自公開「２３４選股法」後，身邊不少朋友都有關注其選股方法及表現，然而從筆者管理的股票組合來看，這段期間的表現確實優於大市，這或能顯示出選股法的價值。今天，就讓筆者再借這個機會與各位朋友一同探討箇中想法及理念。至於上一篇文章用了職場來比喻，今天就用金融模型及數學算式來解說「２３４選股法」下「４維選股法」的引入與概念。
＊從金融模型中得到啟發＊
首先，我們可以先理解金融學上其中一個十分主流的估值方法，就是股息貼現模型（Ｄｉｖｉｄｅｎｄ Ｄｉｓｃｏｕｎｔ Ｍｏｄｅｌ）。
ｐ＝Ｄ１／（ｒ－ｇ）
在以上算式中，ｐ是股價的現值，ｇ是股息增長率，ｒ是要求回報率，Ｄ１是下年度股息。不過，由於不是所有股票都會派發股息，因此這模型不能套用至所有股票之上。然而，當公司錄得盈利時，其股份價值應當提升，所以我們轉換一下，以盈利替代股息作為貼現的對象，再透過貼現過程，估算出股票合理值。如是者，我們嘗試把代表下年度股息的Ｄ１改為Ｅ１，即下年度每股盈利。然後我們得出以下算式：
ｐ＝Ｅ１／（ｒ－ｇ）
當然，主流估值計算模型還有ＤＣＦ（Ｄｉｓｃｏｕｎｔｅｄ Ｃａｓｈ Ｆｌｏｗ），即現金流量折現模型，但我們這裏暫不處理，因為用盈利數字來表達每年回報已很足夠，可用作貼現對象。
＊決定股票估值的三個重要元素＊
如參考以上新公式，我們可以理解，決定股票估值的主要元素可以拆分為三個，分別是Ｅ１，ｒ及ｇ，但須注意的是，以上三個涵數都是需要估算的，這包括個別股票的要求回報率ｒ，因為這涉及別投資風險；增長率ｇ也需要估算，因為過去的增長率不代表未來；最後Ｅ１也是，雖然上年的全年盈利有數據可尋，但由於今年的增長率仍是未知數，故此亦不能準確計算截至今年底的年度盈利表現。簡單說，三個涵數都需要估算。
＊「增長」是４維選股法中的核心＊
儘管算式上的所有涵數都是未知數且不能預先準確計算，但其重要性不可輕視。其中最為令筆者關注的涵數是ｇ「未來增長潛力」的水平。要估算這個數字很難，但很重要，因為ｇ的位置是算式中的分母位置，所以ｇ的高與低對影響股票估值的敏感度非常高，由於分母是ｒ－ｇ，假設ｒ很低而ｇ上升至非常貼近ｒ，分母可能接近無限小，而股票的估值就有機會增至接近無限大，尤其在現時的超低利率環境下，部分公司的ｒ「要求回報率」可以十分低。因此，在超低利率環境下，如能捕捉潛在的高增長股，這將能帶來股價的倍升潛力，這亦是筆者為何最愛「潛能」股的原因之一。
＊「要求回報率」是不好估算的＊
至於ｒ「要求回報率」，筆者認為是不好估算的，試想像一下，假設ｇ在算式中是固定不變的，若想要股價上升，那麼只有在ｒ降低時才能發生，因為Ｅ０「即今年度的盈利」是固定的。而一般情況下，期盼一間公司的ｒ獨自降低可能十分困難，相反，當個別公司的風險上升時，ｒ往往就是那個抽升的涵數，而這情況一般是因突發事件而引起，所以是不好估算的。
＊容易忽略的增長差異性＊
而在算式中，似乎Ｅ１是最容易解決的，但這公式有一點大家有可能有機會忽略了，就是未來每年的盈利水平變動都反映在ｇ之中。而ｇ只是一個平均數字，到底這個ｇ是首數年高增長然後轉低增長，或是增長率逐年加速，這裏並沒有清楚表達，而且這個ｇ的年度差異程度也沒有說明。在算式中，由於穩定的ｇ是構成未來年份Ｅｎ能夠表現穩定的單一條件，因此ｇ的穩定性很重要，而在「４維選股法中」，挑選盈利能力強的股票，其中之一就是要選出這個未來年份的Ｅｎ均能夠表現穩定，從而提升該公司的盈利可持續性，這正是「質量」型股票的其中一個特質。
＊平衡增長與穩定性＊
至於「成長」型股票大概介乎於「潛能型」與「質量型」之間，是追求ｇ的高低水平與其穩定性的平衡。而為了提升股票增長前景的可信任程度，此類型股票一般能提供過去增長表現作為支持，即是過去的ｇ是可作為參考的。一般來說，「成長」型的增長潛力可能會較「潛能型」為低，但由於有往績支持，將能提高較高的可信性與盈利定性。
＊捕捉增長周期＊
最後是「改善」型股票，目的是捕捉ｇ的中期表現。上文曾提及，ｇ是一個平均數字，幾乎沒有一間公司的每年增長率都是一樣，所以正常每年增長率是有其差異性，也可能出現不同周期。而「改善」型選股，就是要捕捉那些ｇ是處於改善周期的股票，從而捕捉其短線的股價上升動力。若果「改善」型股票的改善情況能夠持續，將有可能轉化成「潛能」型。
希望今次探討能令各位得到更大得著，同時也希望讓大家加深對「４維選股法」的認識，往後篇章將會繼續與大家一起探討更多。《晉裕環球資產管理投資研究部投資策略師 陳俊業》
etnet榮獲HKEX Awards 2023 「最佳表現證券數據供應商」大獎► 了解詳情
