《投資卓見－曾劭科》債券的多與空－言多必失

　　《投資卓見》美國抗通膨債券（ＴＩＰＳ）及通膨預期在１７日之前的五個交易日在白宮動
盪不安的環境下紛紛走跌，而此被市場稱之為安全性漏洞的操縱。此動盪重新加溫了已消失的「
川普貿易」，因市場上之投資人希望川普能更加著重於美國自我防禦而並非重振通貨再膨脹的經
濟體。
　　根據美盛環球資產管理的觀察，在美元走勢方面，美元價位回落至去年１１月的水準，已完
全消弭了美國總統大選後的漲幅，而對於美國較低的成長預期進而帶動投資人對美國公債的需求
，使得具指標性的美國１０年期公債殖利率自上周的２﹒４１％大幅下跌至２﹒２４％。相對地
，新興市場的表現因美元的走跌而亮眼，這是因為川普對於貿易保護主義言論姿態已有所放緩，
以及計劃在墨西哥邊界築牆態度也有所軟化。墨西哥披索兌美元攀升２﹒２８％，來到
１８﹒３披索兌１美元，此一價位正好回到美國大選１１月８日當天的水準。在商品價格方面，
油價因俄羅斯及沙烏地阿拉伯同意減產後而攀升，這個舉動刺激了新興市場石油出口國家的貨幣
升值：哥倫比亞披索及巴西里拉相對美元分別上漲了２﹒８％及２﹒６％。環球債券市場受到持
續改善的經濟數據而走強，然而歐元區的主權債和企債表現相對落後：德國５月份的ＺＥＷ經濟
信心指數上漲至８３﹒９，這是２０１１年７月以來的最高水準。傳統型的安全性資產，像是德
國及法國主權債都因馬克龍龍（Ｅｍｍａｎｕｅｌ　Ｍａｃｒｏｎ）於５月７日法國大選時擊敗
反歐盟派的勒龐（Ｌｅ　Ｐｅｎ）拿下總統寶座而下跌，馬克宏的勝利也讓近來一直動盪不安的
歐洲穩定些許。另外，儘管英國的經濟數據慘淡，英鎊兌美元仍呈現升值走勢。

＊看多方觀點：美國長天期公債殖利率下滑，但通膨下滑更多＊

　　親愛的長天期債券，我們的長久友誼！這就好像老朋友再次重逢，美國長天期公債表現久違
了！此類資產在１７日之前的五個交易日上漲１％，這個現象也挑戰著廣為流傳的持續性「通貨
再膨脹」現象可能會抑制債券的表現，儘管市場希望美國經濟成長表現能回到正軌，經濟數據表
現的似乎不是那麼給力：美國四月份的消費者物價以及零售銷售均低於預期，而這已經是連續第
二個月讓投資人大失所望；儘管美國３０年期公債殖利率在過去１０年表現有所下滑，但是，經
濟成長、通貨膨脹都還要下滑的更多，也因此，一些投資人像是美盛旗下的西方資產管理相信，
美國長天期公債應該或許還能提供一些價值；美國通貨膨脹預期已經有所下滑，並不只因為「川
普貿易」的發燒話題有所冷卻、更是因為較為嚴峻的「結構性議題」，其中包含了頗為低迷的生
產力和科技發展，隨著歐洲和日本人口年齡老化，他們都持續面臨低較低甚至負債券殖利率，若
同時可慮此情境，似乎也加深了對於美國長天期公債的需求。

＊看空方觀點：中國殖利率曲線逆轉？曇花一現抑或近期趨勢？＊

　　中國債券的殖利率曲線出現反轉訊息？不同天期到期日的中國主權債殖利率曲線，在７－
１０年的到期的殖利率近期出現反轉現象，某種程度上，似乎是暗示中國未來景氣可能較為黯淡
，一般來說，長天期債券的風險溢酬若是低於短天期債券的風險溢酬，通常意味著投資人對於未
來成長或通膨並沒有太大的信心。然而受到國際投資人在中國債券市場逐漸微縮、再加上中國
１０年期以上的長天期債券殖利率仍是向上趨勢，有一些投資人已經提及說到：中國７－１０年
到期的債券殖利率之所以出現反轉，可能只是市場對於中國政府新措施的直覺反應，也就是中國
政府對於不斷蓬勃發展的信用市場、以及不斷成長的影子銀行產業所採取的新措施。中國再次承
諾強調其擴大的財政及貨幣政策，以便來抑制經濟成長的下滑，而這個舉動也能確保中國每年至
少６﹒７％的成長率，截至第一季過去的一年成長率為６﹒９％。
《美盛環球資產管理中國及香港零售業務主管　曾劭科》