即市新聞

05/06/2019 08:52

《財經天下-陶冬》聯儲買保險

  《財經天下》重要的事情,要說三遍,有時候說完了也沒有用。重要的事情,做三遍就夠。
特朗普做到了。
  去年12月開始,特朗普就將矛頭直指聯邦儲備局主席鮑威爾,要求他下調政策利率。從特
氏推特到財政部長,鮑威爾承受了歷史上罕見的行政當局壓力,但是他沒有投降。一方面聯儲強
調「耐心」,打消市場對加息的恐懼,另一方面貨幣當局用「data dependent」
作為推搪,拒絕了白宮立即減息的要求。市場恐懼得以控制,但是特朗普的減息訴求並沒有得到
滿足。
  看明白說多少遍都沒有用處,特朗普開始做。拳打腳踢地製造地緣緊張局勢,製造不確定因
素,製造市場恐慌。特朗普率先對中國產品出手,先後對2500億美元的中國產品徵收懲罰性
關稅,並揚言對剩余的中國產品也一樣課重稅。此招出後,貿易局勢驟然緊張,全球供應鏈承受
壓力,中國製造商和美國消費者均受到沖擊。未幾,特朗普將對中國的戰火由貿易領域燒到科技
領域,針對某家中國5G企業發起一輪又一輪的絞殺行動,不僅那家企業因此面臨生死存亡的危
急,全世界的IT產業鏈都受到影響。
  接下來,特朗普矛頭一轉,將貿易屠刀揮向近鄰墨西哥,因為過境移民問題而對所有墨西哥
輸美產品徵收關稅,而且每個月稅率遞增。除了這三板斧,特朗普同時對歐洲、日本、印度施壓
,如果不在貿易談判中妥協的話,它們的輸美產品也將遭遇高關稅。

*「不確定性」令決策者防不勝防*

  這次輪到聯儲坐不住了。之前特朗普只是在推特吹水,如今是實打實的關稅制裁。他的貿易
極端施壓,已經為全球經濟和貿易前景蒙上了陰影,也帶來了股市的動盪。美國貨幣當局不得不
偏離耐心等待的初衷,準備減息救經濟了。監管當局的減息信號一閃動,華爾街就炸了。美國國
債市場經歷了近七年罕見的資金流入,國債收益率曲線全方位下沉,國債利率急跌。
  一個月前只有少數經濟分析員預測年內減息,現在利率期貨價格顯示九月減息的概率超過八
成,年底前減息的概率達到98%,市場預測年內減息兩次。上次出現類似戲劇性的分析員減息
預期變化發生在雷曼危機之後,美國資金市場凍結,經濟陷入衰退,聯儲因此推出人類歷史上全
所未有的量化寬鬆政策。
  然而,在可預見的將來,筆者看不到美國出現金融恐慌,也看不到衰退,為甚麼聯儲那麼急
著要減息呢?美國經濟的確有放緩的跡象,但是暫時未見到衰退;美國通貨膨脹率的確在下滑,
不過消費者根本不處於通縮心態。聯儲通常在經濟瀕臨或進入衰退後開始實施逆周期擴張政策,
這次似乎不同。究其原因,四個字,「不確定性」。
  特朗普對經濟學的認識不深,也不按章法出牌。對中國進口產品施以重稅,不僅打擊中國製
造商,也加重美國消費者負擔,加稅越往後,替代性選擇越少,美國消費者越需要買單。對中國
某企業實施技術禁運,當然對該企業構成巨大的傷害,但是美國芯片製造商的訂單同樣下降,而
且它們正值投資周期,不利於企業維持長期競爭力。貿易戰從來都是殺敵一千自損八百的遊戲,
特朗普為了選舉連任卻對加關稅樂此不疲。
  特朗普在貿易戰上愈來愈一意孤行、不可捉摸,這令全球經濟形勢變得更難把握,企業的投
資決策自然變得更慎重。這些不僅加快了經濟增長的下行、拖累了通貨膨脹的預期、加劇了資本
市場的動盪,而且帶來了巨大的不確定性。這種不確定性,無法通過經驗或模型來量化風險,對
經濟和信心的傷害可能來得很突然,令決策者防不勝防。

*最快7月第一次減息,今年總共減息兩次*

  於是,聯儲就在經濟沒有明顯衰退跡象的時候,率先推出減息措施。這不是對經濟衰退的反
應,而是預先防範,屬於買保險的性質。買保險式的減息,在1995年和1998年曾經出現
過兩次,都是因為外部環境突變而作出的預防性措施,筆者認為這次也是買保險式的減息。用鮑
威爾自己的話說,「採取適當措施維持經濟擴張,密切監控貿易動向的影響」。
  既然是買保險,相信聯儲未必需要完成整輪的的降息周期,作出一至二次減息之後,貨幣當
局會靜觀其變,根據那時候的經濟情況再決定是否需要加碼還是暫停。筆者認為,美國最快在今
年7月第一次減息,今年總共減息兩次,每次一碼。
  這幾個月市場對債券市場利率倒懸議論紛紛,不少分析員認定美國已經接近一場經濟衰退。
其實利率倒懸分成兩種,第一種是通脹預期下降,長端國債利率迅速下滑,第二種是央行加息,
推高短端國債利率。目前的倒懸屬於第一種,市場對通脹前景作出重估,長端利率大幅下滑。明
顯的,貨幣當局看到了問題所在,開始壓低短期利率,藉此重新平衡長短利率之差,讓資金成本
有效地反映在利率上。今年三月前聯儲主席耶倫出席筆者公司的亞洲投資論壇時表示,美國經濟
暫時見不到太多的衰退跡象,但是市場價格表明「也許是時候減息了」,筆者認為此觀點依然正
確。
  無獨有偶,不僅美國在放鬆貨幣環境,中國已經在放水,歐洲與澳大利亞也在放水,幾乎所
有國家的經濟都在放緩,但是多數國家的經濟並沒有陷入衰退,央行做的就是買保險,對沖貿易
糾紛所帶來的潛在風險。特朗普成功了,挾持聯儲後,他可以更為所欲為。《陶冬》
(本文為個人觀點,並非任何勸誘或投資建議)

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