產能上升 供應過剩 煤炭業經營遇挑戰

　　內地煤炭業過往被視為暴利行業，在經濟好的時候，很多煤炭企業不斷融資借貸，快速擴張；但近年行業遇上寒冬，煤炭供過於求，價格反彈乏力，料今年煤企經營仍難有改善。
　

　
重點：
　
　‧三大煤炭股業績都出現盈利倒退，毛利率收窄情況，顯示行內經營環境困難
　‧進口煤數量逐年上升，零關稅優惠令煤價出現競爭，加重煤企負擔
　‧能源消費結構仍然依賴煤炭，短期內不會改變，產能和產量提升得到保障
　
盈利倒退 煤價續跌
　
　　多隻煤炭股上月公佈去年全年業績，如兗州煤業（01171）、中煤能源（01898）的純利大幅倒退，毛利率亦跌至不足20%，業績令人擔憂。但煤炭股3月走勢先跌後回穩，反映煤炭股價呈嚴重超賣。及後公佈業績的中國神華（01088），純利只輕微減少9.3%，帶動整個板塊反彈。
　
　　神華業績中指出，公司受全球經濟低迷、煤炭產能過剩、進口煤持續增加等多個因素影響，這亦是整個行業現時遇到的因難。產能過剩，加上進口煤的威脅，便會出現供過於求的情況。以「煤海」山西為例，去年煤炭產量達9.6億噸，其中外運量升至6.2億噸，兩項數字都創下歷史新高。
　
　　供應充足下，煤炭價格近月不斷下跌。根據秦皇島煤炭網數字，環渤海地區5500大卡動力煤於3月26日收報每噸530元（人民幣，下同），價格年內下跌超過16%。另外，國家統計局最新公佈1月至2月的數據，煤炭採選業收入同比下滑42.5%，行業利潤勢必進一步受壓。而中煤能源和中石化（00386）等內蒙合建的兩個煤礦剛剛獲批，總投資額愈150億元，對行業是好是壞仍有待觀察。
　
進口煤入侵搶市場
　
　　神華3月31日業績記者會時指出，集團預料今年經營收入將下跌3.4%，成本會升2.6%。而兗煤亦公佈今年會繼續裁減3,000名至5,000名員工。加上中煤繼續「以量補價，以質促銷」的策略，正好能反映行業現時經營困難。
　
　　根據中國煤炭工業協會年初公佈，去年全國煤炭產量完成37億噸左右，同比增長約5,000萬噸，升幅比以往幾年都小。同時煤炭消費量36.1億噸，顯示煤炭供給輕微過剩。
　

　
　　供應充足的一大原因來自進口。自2009年中國由煤炭淨出口國轉變成淨進口國，煤炭進口量和佔比不斷提升。由2011年的1.82億噸，增長至2013年的3.27億噸，增幅接近80%，佔全國消費量佔比亦由2011年的5.2%，升至去年的9%。今年1月煤進口達3,590.9萬噸，創下單月數量新高，主要原因是進口煤享有零關稅優惠，可以進取及貼近成本定價，更有競爭性。迫使本地出產的煤割價促銷，銷量受到威脅。而財政部早前公佈，今年煤炭進口產品繼續零關稅，內地煤價似乎仍會受壓。
　
煤炭仍佔重要地位
　
　　廣發證券指出，2012年煤炭佔中國能源消費結構約68.5%，這數字僅次於南非的72.5%，遠比歐美等發達國家，甚至印度的52.9%為多，顯示中國現時仍然依賴煤炭作主要能源，因為它是三大能源（原油、天然氣）中，中國唯一可自給自足的產品。換言之，煤炭在未來一段時間仍將保持領導地位，需求不會一下子大幅下降。
　

　
　　申銀萬國副總經理董樑指，內地能源結構短時間內不會有所轉變，因此對煤炭需求依然殷切。他估計，即使內地近年不斷提倡能源改革，增加使用清潔能源，但煤炭本身有著成本優勢。因此在中央未再推出能源有關的政策前，仍須依賴煤炭，行業整體發展保持平穩，不過必定會有汰弱留強的情況出現。
　
　　總體來說，煤炭價格因供需關係持續下跌是不爭事實。煤炭商除了面對本地同業的競爭外，亦遭到進口煤的挑戰，加上供應結構性過剩的問題，令純利受到一定壓力，市場預期這個兩難局面短時間內難以解決。不過山西省年初開始暫停提取「煤炭兩項資金」，會對煤企經營有所幫助。信達證券指出，目前煤價水準逼近大部分企業的成本，也有助煤價止跌回穩。
　
神華非煤炭業務抗衝擊
　
　　神華去年少賺9.3%至450.79億元，經營收入為2,837.97億元，增加11.5%，業績好過市場預期，主要歸功集團奉行煤炭產業一體化模式，降低了煤價波動對業績的影響。
　
　　神華去年商品煤產量3.18億噸，同比增長4.6%，增產主要來自神東礦區、准格爾礦區和包頭礦區；同期實現煤炭銷售5.15億噸，同比增10.8%。由於去年集團加權平均煤炭銷售價下跌8.7%至每噸390.7元，令煤炭業務的毛利率和經營利潤率降至17.9%和15.7%，較上年同跌6.2個百分點，分部的經營利潤按年跌逾兩成，至359.19億元。
　

　
　　值得注意是，非煤炭業務（發電、鐵路、港口、航運和煤化工）的經營利潤佔比正在提升，抵銷煤炭業務下滑的衝擊。數據顯示，去年非煤炭業務的收入為916.21億元，較上一年增長8.8%，經營利潤更增加36.8%至348.41億元，經營利潤率上升7.8個百分點，至38%；較為突出的有發電和港口等兩個業務，其經營利潤分別增43.3%和94.5%，至184.6億元和16.5億元。
　
　　以發電業務為例，集團去年實現銷售電量為2.1億兆瓦時，增8.6%，期內實現發電量為2.23億兆瓦時，平均利用小時達5,453小時，較全國平均水準高出441小時。去年神華向其發電分部售煤為0.882億噸，佔其燃煤消耗量的88.9%，正因為燃料成本下降，每單位售電成本降至每兆瓦時267.6元，下跌7.6%，帶動發電分部毛利率和經營利潤率分別升5.9和5.6個百分點。
　
　　集團管理層表示，為了對沖煤價下跌的損失，集團有意擴大自有電場的投資比例。今年計劃資本開支為503.8億元，較去年增約5%，當中發電業務的資本開支增至195億元，按年大升76%，主要用於電廠脫硝改造和重慶萬州港電項目。另外用於煤化工業務的開支亦有10.3億元，按年增約1.3倍；去年來自煤化工的經營利潤增32.9%至15.1億元。
　

　
　　去年神華煤炭業務的經營利潤佔比已降至50.8%，較上一年減少13.2個百分點；而非煤炭業務的佔比則增至49.2%，反映非煤炭業務正發揮緩衝的作用，令神華業績的波動性遠低於同行。
　
料未來兩年盈利降幅小
　
　　彭博綜合預測，神華今年市盈率和市帳率為8.49倍及1.18倍，年初舊經濟股遭拋售時，其預測市帳率最低曾見1.01倍，估值比去年6月錢荒的1.08倍還要低，顯示市場的超賣程度。事實上，券商估計神華未來兩年的盈利倒退幅度輕微，今年每股預測盈利為2.169元，按年跌6%，業績下行的幅度不大，考慮到未來兩年股本回報率在13%以上，對應僅得約1倍的市帳率，估值已反映煤炭行業走弱的預期，若資金持續轉戰舊經濟股，股價有望上試24.8元，相當於1.3倍市帳率。
　

轉載自《iMONEY 智富雜誌》

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