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13/09/2018

金融海嘯後美歐走了不同的路

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  • 陶冬

    陶冬

    持有美國猶他大學經濟學博士、碩士及北京外國語大學學士學位。他對亞洲地區的經濟極有研究,尤其對中國經濟的見解更爲深入。陶博士曾就1997年亞洲金融風暴及2004年中國宏觀調控等問題作出前瞻性分析和預警。陶博士過去於多家國際及知名的金融機構出任亞洲區經濟研究部及中國研究部主管,工作地點遍及中國、美國及日本,自1994年起獲派駐於香港任職。

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    陶冬天下

  2008年9月,投資銀行雷曼兄弟倒閉了,由此觸發了一場百年一遇的金融海嘯。十年過去了,在超寬鬆的貨幣政策簇擁下,金融資產價格大漲,但是實體經濟的復甦卻緩慢許多,而且不同國家的經濟增長前景也十分分歧。

 

  美國經濟的復甦相對較快,力度較強,至今已經走出了戰後第二長的經濟擴張周期,消費需求旺暢、工資上漲加速、企業投資轉強,目前在全球經濟中,當屬佼佼者。與其它經濟體相較,筆者以為美國做對了兩件事。首先是金融業出清。無論股價還是資本金,美國的金融業在雷曼事件後紛紛陷入困境,但是在超額流動性和嚴厲監管之下,美國的多數金融機構補充了資本金,重組了業務,降低了投資槓桿。金融乃經濟的血脈,金融穩定了,資金流通暢順了,經濟的元氣就有慢慢復甦的機會。

 

  其二是以減稅為核心的供給側變革。與之前的財政刺激政策不同,特朗普的稅改意在降低企業營商成本,啟動民間投資的熱情。危機後的復甦前期,美國處在消費熱投資冷的狀態,企業部門熱衷於發債回購股票,對實體投資興趣不大,因為他們沒有感受到經濟已經展現出了可持續的改善。但是減稅之後,企業的投資熱情明顯高漲,這也進一步提高了勞工市場的熱度,工資增長加速,經濟增長前景強勁。

 

  在結構性改革上,美國只是做了一點點,還有許多努力的空間,但是這已經足以引領世界潮流。與美國相比,歐洲的改革步伐邁得更慢。銀行在補充資本金上並不積極,只是將從ECB拆出來的超低成本資金用於購買國債、賺取利差。這樣賺錢是容易,但卻失去了改革的窗口期。南歐國家對加強財政紀律反應兩個極端,西班牙、葡萄牙在改善財政赤字上有進步,意大利選出了極端民粹主義勢力組成的政府聯盟,公開拒絕布魯塞爾的預算準則,拖了整個歐盟地區的後腿。至於法國、意大利為首的社保改革裹足不前,工會勢力尾大不掉。

 

  美國和歐洲在金融海嘯後的最大差別,在於有無堅持市場出清(尤其是在金融業),讓市場價格在下行周期中放手一跌,讓企業和個人在危機中倒閉、破產。美國先做出清,再用減稅補元氣,加上其自身的科技創新能力,民營經濟引領了復甦的過程,而且步伐越邁越堅實。歐洲做到了價格調整,但是金融業改革姍姍來遲,拖累了整體經濟的有機復甦,唯有依靠歐洲央行連綿不斷的寬鬆政策來製造人為的增長。

 

  中國經濟在金融海嘯後,出現了持續的增槓桿,而且不受監管的銀行表外信貸擴張大行其道。拉動經濟的主要動力來自公共財政和國企投資,部分專案投資效率低下,甚至無法回本。中國經濟也面臨著去槓桿的需要,也需要一個市場出清過程。更重要的是中國經濟需要結構性改革,需要重新激起民營投資的積極性。

 

  本文原載於今周刊,為個人觀點,並非投資建議或勸誘。

 

 

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