《投資卓見－曾劭科》小型股暫時整固？

　　《投資卓見》本欄作者引述美盛集團旗下附屬公司銳思投資聯席投資總監Ｆｒａｎｃｉｓ　
Ｇａｎｎｏｎ以下的文章，分析在２０１７年第一季出現的市場橫流和轉勢情況，並深入剖析為
何小型股的升勢尚有延續的空間。

＊逆轉２０１６年的轉勢市況＊

　　在２０１７年第一季，無論從市值、投資風格和股類而言，領先市況的股票均出現逆轉。大
型股跑贏小型股，增長股的表現優於價值股，健康護理股則告別２０１６年的弱勢。事實上，在
２０１６年（特別是第四季）報捷的股票於２０１７年第一季風光不再，反之亦然。
　　季內，羅素２０００指數升２﹒５％。納斯達克指數成為表現最佳的美國股市指數，在
２０１７年第一季升９﹒８％，而大型股羅素１０００指數（升６﹒０％）和標準普爾５００指
數（升６﹒１％）亦穩步造好。羅素２０００價值指數在２０１７年第一季微跌０﹒１％，反觀
羅素２０００增長指數則升５﹒３％。
　　綜觀各個行業，健康護理股從２０１６年的低迷局面反彈，帶動羅素２０００指數上揚，而
能源股（在２０１６年表現較強的羅素２０００指數行業之一）在季內錄得最大跌幅；該指數其
餘九個行業的季內表現參差。

＊小型股的升勢由少數股份主導＊

　　在２０１７年第一季，小型股的升勢只由少數股份主導，以市值加權計算的羅素２０００指
數升２﹒５％，表現顯著優於以平均加權計算的０﹒１％升幅。
　　可以肯定的是，這是增長股主導大市升勢時常見的情況，反映大市其實較表面看來疲弱。這
是由於儘管市場由健康護理股主導，但造好的主要是其中的生物科技股、製藥股和健康護理科技
股。
　　整體來說，增長股在２０１７年第一季並無出現廣泛走勢。

＊市場正在整固＊

　　隨著２０１６年的落後股反彈，加上部分去年的領先股回落或表現乏善足陳，該行認為大市
正在整固，消化過去數個月累積的顯著升幅。羅素２０００指數大致持平，並在窄幅上落，從
２０１６年９月１２日的高位至２０１７年３月３１日僅微升０﹒３％。
　　踏入３月份，分析師開始認為對２０１７年的期望可能過高。投資者關注推行新財政刺激政
策的時間表可能延續至２０１８年，淡化了２０１６年第四季瀰漫市場的大選後樂觀氣氛，進一
步支持分析師的上述觀點。
　　現時的小型股周期似乎正在調整，未來的業績需要趕上現價。

＊展望第一季以後市況穩健，小型股周期仍有持續空間＊

　　該行預期小型股將於今年稍後時間重拾升勢。投資者的觀點壁壘分明：部分意見認為現時估
值過高，其他則看好經濟加速增長將帶動股價上升，這令該行相信股市的基本因素健全，儘管以
較實際的預測計算，大市整體估值於３月底顯著偏高。
　　此外，小型股目前的升勢相當穩健，令該行深感鼓舞。在不足一年內，市場幾經考驗：英國
脫歐、備受爭議的美國大選，以及醫保法案改革出師不利。
　　然而，這些事件純粹短暫拖慢了小型股的整體升勢（由價值股和周期股主導）。
　　本周期由小型股在２０１６年２月１１日觸底後展開，因此該行必須緊記一個事實：與現時
的大型股周期（可追溯至２００９年３月９日大市跌至金融危機後低位）比較，它顯然為時尚早
，而且要在１１月總統大選後才首次出現。
　　該行專注於對個別公司的分析和溝通，因此該行認為升市的基礎較穩健。有鑑於此，該行該
行並不像部分投資者般關注美國政府的事態發展。
　　該行亦須重新審視小型股的反彈歷史。自羅素２０００指數於１９７９年成立以來，曾經
１２次錄得１５％或以上的跌幅，而其後反彈的回報中位數為９８﹒８％。在羅素２０００指數
於２０１６年２月１１日觸底至２０１７年３月３１日期間，該小型股指數上升了４７﹒８％。
因此參照歷史，目前的小型股周期未及過往的一半，可見本周期不僅從時間上來說為時尚早，並
且仍有延續的空間。
　　即使大市調整，該行並不預期小型股將大幅下跌或出現熊市，而即使大市調整５％至１２％
亦符合該行的預期，亦屬健康的調整。由於不少投資者預期市場即將回落，令它成為歷來最萬眾
期待的跌市之一。
　　展望未來數月，該行預計大市將出現轉換投資股類和行業而帶來的調整，而非廣泛層面的回
吐，這與２０１５年的工業股、２０１６年的健康護理股和２０１７年初至今的能源股所遭遇的
情況相同。

＊該行認為價值股可望繼續主導大市＊

　　價值股本周期內顯然穩佔主導市場的優勢，而它的長期表現其實一直優於增長股。這次主導
市場的股類出現轉移，正好逆轉了小型增長股在過去五年的升勢（２０１１年至２０１５年）。
該行相信這個由價值股主導的周期相當健康，儘管它以「逢二退一」的步伐前進。
　　自羅素２０００指數於１９７９年成立以來，小型增長股長期主導市場的情況相對罕見，而
且隨後通常出現價值股長期領導大市的局面。
　　舉例來說，以所有每月滾動十年期計算，羅素２０００價值指數的每年平均總回報為
１１﹒７％，優於羅素２０００增長指數的７﹒６％。
　　反觀，在截至２０１７年３月３１日的十年內，該小型股價值指數的每年平均總回報為
６﹒１％，遜於增長指數的８﹒１％；這個差距反映價值股將繼續主導大市。

＊前景展望：主導２０１６年大市的因素仍然發揮作用＊

　　長遠來說，該行認為主導大市的股類或風格不會出現輪轉，而該行一直強調的２０１６年三
個逆轉情況（小型股錄得長期正回報、價值股領先增長股，以及周期股優於防守股）預期將保持
不變，而其後的波幅將會上升。
　　大市在２０１６年１２月９日至２０１７年３月３１日期間持平，反映小型股可能暫時整固
。
　　原因如下：美國經濟消息保持正面，全球經濟亦正好轉；視乎行業而定，小型股的盈利前景
仍然理想，甚至達到亮麗水平；美元於２０１７年第一季略為調整，對不少小型公司來說是利好
訊號；而儘管利率趨升，但收益率至今尚未出現過急或過高的升勢。
　　另外，以往在經濟擴張時，價值股的表現一直優於增長股，對加息的敏感度亦低於增長股。
雖然該行並不預期回報將直線上升，但該行認為小型股的升勢應該尚有延續空間。
《美盛環球資產管理中國及香港零售業務主管　曾劭科》