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2017-10-04 10:33:48

《國金與投資-曾廣標》價值股成長股合二為一

  中國內地整周處於長假期,香港股市則跟隨美股表現大幅回升,不過,在港上市的中國股票表現亦良佳,反映出當局準備在明年初開始局部降低銀行存款準備金率,將可釋放數以千億元計的資金進入市場,內銀H股在香港率先勁升,估計在長假之後,A股亦可望補升。

 

回歸甚麼樣的價值投資?

 

  近幾個月中國股市的回升,主要由藍籌及其他權重股票帶動,股評界也有更多人認為,中國股市已逐步回歸價值投資,將不再是博別的傻子接火棒。然而,內地一些專家對價值投資的看法有別於巴菲特,因此,對於價值投資的定義似有進一步弄清的必要。

 

價格最終必定回歸價值

 

  最簡單地說,價值投資法認為,價格最終要回歸價值,供求關係只決定短期的股價變動,卻不能改變股票的價值。因此,若價格較價值過份偏低時,便是投資買入的良機,反之若價格較價值大幅偏高時,便應沽出套利或甚至是進行沽空。

 

  各大派別的價值投資者都認為,市場很多時是沒有效率的,正如巴菲特所說,「若果市場有效率我們都是乞丐了」,用羅傑斯老師的說法,就是把握「熱炒前買進」的機會。

 

  巴菲特管理傳統基金,一般不會進行沽空活動,至於索羅斯及羅傑斯的量子基金派屬於對沖基金,他們很多時也會把握沽空獲利的機會。我認為,對於一般中小投資者而言,在這方面還是跟隨巴菲特為佳。

 

古老的價值投資方程式

 

  價值投資者如何定義價值呢?巴菲特的老師格雷厄姆留下一個方程式,結合公司的資產淨值和盈利能力,即是PExPB高分屬於價格偏高,低分屬於價格偏低,但得分過份偏低則可能屬於問題股。

 

  偏低的股票被稱為雪茄屁股,即是被人們丟棄了,但其實其仍含有價值。因此,價值也有內含價值(INTRINSIVE VALUE)之說。雪茄屁股理論是可以量化的,除了計算市盈率和市淨率之外,還要計算股息收益,一般地說,透過三者結合便可以找出偏低股票。

 

偉大公司內含成長價值

 

  不過當巴菲特管理大型的巴郡(投資基金)之後,他對內含價值加入了新的定義,指出對於「偉大公司」來說,不宜只計算市盈率,市淨率和股息,更要看其終身所能產生的現金流量,及估計其折合現時情況的價值。

 

  在巴菲特眼中,偉大公司的內含價值應該是不斷增長的,而所經營的項目應處於領先的地位,使業務及盈利能夠長期在市場領先。

 

  巴菲特的定義並不是取代格雷厄姆的雪茄屁股學說,而是作為一種補充。他指出,中小投資者有機會低價買入股價偏低的股票,但作為大型投資者,巴郡很多時只能以合理的價格買入偉大公司的股票。因為若投入偏低的股票,股價很多時會即時被搶高,難以買到足夠的股份。

 

價值投資:買入低於價值的股票

 

  然而,由於巴菲特逐漸願意買入市盈率和市淨率都較高的股票,而一些專家把這些股票列為「成長股」,有別於傳統價值投資的「價值股」。在他們眼中,價值投資法就只是買入「價值股」,而不是買入「成長股」。

 

  我認為,把「價值股」與「成長股」對立起來,其實是對價值投資法的誤解。我同意巴菲特的看法,優秀的「成長股」也是價格低於其價值的股票,「偉大公司」的價值,不在於表面上的市盈率和市淨率有否被低估,而在於其價值仍在不斷增加之中。

 

巴郡盈利勝指數證明可跑贏大市

 

  例如,巴菲特近年才加入買蘋果電腦股票,當時被視為高價入貨,但由於蘋果的業績仍處於高增長,因此股價持續反覆上升,而巴菲特敢於愈高愈買。在巴菲特眼中,蘋果是擁有寬廣護城河的售賣頂級消費品的公司。因此,其內含價值無何限量。

 

  我們不能說巴菲特每次對偉大公司的評估都是對的,只是大多數時候正確,因此,巴郡能夠長期跑贏大市,證明市場是可以戰勝的。而當巴菲特發覺買錯貨時,他也會承認失誤及減持。

 

  對中小投資者來說我們其實也可買入偉大公司的股票,例如,當年可跟巴菲特買比亞迪(01211),或者在新上市時便買入騰訊(00700)及長期持有。

 

把握雪茄屁股進入成長期的機會

 

  當比亞迪與騰訊處於熱炒之際,偶爾因業績遜預期也可能帶來重大的回吐,因此,當股市熱炒之後,小投資者較安心的還是先以格雷厄姆的方程式來,檢視股價是否仍物超所值,若本質上仍是雪茄屁股,而公司開始進入成長期,則就是最佳的投資選擇了。

 

合二為一:續看好東岳前景

 

  在我眼中,雖然股價已有了一定程度的大幅回升,中國氟硅化工股東岳(00189)至今仍是雪茄屁股,也同時是有潛力的偉大公司,兩大優勢合二為一。

 

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