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14/03/2022

油價迅猛上揚 聯儲溫和出招

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  • 陶冬

    陶冬

    持有美國猶他大學經濟學博士、碩士及北京外國語大學學士學位。他對亞洲地區的經濟極有研究,尤其對中國經濟的見解更爲深入。陶博士曾就1997年亞洲金融風暴及2004年中國宏觀調控等問題作出前瞻性分析和預警。陶博士過去於多家國際及知名的金融機構出任亞洲區經濟研究部及中國研究部主管,工作地點遍及中國、美國及日本,自1994年起獲派駐於香港任職。

    陶冬天下

    每周更新

  風險資產極度動盪的一周,被油價震撼到的一周。烏克蘭戰局膠著,俄烏談判無功而返,美國宣布制裁俄羅斯石油,並凍結俄羅斯的部分資產,俄羅斯也還之以顏色,啟動凍結美國資產的程式。在極度動盪的地緣政治環境下,布蘭特石油價格上周一一度躥升到每桶132美元,恐慌指數VIX沖上37,美股錄得今年1月以來的最大跌幅,港股跌得更比全球金融危機時候還慘。另一方面,美聯儲加息在即,大量資金流出債市,美國十年期固債利率在上周從1.8%拾階而上,直至重上2%。兩年期國債也錄得類似的圖形,收1.75%。在過去三個月,十年期國債對兩年期利差大幅收窄,折射著市場對經濟前景趨向審慎,而預期聯儲持續加息。

  歐洲的恐慌情緒稍緩,股市回升。歐洲央行加大了taper的力度,歐元匯率從極低水準爬出,但是DXY在經歷過中段疲軟後重新在99樓上企穩。布蘭特原油價格在周一暴漲至132美元後,在大起大落中回落,收113。歐洲天然氣TTF也經歷了類似的過山車歷程。以銅為首的大宗商品價格在上周也經歷了類似的行情。一家中國公司在鎳市場遭到逼空,鎳價暴漲,之後被LME暫停交易。上周一在恐慌中金價一度觸及2076美元/盎司,但之後下滑,收報1992。

  上周一美國宣布制裁俄羅斯能源產品,布蘭特原油瞬間拉升了近十美元。布蘭特原油今年以來漲了30美元,升近38%。石油市場本來就處在緊平衡狀態,俄羅斯入侵烏克蘭給石油供應帶來了很大的不確定性,美國突然單方面制裁俄羅斯原油,引發了市場的恐慌。

  其實俄羅斯石油只佔美國石油進口的3%,同時它有替代選擇,可以增加本國石油產量,也將頁岩氣產能重新投回。單方面制裁本身對美國能源供應,並不是一件巨大的事情,但是對石油乃至汽油價格卻有很大的影響。與美國不同,歐洲對俄羅斯原油的依賴度很高,2019年時候佔歐洲石油總進口的27%,在市場份額上,俄羅斯是唯一一國有雙位數的市佔率。對於歐洲,俄羅斯石油在短期是無法替代的,制裁俄羅斯石油,實際上是制裁自己,殺敵1000,自傷1000,搞不好讓自己的經濟陷入滯漲深淵。歐洲在這個問題上的態度十分審慎,德國能源部長更直言不會參與。美國在制裁上先製造出一個既定事實,不過制裁效果取決於歐洲是否參與進來。

 

(iStock)

 
  OPEC的取態也很關鍵。據報白宮要求與沙烏地阿拉伯元首通話,試圖游說增加石油產量,但是國王和王子都拒絕接聽電話。近年從葉門不斷有針對沙特的無人機襲擊,但是美國不願意將那些武裝組織定性為恐怖主義者,對此沙特深感不爽。沙特是OPEC中唯一有能力較大地增加產量的,其他國家如奈及利亞、安哥拉連現在的產量都實現不了。

  俄羅斯是全球最大的石油輸出國,第二大原油輸出國。筆者看不出在短期內有足夠的替代能源來填補俄羅斯石油的窟窿,美國也許可以靠本國供應大致平衡需求,但是歐洲不行,世界其他工業國家也不行,油價更不行。強行將俄羅斯石油供應人為地排除在外,對於全球經濟可能是一場災難,並最終衝擊到美國經濟。

  在本周召開的FOMC會議上,預計聯儲會正式啟動新一輪加息周期。相信聯儲這次在處理加息上,以試探性的25點起步,但是很快會加碼。在11月中期選舉之前,尤其在汽油價格非常昂貴的時候,聯儲需要作出姿態,所以在未來幾個月內可能有一次超級加息,直接加50點。但是美國經濟復甦根基本來就不牢靠,通脹推高了生活成本和營商成本,經濟勢頭預計會放緩,聯儲的加息勢頭和縮表勢頭估計也隨之慢下來。筆者預測今年加息六碼,明年加四碼,2024年停止加息。今年夏季開始緩慢縮表,不過只是將債券收入不再重新購買資產,所以影響比較輕微。

  其實市場不是很害怕加息。上世紀五十年代至今,在美國總共出現過十二個加息周期,除了1972-74年周期之外,其他十一個周期美股都錄得正回報,包括六次雙位數的正回報。市場怕的是與央行溝通不足,出現大的政策意外。以目前的通脹形勢和2018年鮑威爾處理加息的前科看,這個風險的確存在,而且不小。不過全球資金都在流向美元區,一則避險,二則尋求較高的資金回報。如果流動性維持較強,美股可能不斷有大動盪,但是仍以上升為主基調。

  從全球資產價格角度看,七十年代之後的八個加息周期中,美股六次是升的,日股六次是升的,港股五次是升的,A股只經歷了三個周期,其中兩次是升的。如果看商品的話,黃金多數時候是跌的,但是原油、食品、銅、鋁等商品大多數時間都是升的。這個趨勢很明顯,尤其在加息周期的早段。

  歐洲央行在上周的例會上審慎行事。烏克蘭危機給歐洲經濟前景帶來了巨大的不確定性,另一方面通貨膨脹已經很高,還可能面臨進一步的失控,所以ECB需要同時兼顧兩面。從ECB的預測看起,歐洲央行將今年的GDP預測下調0.5個百分點,到3.7%,把CPI預測上調1.9個百分點到5.1%。看得出貨幣當局對今年的經濟感覺依然良好,打算儘快處理通脹問題。

  ECB作出決定在第三季度結束資產購買計畫,比上次所說的「10月份或以後」提前了。這是針對通脹的政策反應。同時,ECB在聲明中刪除了會在「結束QE後不久開始加息」的字眼,將加息時機模糊化,留下更大的機動操作空間,一切根據未來的增長與通脹資料行事。萬一增長前景不理想,歐洲的政策利率可能在-0.5%水準繼續維持著。

  從掉期市場價格看,市場預計ECB今年會有兩次加息,筆者估計只有一次,在年底實施。ECB在歐債危機後,習慣性地高估增長,這次可能還是低估了烏克蘭危機對消費和企業投資所帶來的衝擊,到6月份需要進一步下調增長預測。油價飆升令CPI趨向失控,歐洲有物價壓力,但是未見工資壓力,這樣ECB會將政策重心側向增長。歐洲央行將2024年的通脹預測放在1.9%,意味著它相信中期通脹接近政策目標的的2%左右,無需過度擔心,過度收縮政策。歐洲央行念穩字訣,就意味著美聯儲在貨幣環境正常化上,孤軍挺進,這對美元匯率是一個重要因素。

  本周兩大看點,一個是烏克蘭局勢和由此衍生出的市場動盪,另一個是FOMC會議,預計聯儲加息25點,並宣布結束購債計畫。值得特別關注的是鮑威爾在記者會上給出縮表的細節。另外預料英格蘭銀行也加息25點,不過會提及烏克蘭局勢和油價高企所帶來的不確定性。

  本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識,為個人觀點,並非投資建議或勸誘。

 

 

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