產品價格回升 水泥業靜待破曉

　　本欄半年前曾談及內地水泥業發展，有望受政策帶動而向上。半年過去，水泥價格卻未如預期般上漲，曾經跌至每噸300元左右的區間低位，而且生產成本增加等因素令行業面對暗涌。但第四季為行業旺季，不少基建、房地產項目都會於近月動工，或帶動水泥業需求再次向上。
　

 
重點:
　
　‧水泥產量今年首次按月錄得負增長，但仍有水泥業股份發盈喜，龍頭業績保持增長。
　‧煤炭價格回升或會令未來水泥生產成本上升，影響公司毛利。
　‧內房政策調整對行業有正面效應，本月開始鐵路、軌道等基建項目啟動，有利水泥價格回升。
　
9月水泥產量降2.2%
　
　　國家統計局公布最新數字，今年首九個月全國規模以上水泥產量達18.2億噸，累計產量增長達3%，不過單以9月計，水泥產量2.24億噸，同比倒退2.2%，為今年首次按月錄得負增長。
　

 
　　個股方面，亞洲水泥(00743)及華潤水泥(01313)繼首季及中期業績後，再次發出盈喜，前者預料第三季純利會有約30%增長，潤泥則指水泥和熟料銷售價格上升，及毛利率有所改善，會令盈利大幅增長。而龍頭大哥安徵海螺(00914)20日公布首三季業績，期內收入同比升18%至436.74億元(人民幣，下同)，純利達81.72億元，按年升51.8%，成績不俗。
　

 
　　與水泥業關係密切的內房業，情況仍然不復當年。國家統計局21日公布，今年首九個月，全國房地產開發投資達6.88萬億元，同比增長12.5%，但與1月至8月相比就回落0.7個百分點。同期的商品房銷售額更按年下跌8.9%，房地產行業的滯後會拖累未來新建項目的發展，水泥業或有機會受牽連。
　
煤炭價升或礙復甦
　
　　雖然上月內地水泥產量錄得負增長，但反映水泥價格的全國水泥價格指數則從谷底反彈，再次重上100水平，屬利好因素。積弱多時的長江水泥價格指數，今年1月從高位125.75下滑後，近期逐漸回升。由於指數涵蓋的長江流域包括全國6億人口，以及覆蓋國土面積達20%，加上該流域的水泥價格較全國均價為高，因此指數反彈對行業有一定前瞻性。
　

 
　　水泥的主要成本來自煤炭和電力，煤炭價格回升可能成為行業復甦的絆腳石。新華網報道，神華集團及中煤集團兩大龍頭煤企9月的產煤數字都有所下降。煤炭工業協會更認為未來煤價再上漲10%至30%的話，仍屬合理水平，令內地三大煤企已相繼上調本月煤價，水泥企業成本將進一步增加。
　
　　雖然多家水泥企業都發出盈喜，但細心留意，會發現公司純利增長幅度，正在逐步收窄。以安徵海螺為例，公司上半年收入升近22%，純利增90%，合併第三季業績後，收入按年變成升18%，純利同比也只增51.8%。同樣情況亦發生在亞泥身上，首季純利升近14倍，半年業績增長尚有接近50%，第三季盈喜只預料有30%增長。種種跡象反映行業確實有放緩跡象，但要注意企業的增長步伐。
　
內房救市刺激需求
　
　　海通證券報告指，水泥需求30%來自房地產，40%來自基建，其餘30%是農村建設，因此研究水泥需求走勢就等同研究地產周期。考慮到央行及銀監局9月底公布，對內地房地產市場作出的政策調整，報告指本輪救市政策對水泥行業的正面效應，或會在明年首季末體現。
　

 
　　另外，申銀萬國報告認為，即將舉行在北京舉行之亞太經濟合作會議(APEC)，或會因控制霧霾力度，而令京津冀地區9個省市共數百家水泥企業暫時停產或限產。而本月開始基建項目陸續恢復，主要是高鐵鐵路及城市軌道交通項目，下游需求環比進一步提升，有利水泥市場價格提升。
　
安徽海螺PB接近錢荒水平
　
　　安徽海螺剛公布季度業績，首三季多賺51.8%至81.73億元，收入增加18%至436.75億元，表面看在內地經濟偏弱下，交出這份業績確實省鏡，但第三季單季盈利為23.52億元，較去年僅升1.2%，收入增約11%至148.91億元，隱約可見其利潤率呈急挫的現實。
　
　　事實上，以首三季計，海螺整體毛利率為33.8%，幾乎處於歷史最高位，但高毛利率主要來自第一、二季的貢獻，分別為35.6%及36%，第三季只有29.9%，較去年同期跌3.3個百分點。資料顯示，集團第三季的每噸毛利僅得68.3元，按年跌6.3元，較前兩季更跌19.5至25.2元不等。
　
下半年盈利或放緩
　
　　話雖如此，綜合券商分析，大多仍稱海螺第三季業績略勝預期，皆因期內東部地區的水泥價格按年跌6%，惟當季盈利依然錄得輕微增長，反映水泥銷售有所增加；但關鍵是，未來行業的能見度不高，以致券商對海螺的看法亦有分歧。摩根大通認為，集團第三季盈利較上季倒退，相信因期間出現暴雨所致，不過第四季開局不錯，天氣好轉可助下游需求改善及庫存減少，旺季的水泥價格上升會成為短期催化劑，料市場或會上調其盈利預測。
　
　　此外，高盛亦預期第四季水泥價格的回升幅度較溫和，尤其股價自高位回落，幅度多於中國建材(03323)及潤泥，相信市場對安徽海螺憂慮過度，其股價相當於2015年預測市帳率約1.4倍，顯著低於歷史平均值，故維持海螺為行業首選的看法。
　

 
　　值得注意是，即使第四季行業市道有改善的假設成立，不見得業績可大幅彈升，主要因未來水泥價格和銷售沒有明顯的催化劑。根據國泰君安估算，集團今季的每噸毛利約82元，遠遠低於去年同期的108.4元，而且今年新開工項目的數量少，可以想像今年餘下時間，以至明年初的業績亦難有增長。
　
　　國泰君安估計，海螺首三季實現水泥及熟料銷量約為1.79億噸，按年升10.2%，銷量增速較2013年全年的21.9%有明顯分別，維持2014年全年銷量為2.56億噸，按年增長12.3%的預測，主要因市佔率進一步提升的原故，但該行注意到第四季至明年第二季的基數頗高(見圖三)，換言之，業績面對按年比較有很大的下行壓力。
　

 
　　彭博綜合預測，今年每股盈利為2.224元，較去年上升25.6%，折合第四季每股約賺0.684元，按年跌8.8%左右，反映市場已預期下半年盈利放緩，只是參考每噸毛利的預測，券商估算今季毛利將比去年同期低逾兩成，即是說，除非水泥銷售有顯著增加，或者經營成本控制得宜，才有可能抵銷每噸毛利收窄的影響；不過考慮到現價相當於今年市盈率和市帳率只有8.77倍及1.58倍，尤其市帳率已接近「錢荒」水平，股價或已先行一步，預早反映部分負面因素，一旦有意外驚喜，短線反彈動力不弱。
　

轉載自《iMONEY 智富雜誌》
  

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