《投資卓見－曾劭科》不受限制策略非無優勢

　　《投資卓見》現時環球經濟增長面對很多不利因素、市況更趨波動，另一邊廂市場面對挑戰
，投資手法需更靈活，不受限制策略可能成為合適之選。這些策略不設正式基準，並涵蓋風險預
算各異的多個資產類別。

＊簡介＊

　　不受限制投資再度成為市場焦點。以往，這個投資模式獲部分投資者和顧問視為抵禦美國加
息的靈丹妙藥，並可作為機會主義式策略，以投資於嶄新和日益擴大的環球固定收益領域。然而
，鑑於近期不受限制產品對比傳統美國和環球指標的表現，令有關策略開始受到質疑。現時，預
計美國及環球利率將於英國脫歐公投後持續偏低多一段期間，市場上有更多言論認為不受限制投
資受追捧的高峰期已經過去。
　　我們認為上述及其他類似的觀點均屬誤導。不受限制投資可為投資者提供存續期風險保障
（對淨長倉投資者來說，存續期風險顯著趨於不對稱），並可於未來數年市況持續波動的環境下
，提供一系列日益重要的額外效益。
　　基於下列原因，我們認為不受限制投資的吸引力提高：

＊環球經濟增長面對更多不利因素＊

　　環球經濟繼於過去數十年持續增長後，現時仍繼續蹣跚前行，但動力每況愈下。環球金融危
機的影響仍然令政府、市場和銀行體系大幅受壓，促使各地央行在過去數年推行特殊政策以應對
有關損害。然而，舊有問題尚未解決，新問題卻更迅速地湧現。由此而生的不明朗因素令環球經
濟前景蒙上陰霾，窒礙前瞻性預測以至為可持續經濟活動提供支持的開支和投資。
　　在現時的環境下，政策官員需重新審視其定位，並制訂新機制以推動逼切的全球集體行動。
然而，早前的英國公投出現令人意外的「脫歐」結果，進一步拖延全球發展步伐，並於重大宏觀
問題上帶來不明朗因素，包括未來的歐洲經濟和政治局勢及環球經濟增長前景。
　　上述因素意味著環球央行別無他選，只能繼續推行傳統及非傳統貨幣政策，以抵禦通縮及經
濟衰退壓力。一方面，央行可能維持甚至加推更創新的寬鬆貨幣政策，可視為推高資產價格的動
力。另一方面，央行需採取進取的行動，反映當局關注環球經濟活動、金融市場穩定性，以至現
時已發展市場和新興市場國家的社會及政治風險。這種全球互相角力的狀況意味著未來市場氣氛
將更趨緊張。

＊市況更趨波動＊

　　在過去八年，環球市場大幅受惠於規模龐大的寬鬆貨幣政策，但政策官員至今未能促使經濟
復甦或於有需要時穩定市況（中國的例子可說明這一點），導致近期市場氣氛甚為不安。事實上
，由於整體風險上升，以及投資者預期「尾端風險」事件增加，ＭＯＶＥ和波幅指數（ＶＩＸ）
均反映過去數年的大市波幅更難預測。
　　市場上承險及避險氣氛反覆出現的原因亦同出一轍。在金融危機前，各資產類別普遍按其各
自步伐發展，並於重大危機爆發時短暫同步波動。然而，繼２００８年至２００９年的金融危機
後，主要資產類別例如美國高收益債券、新興市場債券、新興市場股票及商品與標準普爾５００
指數的相關性持續高於歷史水平。情況令人憂慮，因為在單一資產類別面對特殊衝擊時，可能更
迅速及更大程度地擴散至其他資產類別，縱使基本因素並不反映有關情況。可惜，預期導致這扭
曲狀況的因素將不會在短期內消退，包括政府更頻繁地作出干預、環球金融市場的連繫更趨緊密
、市場流動資金減少及衍生工具獲更廣泛地採用。

＊市場面對挑戰，投資需更靈活＊

　　基於環球宏觀環境及預期未來市況更趨波動，投資者及資產經理需較往年更靈活的配置資產
和風險管理。這情況為不受限制投資提供更多理據。若投資者現正評估不受限制策略對比傳統投
資策略的優勢，不妨考慮以下重點：
　　近期，由於環球經濟增長放緩，加上通脹壓力減退，因此傳統固定收益策略表現優秀。然而
，鑑於現時環球政府利率的絕對水平偏低，這些傳統策略要在未來數年締造接近長期平均的回報
殊不容易，部分挑戰來自大部分已發展國家普遍推行負利率政策。綜觀總值約８２萬億美元的環
球債券市場，有６０﹒７萬億美元（或近７５％）的債券提供１％或以下的孳息，其中１８﹒９
萬億美元的債券更提供負孳息。這技術因素為投資者帶來強大誘因以進行靈活投資，並轉投可望
提供正實質回報的地區。
　　不受限制投資並非市場上的新概念，但仍未有共通定義。在基金業界，「不受限制」一詞用
作描述不根據指標管理或以總回報率為目標的各種策略。普遍來說，這些策略的指引涵蓋廣泛層
面，而且風險水平差距甚大。
　　美盛環球資產管理的附屬公司西方資產把不受限制的固定收益投資定義為不用追蹤指標策略
，其涵蓋風險水平各異的多個資產類別，並著重於息差產品或宏觀策略，但最終將根據預先釐定
的波幅範圍進行管理，藉此達致預期的風險與回報水平目標。

＊結論＊

　　不受限制策略並非傳統債券策略的完美替代方案，而且不一定可滿足客戶需要。然而，我們
認為固定收益指標具有內在缺陷，因此需考慮以不受限制策略作為傳統策略的可行補足方案，或
作為所有市況下的替代投資選項。隨著環球風險帶來更多不明朗因素，加上預期未來市況更趨波
動，我們認為不受限制投資有其優點：為投資者提供顯著的靈活性，以應對未來數年的不同市況
。《美盛環球資產管理中國及香港零售業務主管　曾劭科》