攻高端市場 撫順特鋼盈利穩增

　　近期本港的鋼鐵企業股價飛升，若然想北上尋寶，表現落後的撫順特鋼（滬：600399）是不錯選擇。因其業務涉及軍用領域，有此賣點可能更吸引內地股民。

　
　　特鋼即特殊鋼，與普通鋼相比，特殊鋼有更高的強度和韌性，因此，生產技術要求也較高。內地鋼企數量雖然眾多，但當中大部分生產普鋼，大型特鋼企業數量有限，位處東北地區工業重鎮的撫順特鋼是其中之一。

內地高端特鋼供應少

　　廣發證券指出，現時內地的特鋼供應量不足，尤其是高端市場。對比其他特鋼主要生產國瑞典及德國，其特鋼佔粗鋼總量平均在20%以上，而內地只有15%。在特鋼供應中，中端、低端產品又佔據86%的大多數，高端產品僅約為14%，而日本的比例高達30%。

　　不過，特鋼高端市場供應不足，卻造就了相關產品毛利率高企。廣發證券在撫順特鋼、大冶特鋼（深：000708）、西寧特鋼（滬：600117）這三家主營為特鋼產品生產和銷售的上市企業中，選取其2013年至2015年主營產品的毛利率作對比，顯示中低端產品的毛利率普遍低於15%，而高端產品高溫合金則高達47.5%（見圖一）。

　　隨著中國工業水平整體上升，未來對高端特鋼的需求將會上升，擁有相關生產技術的企業自然受惠。撫順特鋼就主動調整產品結構，逐步淘汰出現過度競爭的低端合金結構鋼等產品，並採取「三高一特」發展策略，即集中發展高溫合金、高強鋼、高檔工模具鋼及特種冶煉不銹鋼，以迎接高端製造業帶來的需求。

　　其中，高溫合金是指能在攝氏600度以上高溫，及在一定應力條件下長期工作的金屬材料，主要應用在航空航天領域，能源電力、石油化工亦有使用（見圖二）。隨著內地民用和軍民飛機數量都持續增加，對高溫合金的需求也相應提高。

　　撫順特鋼的高溫合金有逾半為軍品，而軍品市場約50%毛利率，遠比集團整體毛利率高，可起拉動作用。現時，撫順特鋼在部分領域已佔有極大優勢，例如高溫合金、超高強度鋼在航空、航天領域市場市佔率達到80%，高檔工模具鋼在耐蝕鏡面模具、壓鑄模具領域市佔率超過70%。

護城河深競爭者有限

　　更重要的，廣發指出行業的護城河很深。首先是技術壁壘，因其應用涉及精密科技以及軍事安全，客戶對其可靠性、性能穩定性都有苛刻要求。此外，市場出現先入優勢，因客戶的轉換成本很高，特別是航空航天領域，對產品採購有嚴格程序，一旦選定供應商不會輕易更換。因此行業的准入門檻極高，其他對手不易進入競爭。

　　事實上，全球高溫合金產品生產企業不超過50家，由於具有獨特軍工材料屬性，被視為軍事戰略物資，出口受嚴格限制。無疑，現時內地於此方面的技術落後於歐美，但基於上述各種因素，相信撫順特鋼面對的競爭有限，即使未來需求增加，仍能維持較高的市佔率。

無懼行業寒冬增盈利

　　當然，撫順特鋼亦沒有故步自封，自2014年起大幅增加研發費（見圖三），佔收入比例由2013年的約0.3%躍升至2015年的4%。而且，這些研發費並沒有白費，雖然面對鋼鐵行業不景，2015年大中型鋼企更錄虧損，但撫順特鋼近兩年盈利能力卻不跌反升。於2014年前，其淨利潤維持在2,000萬元（人民幣，下同）至3,000萬元水平，至2015年則一躍至1.97億元。

　　雖然當中包括非經常性損益，即折舊調整及政府補助（中央預算內技術改造工程補助資金2,322萬元、撫順市政府研發費用補助1億元），但撇除後2015年的淨利潤仍達9,376萬元，按年猛增逾兩倍。而單是去年上半年，其淨利潤經已超越2015年的水平（見圖五），足證撫順鋼鐵近年盈利能力之強。

　　股價方面，撫順特鋼年內停滯不前，或與其控股股東東北特鋼面臨破產重整有關，不過事件對其影響應有限（見另文），若盈利保持良好增長，股價自然無不升之理。可趁近期鋼鐵股強勢跟炒一轉，現價7.13元可跟進，看近月阻力位8元，失守支持位6.5元止蝕。

不在東北特鋼重整範圍內

　　撫順特鋼始建於抗戰時代的1937年，為內地歷史最悠久特殊鋼企之一。至2004年，撫順特鋼與大連鋼鐵、北滿特鋼重組成為東北特鋼。現時，東北特鋼持有撫順特鋼38.22%的股權。

　　2016年，由於東北特鋼出現債務違約，並處於破產重整階段，其持有的撫順特鋼股份已全部被凍結和輪候凍結。不過，東北特鋼的公告指出，撫順特鋼並不在其破產重整的範圍內。

　　撫順特鋼作為東北特鋼旗下最優良資產，而且產品涉及軍事，其特殊性令東北證券認為即使股權無可避免易手，最終由央企接手的機會較大，國企身份亦能保持，公司營運可望維持穩定，受東北特鋼破產事件影響也較小。

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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