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作者為資深投資者。

22/03/2023 08:10

《缸邊隨筆-石鏡泉》Why?Why?Tell Me Why?

  這次銀行危機中,爆出了個具深遠影響的危機,就是為甚麼瑞信的AT1債券被清零。即是這些債券的持有人,一夜之間,血本無歸。
 
  債券文件上雖然有條款,AT1債券是可以被清零,但是要在股權(股東)被清零後,才到AT1債券被清零,而不是如今次瑞信事件中,股權未被清零前,AT1債就被清零。此中道理很簡單,股東(股票持有人)是拿錢出來做生意,AT1債權人是借錢予你們股東去做生意,做賠了,為甚麼是股東們不用賠,而是AT1債權人先倒?
 
  瑞士政府一令瑞信AT1債券清零,金融市場就立起風波,環球的AT1債券價均跌,歐洲的已跌價20%,於是:
 
  歐洲央行的單一監管機制(SSM)、單一處置機制(SRB)和歐洲銀行業監管局(EBA)立時發布聯合聲明,強調銀行的普通股是最先去吸收損失者,只有在股權「充分使用」後,才會減記AT1債券。
 
  不過瑞士不是歐元區國家,瑞士可以「獨立而行」,這個說法說得通嗎?
 
  在資本主義社會裏,能說金融市場運行之理是路路通,獨此路不通?
 
  瑞信AT1債權人,必然會提出訴訟。而環球的債券投資者也會等這個訴訟結果,因為AT1債的理賠次序牽涉到以後尚有多少人肯投資於AT1債,這亦牽涉到銀行資本的籌措。
 
  先了解AT1債是甚麼,財聯社有這個報道:
 
  額外一級資本(AT1)債券暱稱為「可可債」的CoCoBond。
 
  CoCo債的全名是應急可轉債(Contingent Convertible Bonds,簡稱CoCoBonds、CoCos),是一種在歐債危機後才出現的債。在無危機環境下,能產生高收益;反之,若銀行流動性轉壞,這類債券就會率先受到衝擊,淪為「海嘯第一排」。
 
  它基本上可在債券與股票之間轉換,協助銀行強化資本,以符合避免銀行倒閉的監管規定。
 
  當銀行資本水平低於特定水平時,這些債券就能轉換地位以便應急。如果銀行的缺口大到一定程度,這些CoCo債就能轉換成股權,即銀行的股票。在其他情況下,CoCo債會被全部減記或部分減記。
 
  CoCo債的目的是要作為債務與股權緩衝的一部分,用來避免在銀行崩潰或倒閉時,納稅人必須埋單的情況。當原先構想被提出時,CoCo債被視為讓銀行擁有潛在的更大資本緩衝,不用被迫發行新股,因為發行新股會讓許多人擔憂銀行過度槓桿。對監管機構而言,CoCo債是讓銀行可在不必讓納稅人付出代價、毋須稀釋現有股東的情況下,讓銀行能被從崖邊救回的一種辦法。
 
  簡言之,AT1債,是銀行在危急時期的勤王兵,如今瑞士銀監當局殺了批勤王兵,其他瑞士銀行的AT1債權人、勤王兵會怎想?還會值這個班嗎?勤王兵不值班,銀行要籌集龐大的資本時,就加大困難了,銀行資本不足,便難支持大經濟發展了,從這個角度看,確認AT1債的理賠序次問題是否極之重要?
 
  為甚麼瑞士銀監局輕視了瑞信銀行資本勤王兵的作用呢?Why?Why?Tell Me Why?
 
  不要以為筆者是Why?Why?Tell Me Why?是靠嚇。《智經財經》在周一有如下報告:
 
  歐洲銀行股周一(20日)在亞洲股市大幅下挫,投資者認為,在瑞信(CS.US)接受救助後,銀行發行的額外一級債券(AT1債券)價值大幅下跌。
 
  滙豐控股(00005)在香港股市下跌6.2%,創近6個月來最大跌幅,其新發行的AT1債券下跌超過5美分。渣打銀行(02888)一度下跌5.6%。
 
  作為瑞士救助計劃的一部分,瑞信對AT1債券進行了全面減記,這使得2750億美元AT1債券市場上的投資者爭相確定這些債券在危機中能提供多大的保護。
 
  其影響可能是雙重的,如果投資者喪失信心,滙豐銀行等銀行可能需要尋找新的資金來源,而它們持有的同行發行的此類債券可能會大幅貶值。
 
  有跡象顯示,一些亞洲銀行的AT1債券(被視為風險最高的銀行證券)跌幅創下紀錄。數據顯示,東亞銀行利率5.825%的永續美元債券下跌8.6美分,至79.7美分,如果這一跌幅持續到周一(20日)交易結束,將創下歷史新低。
 
  投資者可能慶幸在今周一已全線沽出了港銀行股,不受拖累,但可知道,連中移動(00941)在周一也跌了?為甚麼?
 
  水緊的人,是乜都要賣的,中移動近月升得多,也就適合作為提款機,先沽出,去補窿呀!銀行為百業之母,阿媽有病,有哪家孩子可以好過。只可惜,瑞信AT1債權人可以找瑞士政府打官司索賠,但在周一時有損失的中移動投資者,又能向誰索賠?
 
*歐美銀行業 後遺症不少*
 
  前一兩周,瑞信一直向投資者推介,並確認瑞信的AT1債的理賠序次是先賠了股票的,再賠AT1債的。怎料瑞士政府一來,這些之前向投資者確認的理賠次序就一下子沒有了。
 
  這個一而再的保證,使不少華爾街老貓燒鬚了,《財聯社》有報道:
 
  據知情人士透露,部分瑞信債權人在周末其實還在購入該行的債券--他們認為瑞士央行此前的干預是一個買入機會。包括高盛、摩根士丹利和Jefferies在內的幾家銀行在整個周末,都保持了其債券銷售和交易櫃台對瑞信債券開放。
 
  一個如今看來令人啼笑皆非的現象是,交易員在周日下午對瑞信AT1債券的報價還曾大幅上調,因他們預計瑞銀收購瑞信的交易將不會給債券持有人造成損失。
 
  據知情人士透露,在瑞銀收購的決定宣布前後,瑞信AT1債券的報價曾一度達到了面值的50%至70%之間,當天早些時候曾跌至25%左右,這些場外交易市場的報價是私下進行的。聯博歐洲投資組合經理John Taylor早先就表示,瑞信的資本狀況良好,流動性比率也高於監管部門的最低要求,現在的問題主要是市場有沒有信心。
 
  然而,這些在最後關頭買入瑞信AT1債券的持有者,卻最終遭遇了「滅頂之災」……
 
  根據歷史統計,此次減記將是歐洲總規模達2,750億美元的AT1市場最大一次價值減記事件,損失規模遠超過發生在2017年西班牙銀行Banco Popular SA債券面臨的13.5億歐元減記,當時該銀行被桑坦德銀行收購。
 
  據多位參與談判的幾位人士表示,瑞士金融市場監管局最終決定將瑞信AT1債券價值完全減記的做法,顯然出乎了人們的意料。而此舉也很可能會在歐洲銀行業產生更為廣泛的影響,乃至導致其他銀行的同類債券遭到拋售。
 
  一位瑞信AT1債券的持有者就表示:「瑞士金融市場監督管理局打破資本結構的做法,將對任何瑞士金融債務產生長期影響。」
 
  一位銀行家表示,這一決定可能會給歐洲債券市場帶來一場「噩夢」。「問題變成了誰是下一個?將AT1歸零,而不將股權歸零,這是一個多年都無法從法律上解決的問題,市場馬上就會做出自己的裁決。」
 
  Axiom Alternative Investments研究主管Jerome Legras也指出,如此公然破壞債權人的受償優先制度,並以犧牲債券持有人來提高股權交易的決定,可能讓市場感到震驚。
 
  瑞信AT1債的投資者不是只能問Why?Why?Tell Me Why?的,兔死狐悲,是瑞士銀行業,以至歐美銀行業是要面對不少後遺症的。《資深投資者 石鏡泉》
 
(投資涉風險,每投資者承受風險程度不一,務必要獨立思考。筆者會因應市況而買賣。)
 
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