《投資卓見－曾劭科》前瞻與展望﹕亞洲長期（不受限）市場

　　《投資卓見》本欄筆者為你帶來Ｍａｒｔｉｎ　Ｃｕｒｒｉｅ（美盛旗下全資附屬子公司）
的文章如下：
　　在２０１５年，亞洲投資者無疑不乏市場話題。中國經濟放緩、商品價格疲弱及揣測美國加
息時機等，均主導市場消息，並成為投資氣氛的主要動力。本文會剖析去年經歷多番變故的亞洲
股市，並展望未來１２個月的市場機遇。
　　回顧過去１２個月，亞洲股市可劃分為兩個截然不同的階段。截至５月底，亞洲市場表現強
勁－主要由估值重估帶動，而非企業盈利顯著轉強。然而，及至年中，市場出現過度炒作的跡象
，尤其是中國股市，內地Ａ股市場急挫觸發區內市場的走向變動。具體來說，宏觀經濟（及微觀
經濟）環境其後顯著惡化。事實上，中國增長放緩的步伐在夏季轉趨明顯，而人民幣貶值導致亞
洲貨幣市場普遍疲弱。
　　除上述市況外，市場持續揣測美國聯儲局加息的時機，亦增添不明朗因素。有鑑於此，加上
投資者致力減低風險，股市面對新興市場資金外流創新高的挑戰。結合上述所有因素，亞洲（日
本除外）股市在２０１５年下跌約９％，但值得注意的是，對比同年較早前的高位則下跌約
２０％。總括來說，亞洲股市在下半年急轉直下。現時宏觀前景不明朗，加上整體經濟疲弱，使
企業盈利難以預測，促使我們更嚴謹地分析企業的長遠前景。
　　當然，反過來說，股價不合理地走弱亦提供入市良機。然而，這並非只等待股價下跌那麼簡
單。首先，新的投資意念必須優於現時的組合持倉，而且對比相若的投資機會，其估值必須較具
動力。其次，部分估值疲弱的原因是由貨幣走勢所致，因此以當地貨幣計，其跌幅並不如以美元
計的市場回報般顯著。換言之，雖然我們認為與六個月之前比較，現時市場展現較多投資機會，
但認為目前趁低吸納的機會仍然不多。
　　踏入新的一年，亞洲股市面對多股陰霾。最明顯的挑戰均源自宏觀經濟，包括聯儲局政策、
中國經濟轉型及匯率受壓。上述市場發展的走勢需要一段時期才能確定，因此２０１５年的市場
波幅很可能延續至２０１６年。然而，作為基本因素投資者，我們會從個別公司分析的角度詮釋
這些宏觀經濟因素。就此而言，我們將會特別密切注視多家亞洲企業盈利前景略為惡化的趨勢。
　　以市帳率計算，現時亞洲的估值顯著低於長期平均，但仍遠高於１９９７年、２００２年及
２００８年的低位。就不少分析師的觀察所得，普遍來說，若估值在年初處於上述水平，其後
１２個月可望持續錄得正回報。然而，我們應注意，整體亞洲市場的股本回報率在過去十年持續
下跌，因此市帳率下跌也許屬意料之內。市盈率的趨勢亦相若，即低於長期平均，但高於市場歷
史低位。此外，我們亦需指出，用以進行上述統計的指數均偏重大市值股，例如包括中資銀行。
平均加權估值的吸引力較低，而根據我們專注優質股的經驗，現時的估值合理，而非令人振奮。
　　聯儲局加息在未來數月或會為亞洲股市帶來意料之外的正面影響。回顧過去三次聯儲局利率
周期，一般來說，亞洲股市在首次加息之前或其後不久便會觸底，而２０１５年的跌幅正好符合
預期的跌勢。然而，我們需謹記，在全球金融危機過後，各地央行均作出史無前例的市場干預。
因此，過剩的流動資金湧入新興市場，對亞洲股市構成直接影響，故預期歷史重演未免過於簡單
化。此外，增添其複雜性的是，我們需了解聯儲局決定進一步加息的步伐背後的動機。
　　在我們看來，各國央行的視野遠較當地經濟廣闊。我們認為這可能導致利率與市場之間出現
令人憂慮的循環驗證。在問題得以解決之前，股市可能處於困境。
　　現時，亞洲並無出現廣泛的通脹壓力－主要由於商品價格下跌所致，因此區內政府無需採取
緊縮政策。然而，美息趨升可能導致匯率受壓，而回顧過去，強美元一般利淡亞洲市場。
　　中國現正處於經濟轉型階段，對比過去十年以投資主導的經濟擴張，在經濟轉型期間增長難
免放緩。部分行業產能過剩的問題將會在一段時期內持續拖累內地經濟，而房地產和金融業的風
險需要時間解決。然而，我們相信中國政府備有多項可隨時動用的政策工具，若經濟顯著放緩，
當局應不會坐視不理。重要的是，其經濟規模遠較十年前龐大，故維持全民就業所需的增長率較
過去為低。總括來說，我們在短期內保持審慎，但並非過於看淡中國經濟。事實上，長遠而言，
我們相信經濟轉型屬利好消息，而這並不局限於中國。當局專注提高消費及服務業佔中國經濟的
份額，將可為廣泛的區內市場締造大量長線投資機會。
《美盛環球資產管理中國及香港零售業務主管　曾劭科》