本輪債券的熊市自２０１６年１１月以來至今已經持續了７個月，「金融去槓桿」帶來的直接衝擊影響仍然會對債券市場造成一定的波動；同時，部分的國債及國開債已經出現了持續性的逆向孳息曲線。其中，７年期的國開債自年初以來就與１０年的國開債出現了息差倒掛，而７年期的國債則從４月下旬出現了７至１０年期息差倒掛，５月甚至出現了４年期及２年期國債收益率倒掛１０年期國債的情況。
＊逆向孳息曲線的意義＊
債券收益率一般包含了對投資者面對信用風險、流動性、投資期限、可轉換性等風險因素的補償。在經濟增長長期趨勢確立的情況下，長期的通脹預期往往高於短期的通脹預期，也就意味著長期債券的利率將高於短期利率，當然供求關係、流動性等因素也會在短期影響長債收益率。因此，收益率曲線較長時間平坦化，甚至長短期收益率倒掛，通常的解讀是經濟衰退風險增加，市場對未來通縮預期加大。
從歷史經驗來看，在債券市場調整的過程中出現利差倒掛往往是資金面最為緊張的時刻，對債券市場的負面衝擊也是最強的，表明了目前機構配置債券的意願低迷及流動性較好的債券面臨較大的拋售壓力，及對未來經濟前景的看淡。
＊債市短期內仍充斥眾多不穩定因素＊
雖然近期央行的態度出現了微妙的變化，５月１２日ＭＬＦ投放４５９０億元，規模完全覆蓋了５月１６日到期的１７９５億元ＭＬＦ和上周回籠ＯＭＯ的１２００億元，規模超預期；同時在《貨幣政策執行報告》中提出「在繼續強調要重視防控金融風險的同時，提出要加強金融監管協調，有機銜接監管政策出台的時機和節奏，穩定市場預期，把握去槓桿和維護流動性基本穩定的平衡」，表明了央行並不願意看到暴力去槓桿給市場流動性及預期帶來太大的波動，溫和去槓桿才是本輪金融去槓桿的主基調，但銀監會對監管的力度卻未見明顯下降。
因此，債券市場面臨著資金面、監管面及經濟面的不確定，市場方向依然處於困惑之中。從短期來看，資金面依然面臨著流動性收緊、監管超預期加強的壓力；長期來看，經濟基本面的發展是否會倒逼央行及監管層放鬆對流動性的收縮依然較為不確定。因此，對於投資者來說，我們建議把握以價值投資及長期持有的理念參與債券市場或債券基金市場，避免在債券市場面臨較大波動時，以投機的角度過多的進行操作。
《Ｆｕｎｄｓｕｐｅｒｍａｒｔ﹒ｃｏｍ投資組合經理 沈家麟》
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