《宏觀銓局－馬桂銓》利率與股市

　　美股在過去數星期波幅加劇。用來衡量美國標準普爾500指數波幅的芝加哥期權交易所波動指數(VIX)，從4月1日的20點，上升至截稿前的30點。與此同時，標普500指數下跌了8.9%。市場波動加劇，主要原因是利率急升。從中長期來看，利率和企業盈利是美股背後的主要驅動力。
　　長期讀者相信都了解本欄對企業盈利何等重視。理由非常簡單:盈利增長是推動股價上升的主要因素。假如股價上升而沒有盈利的支持，升勢通常都難以持續。然而在最近幾年，市場流動資金充裕，利率亦相對低，所以企業盈利成為股價的唯一驅動力。不過，這情況已出現變化。美國聯儲局自3月起加息，並會加快加息步伐。公開市場委員會在5月4日將基金利率目標區間上調半厘。聯儲局早已表明會致力對抗通脹，故此市場已經預期未來金融狀況及市場流動資金會收緊。
　　在議息會議後，聯儲局暗示在未來三次會議中，每次會加息半厘。目前市場預測聯儲局目標利率將在年底前達到2.75厘。有客戶問及加息為何會增加股價壓力。標準答案是:根據貼現現金流模型(這是眾多基金經理用來評估證券價格的常用估值法)，每當貼現利率上升時，證券的現值將會下降。對於金融科基礎班的學生或CFA的考生來說，貼現現金流是常用估值法。而所謂的貼現率通常指的是市場利率。因此，當貼現率如今年預期一樣，從0厘上升至2.75厘，證券現值或價格自然會下跌。
　　但對於一般散戶，筆者會試用另一種方法解釋。當銀行存款利率為零，我們總會想法子為投資組合增值，例如投資於債券或股票等工具。但當存款利率升至兩三厘，風險較低的銀行存款自然會更有吸引力，使投資者隨之減持股票，並把資金放入銀行存款。所以利率一旦上升，股市就可能出現拋售潮。簡而言之，利率可視為投資的機會成本。如果利率或機會成本較低，投資者寧願承擔更大風險，投資於債券或股票。反之，當利率較高，亦即是機會成本高，銀行存款就變得更加吸引。
　　2022年第一季度美國企業盈利表現比預期好，標普500指數成份企業有超過八成報告過業績，其中77%企業表現勝利過預期，平均盈利比預測高6.5%。市場現在預計收入和每股收益　(EPS)增長將分別達到12.7%和10.1%。
　　在未來三到六個月內，市場會持續波動。除了加息，聯儲局會在6月起「量化緊縮」或縮債，為市場加添變數。由於聯儲局以控制通脹為己任，只要通脹繼續超過目標水平，而勞動市場又持續緊張，金融市場難免收緊，增長亦無可避免放緩。另一方面，中國因疫情而要封鎖，也令供應鏈受擾亂，加上歐洲地緣政治不穩定，供應將會繼續短缺。聯儲局未有工具解決供應鏈問題，唯有通過減緩需求來降低通脹。
《安聯投資大中華及東南亞基金業務客戶投資策略師　馬桂銓》
　
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