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26/08/2019

鮑威爾的糾結

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  • 陶冬

    陶冬

    持有美國猶他大學經濟學博士、碩士及北京外國語大學學士學位。他對亞洲地區的經濟極有研究,尤其對中國經濟的見解更爲深入。陶博士曾就1997年亞洲金融風暴及2004年中國宏觀調控等問題作出前瞻性分析和預警。陶博士過去於多家國際及知名的金融機構出任亞洲區經濟研究部及中國研究部主管,工作地點遍及中國、美國及日本,自1994年起獲派駐於香港任職。

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  七年前,剛剛成為聯邦儲備局理事的傑羅姆-鮑威爾,成為了推動貨幣政策正常化的三劍客之一。由於他的努力,時任聯儲主席伯南克在2012年的Jackson Hole年會上正式提出tapering,收縮聯儲資產負債表的大幕徐徐拉開。

 

  一年半前,鮑威爾取代耶倫成為新一任聯儲掌門人。他是近三十年來第一位沒有經濟學學位的聯儲主席,與競爭對手約翰-泰勒相比,鮑威爾被認為更溫和,更聽特朗普的話。然而,就是這位鴿派甫一登場便改變了耶倫只說不做的作風,連續每季度加息,直至第四季度股市債市連環崩盤。

 

  如今又在Jackson Hole,鮑威爾糾結地發表了他作為聯儲主席的第二份主旨演說。他不想逆轉了自己啟動的貨幣政策正常化運動,逆轉了自己主持實施的加息程序,但是又不能決然否認美國進入QE 2.0時代。拿出聯儲公開市場委員會去年3月的會議紀要、利率點陣圖和鮑威爾的記者會言論,和今天的政策言論相比相差十分大。

 

  與當時的美國經濟相比,其實現在的情況沒有那麼差。當然當年美國經濟挾特朗普減稅之勢,增長速度超快,如今經濟增長回歸正常速度,但是就業市場依然強勁,房地產市場開始回暖,唯有企業情緒受到全球貿易前景的衝擊,投資意欲不高。只要消費者收入狀況穩定,暫時看不到美國陷入衰退的困境。甚至聯儲關注核心通貨膨脹和PCE,也處在正常浮動範圍內。

 

  既然美國經濟和通脹仍處在相對平穩的水平,為甚麼鮑威爾在貨幣政策上如此糾結呢?第一個原因他自己已經講出來了:海外環境存在巨大不確定性。貿易政策並非聯儲所能控制的,但是卻可能給全球經濟帶來巨大的衝擊,也可能對美國經濟帶來負面影響,甚至觸發系統性風險。

 

  第二個原因他已經做出來了。由於聯儲的持續加息,去年11月美國股市債市暴跌,資金成本暴漲,逼迫聯儲緊急出動,提出對加息時機有「耐心」。最近的資本市場動盪,也令貨幣當局擔心潛在系統性風險。

 

  第三個原因他一定不會說。美國總統特朗普再三通過推特批評聯儲政策,矛頭直指掌門人鮑威爾。鮑威爾自己沒有出聲,但是四位前聯儲主席就聯手發表署名文章,要求聯儲的政策獨立性,這在美國歷史上是前所未有的。

 

  如果上述原因令鮑威爾躊躇猶豫,第四個原因就是壓在駱駝身上的最後一根稻草,其他央行已經站在QE再出發的起跑線上了。歐洲經濟火車頭的德國經濟出現了負增長,歐洲央行在9月鐵定重啟QE計劃,而且力度可能很大。英國的硬脫歐風險與日俱增,英格蘭銀行正在作相應的準備。中國最新數據顯示經濟的下行風險並未消減,穩增長穩就業取代去槓桿強監管成為新的政策目標。

 

  全世界刮起的新一輪貨幣寬鬆之風,將美國之外的國債市場中71%的主權債券利率拉入負值,連德國三十年期債券利率都成為負利率了。無風險證券收益率大面積陸沉,對於資本市場,是一次生態環境的改變。保險基金、退休年金,均有長期的資金開支,但是名義回報卻消失了。這個趨勢,加速了資金湧入仍有正回報而規模又足夠大的美國國債市場,這個觸發了最近這輪美債牛市,也將已在高位的美元匯率進一步推升。

 

  如果聯儲繼續堅持美國並沒有進入新的減息周期,海外資金可能鋪天蓋地地湧入,美元匯率可能迅速扯高,美國的貨幣環境因此出現改變。資金流入對於美國經濟未嘗不是好事,但是其過程必須控制,潛在的風險也必須妥善處理。於是今日的鮑威爾,打倒了昨日的鮑威爾。

 

  本文為個人觀點,並非任何勸誘或投資建議。

 

 

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