《融天納地》上周五（２２日）筆者接受中央電視台專訪，討論香港今天實施的收市競價時
段新安排。的確，新制度優化了不少舊制度的缺陷，但是市場觀望態度非常濃厚。收市競價將帶
來更多市場透明度，或將迎來混亂，時間將會是答案。
此外，美國及日本將在本周進行重要的財經政策會議，美國聯邦儲備局會否透露出加息的節
點？日本會否加碼量寬？對市場將有著重要的影響。萬一貨不對辦，港股在２２０００可謂到頂
，要再衝上去，難度也甚大？回過頭來，就要評估內地的經濟形勢。
＊企業踏入半年業績期＊
踏入７月底８月初，企業將進入半年報的業績期，成績將受制於內地宏觀經濟的趨勢。在早
前公布的上半年宏觀經濟數據中，存在兩大重點值得關注，筆者上周亦曾撰文進行討論。
其一、居民收入增長「不敵」ＧＤＰ增速，無可否認，內地經濟轉型升級必然伴隨著新舊之
間的更替，以及需要重新優化及配置經濟結構，期內經濟下滑的壓力定必加大，進而影響到內地
居民收入。當然居民收入沒有可能時時刻刻都高於ＧＤＰ增速，不過，這趨勢需要觀察會否延續
全年？需要留意趨勢有機會遏抑內需的增長。
其二、活錢變死錢，內地企業看似出現「流動性陷阱」現象，內地６月廣義貨幣Ｍ２餘額的
同比增速與５月份幾近持平，增長達１１﹒８％，但狹義貨幣Ｍ１餘額的同比增速上升得更厲害
，達２４﹒６％。Ｍ１與Ｍ２增速的差距從去年１０月份的０﹒５個百分點，一路擴大到今年６
月份的１２﹒８個百分點。
＊留意Ｍ１Ｍ２差距擴＊
Ｍ１和Ｍ２的增長速度背離暗示著大量的資金其實是「沉澱」在內地企業帳戶中，也反照出
內地企業對於未來投資預期並不樂觀。企業持幣待投資，大量貨幣流向企業，但是企業並沒有找
到合適的投資方向，於是把大量的錢留在活期存款帳戶上。
此外，內房地產銷售活躍，令到大量居民存款和按揭貸款轉換為房企的活期存款。從資產配
置的角度看，Ｍ１增速大升亦有可能是由居民賣股買房所引致。
今年上半年，新增人民幣貸款７﹒５３萬億元，比２００９年同期還要高出１６１４億元，
其中６月份企業貸款全面增加且超過去年同期。活期存款收益並不高，企業依然這樣做，反映出
企業保守的取態。與此同時，內地上半年民間固定資產投資增速僅為２﹒８％，比１至５月份回
落１﹒１個百分點，更比去年同期下降了８﹒６個百分點。相反，國有控股部分的固定資產投資
增速卻從２０１５年的１０﹒９％，大幅提高至今年上半年的２３﹒５％。
在過去數年，Ｍ１增速始終低於Ｍ２增速，然而從去年１０月開始，前者超過了後者，且差
距直線上升。Ｍ１與Ｍ２差距之差擴大，顯示投資不足。
所謂狹義貨幣（Ｍ１），是指社會流通貨幣總量，加上商業銀行的所有活期存款。Ｍ１高企
的最大風險是通脹，在缺少投資的情況下，這部分資金可以立即轉化為流通貨幣。
＊中央政策部署須小心＊
民間資本對於經濟運行情況極為敏感，尤其是很多民營企業處於產能過剩行業中。在經濟下
行重壓之下，民間資本不願投資，持幣觀望是造成近期民間投資大幅下降的主要原因。儘管企業
資金寬鬆，但企業並沒有加快支出，不少資金沉澱在銀行活期存款，成為「死錢」，沒有重新轉
化為Ｍ２，對經濟正面作用也不大。
不過，中央政府在政策部署上也需要小心，不可強逼民間資本投資，尤其是投在產能過剩的
產業上，投進去的錢都會被消耗，衍生更多的問題。在內地經濟結構尚未完成調整前，要化解
Ｍ１高企帶來的風險，最關鍵的是將貨幣政策調整為「緊縮」。要留意的是，轉向愈晚，Ｍ１中
的企業活期存款愈多，通脹風險也就愈大。
中央政府目前並無採取貨幣刺激措施，筆者認為政府也不希望利用政策緊縮防礙目前溫和的
復甦形勢，所以貨幣政策很可能繼續保持中性。目前，內地貨幣政策需要財政積極的響應。一方
面由於中國企業稅負較高，減稅降幅存在空間；另一方面，目前中國政府赤字率較低，可以適當
增加政府債務發行，提高財政赤字率。《資深投資銀行家、中國人民大學講座教授 溫天納》
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