產長達十年的繁榮為中國帶來了以下幾個結果。首先,2010-2019年期間,中
國固定資產投資增長和GDP增長的三分之一都來自於此。第二,中國地方政府通過向開發商出
讓土地獲得大量財政收入。這些收入可以為其他很多項目提供資金,例如通過本地的龍頭企業對
科技園區進行國際收購。最後,由於土地價格持續上漲,銀行為了抑制開發商不斷飆升的槓桿,
對其融資進行了限制。因此,開發商需要另尋融資方法。加之地方政府自身的基礎設施融資需求
,導致了中國的影子銀行迅速崛起。
 
*監管變化*
 
  事實證明,監管機構對於影子銀行及其對金融穩定的相關風險十分謹慎。政府從2017年
年中首次嘗試調控房地產市場的過度槓桿,但事與願違,這個舉措再次推動開發商尋找替代資金
來源,包括擴大在香港離岸市場的融資,更重要的是,開啟向購房者的預售模式。中國家庭的儲
蓄和財富不斷與越來越臃腫的房地產行業交織得更深,中國開發商的資產規模達到了世界其他地
區的四倍。
  多年來由於金融業流動性充裕和經濟高速增長,中國房地產行業的脆弱性一直被掩蓋。當中
國監管機構開始應對不斷上漲的房價、住房負擔能力惡化和收入分配問題時,房地產行業的風險
突然變得顯而易見。
  2020年夏天,世界其他地區仍在疫情中掙扎,中國似乎取得了抗疫的初步勝利,監管機
構決定頒布「三道紅線」來限制開發商槓桿。這些政策對開發商的現金短債比、資產負債率做出
了規定,事實證明這是一個比較冒險的舉措。顯然,一些開發商 - 包括中國乃至世界資產規
模最大的開發商恆大(Evergrande)-無法承受這種壓力。
  後續的故事震驚了中國和全球投資者。恆大的債務餘額高達3000億美元,其中10%來
自海外投資者。2021年夏天,恆大外部債務違約後出現了連鎖反應,其他幾家開發商也相繼
違約。住房交易暴跌,呈現兩位元數的負增長,房價出現快速修正。由於家庭將積蓄作為首付投
入了開發商已經無法交付的項目中,2022上半年出現了「停貸風波」。雖然購房者停供貸款
的數額相對溫和,但這個現象表明金融穩定是中國未來需要密切關注的一個關鍵風險。
 
*未來如何?*
 
  中國政府決定回到原點,取消對開發商的監管限制。原因可能是疫情對中國經濟的負面影響
,換言之,同時應對疫情和房地產危機最終令中國無法承受,房地產行業得以獲得喘息和復蘇的
機會。
  毋庸置疑,中國房地產行業的結構性弱點依然存在。家庭可能會對此保持警惕,可能不會像
過去那樣輕鬆地進行投資。這意味著住房交易可能再難以恢復到以前的水準。儘管如此,監管壓
力的解除一定程度上會支持2023年的房地產市場,吸引投機投資者。然而,最終的結果將會
是有更多的槓桿需要清理。住房負擔能力不會像預期的那樣迅速改善,中國政府想要實現「共同
富裕」的目標還有更遠的路要走。
《法國外貿銀行亞太區首席經濟師 艾西亞》
 
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