母企吞中紡 中糧屯河續嘗甜頭

　　中糧集團本周併入另一央企中紡集團，合組糧油業界的巨頭。
　
　　中糧系內的糖業務平台中糧屯河（滬：600737），受惠食糖需求殷切的同時，亦同時憧憬獲母公司給予更多糖資產的託管重任，續嘗甜頭。
　

 　
稱雄糖業 站穩「甜蜜事業」龍頭
　
　　國企改革如火如荼，中糧集團和央企同業合併只是時間問題。不過中糧集團經過多年東征西討，在內地糧食界早已站穩龍頭地位，即使獨自營運，業內仍難逢敵手。中糧系內臥虎藏龍，今期介紹的中糧屯河，是內地最大食糖及蕃茄製品生產及貿易企業之一，於內地的知名度和定位相似的中國食品（00506）、中糧控股（00606）等，不遑多讓。
　
中澳布局食糖產能
　
　　集團出產多種糖產品，並於不同地區布局生產（見表一）。其中於西北部地區生產的甜菜糖，年產能達40萬噸，產量冠絕集團食糖製品。其餘的甘蔗糖及精煉糖，則分布於廣西及河北地區。3年前集團更瞄準海外市場，收購澳洲製糖廠Tully，與內地部門共同向可口可樂（Coca Cola）、雀巢（Nestle）、億滋（Mondelez）等消費品牌供應食糖。另外，中糧屯河也是內地最大食糖貿易商，每年貿易量超過100萬噸，佔全國糖進口量的四成，反映集團在上游及中游產業鏈的雄厚實力。
　

 　
　　全球糖市場重新進入上升周期。內地踏入去年重現食糖供不應求的局面（見圖一），反映內地糖界行情的南寧白砂糖現貨價，也止跌回升。集團的食糖銷量，同期增速也重拾正數（見圖二）。長江證券預期，今年國內外食糖供不應求的情況將會延續。假設今年內地白砂糖平均價將達5,800元（人民幣，下同），集團食糖銷量保持於80萬噸，糖業務可錄得1.6億元盈利。
　

 　
蕃茄製品出口為主
　
　　中糧屯河的「甜蜜事業」，還包括早於食糖業務踏足的蕃茄。集團目前在西部地區擁有40萬畝的蕃茄種植農地，每年有力生產40萬噸大包裝蕃茄醬及3萬噸調味品，以原材料方式銷往全球80個國家的食品公司，包括股神巴菲特為大股東的卡夫亨氏（Kraft Heinz）。和食糖一樣，去年全國蕃茄市場也見復甦。集團同期蕃茄醬銷量，也重上20萬噸以上（見圖三），佔全國三成。
　

 　
　　但隨著內地人力及土地等生產成本不斷上升，內地蕃茄製品的競爭力正逐漸下降。因此集團計劃於不久將來，拓展本土蕃茄消費市場，包括推廣毛利較高的蕃茄粉、番茄紅素等加工產品，以切合本土飲食習慣。
　
　　與此同時，集團透過系內重組及國企改革，深化在食糖業務的投資，使其貢獻逐漸壓倒盈利前景較遜的蕃茄業務，從而帶動集團盈利迅速復甦。　
　
重組不絕 醞釀注入糖業資產
　
　　如前文所述，中糧屯河透過向外延伸，壯大食糖版圖。母公司中糧集團併入中紡集團後，市場已憧憬對方的糖類資產有機會投入於中糧屯河，使後者實力大增。早於兩年前，中糧集團併入另一糧油央企華孚集團後，中糧屯河即獲准收購對方旗下的中國糖業酒類集團，反映中糧集團正委託中糧屯河，充當整合系內糖業務的角色，為自己實現整體上市鋪路。
　
同系公司業務多重疊
　
　　環顧中糧系，不少公司業務和中糧屯河有重疊之嫌。包括同於內地上市的中糧生化（深：000930），以及本港上市的中國食品及中糧控股（見圖四）。例如以紅酒、朱古力及飲料為主打的中國食品，並同時包辦糖、調味料等非核心業務。上述公司的資產重組相信仍未停止，當中適合中糧屯河業務發展的資產，未來隨時憧憬注入。
　

 　
　　鑑於中糧屯河近年加快走出去步伐，隨時可以借助母公司力量。中糧集團前年斥過百億元收購的大型農產品公司來寶農業（Noble Agri），旗下擁有4間位於巴西的大型糖廠（見表二），每年足以生產2,000萬噸甘蔗。集團表示，一旦同時經營穀物油籽及其他軟性商品的來寶農業，願意單獨出售糖資產，中糧屯河將擁有優先購買權。若然事成，將對產能及盈利影響正面。
　
購廣西同業完成布局
　
　　加上去年中成功以4億元收購，前糖業大亨賴可賓所持有的左江制糖後，中糧屯河已成功於全國大部分地區，實現生產布局。長江證券預計，集團同時受惠糖價上漲所帶動的周期性增長，以及國企改革重組提供的收購機會，今年至2017年的盈利複合增長率，高達53%，估值隨時獲得重估。
　
　　自5月開始，中糧屯河的股價升勢浪高於浪，絲毫未受英國脫歐事件的衝擊，現時其PE雖超過300倍，惟鑑於這未反映該股復甦因素，實不能作準，以其技術因素決定買入策略較可取。本周起中糧屯河上試3月初的高位13元。看好集團受惠國企重組及糖價上行，可於上升軌，即12元吸納，目標價可定於約兩成回報即14.5元，止蝕價則定於6月低位10.6元。
　

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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