供需格局改善 化肥行業逆轉勝

　　化肥行業經歷了一年多的低潮，終有望浮出水面。除了國策繼續支持，國際化肥的供需格局呈現回復正常化的契機，目前化肥股估值還未充分反映行業轉勢，入市要趁早。
　

　　
重點:
　
　‧中化化肥發出盈喜，預告去年全年業績轉虧為盈
　‧俄羅斯烏拉爾鉀肥公司其中一個礦山，因滲水事故須永久停產，有助改善全球鉀肥的供需格局
　‧今年起，內地化肥採取全年統一的關稅，料可利好出口，進一步提升在國際市場的話語權
　
一號文件續支持農業
　
　　步入業績期，公司陸續發出盈喜或盈警消息，化肥業比較特別，同一行業竟有兩家公司公布截然不同的盈利預告，比如中化化肥(00297)便發出盈喜，預告去年全年業績有明顯上升，可轉虧為盈。
　
　　另外，專門生產尿素和磷肥的中海化學(03983)則表示，去年全年淨利潤相比2013年下降90%至95%，換言之，全年僅賺8200萬元(人民幣，下同)至1.65億元之間，皆因該公司要為兩項投資作撥備，包括對聚甲醛裝置計提一次性資產減值約11.6億元；山西華鹿陽坡泉煤礦的資產執行程序及煤化工項目建設用地被收回，又錄得5.7億元的一次性損失。
　
　　較有趣的是，若扣除兩項非經常虧損，中海化學去年實際業績倒退情況並不嚴重，全年應賺約14.3億元至15.2億元之間，按年減少約7%至13%；而且，其下半年盈利較上半年有頗大躍進，粗略估計，不計兩項撥備，下半年盈利可達9.9億元至10.7億元，較上半年大升1.2倍至1.4倍，相比去年同期亦增加四至五成，或反映下半年煤價和天然氣價下跌的因素，預示公司業績最壞時刻可能已過去。
　
　　事實上，內地公布一號文件繼續支持農業發展，為強調糧食增產的重要性，料有利化肥業前景。海通證券指，今年一號文件思維已由「構建新形勢下的國家糧食安全戰略」轉為「不斷增強糧食生產能力、挖掘糧食生產新潛力」，當中提到農業科技創新，支持農機、化肥和農藥企業技術的創新。因此，可以預期未來會推出新政，以支持行業發展。
　
鉀肥價格料見底回升
　
　　化肥股有否極泰來的跡象，尤其是鉀肥生產商，確實要望多兩眼。
　
　　資料顯示，去年全球氯化鉀消費量達5950萬噸，較2013年增長10.2%，創下鉀肥消費的歷史新高。另外，根據研究機構統計，全球大部分地區的鉀肥庫存低於歷史同期水平，截至去年底，北美庫存僅147.5萬噸，低於上年底的305萬噸，平安證券認為低庫存將助鉀肥價格反彈。
　
行業龍頭產能減少
　
　　更重要是，去年11月全球最大鉀肥生產商俄羅斯烏拉爾鉀肥公司(Uralkali)旗下的索利卡姆斯克2號礦山發生滲水事故，須永久停產，預計今年產能會減少200萬噸，利好鉀肥的競爭格局。
　
　　事實上，全球鉀肥行業本屬寡頭壟斷的行業，主要5家鉀肥公司已佔全球產能的六成以上，話說全球鉀肥原有兩大銷售聯盟，分別為北美地區的Canpotex，以及主要成員有烏拉爾的BPC，過往雙方通過限產控價。然而，為了實現產能滿載，烏拉爾於2013年下半年單方面退出BPC聯盟，令供應格局失衡，由圖一可見，鉀肥價格由聯盟解體前的每噸400美元，大幅降至約300美元。
　

 　
　　據廣發證券的數據，自烏拉爾退出聯盟後，其產能由2013年1000萬噸升至2014年1200萬噸，產能利用率亦由77%升至93%，是故基本達到「以價換量」的目標。該行認為，以當前產能計，烏拉爾已無量可換，換言之，銷售聯盟解體的影響經已消除，相信鉀肥價格已見底；再加上，烏拉爾的礦山滲水事故絕非偶然，一定程度上反映了早期建成的礦山於接近退役時易生事故，不排除未來有其他老礦山會因為故障等理由停產，是推動鉀肥價格上升的催化劑。
　

 　
　　至於內地化肥市場，2015年1月1日起，化肥出口關稅政策調整，尿素及磷銨開始取消出口淡旺季劃分，執行全年統一的出口關稅，料新政策可利好化肥出口，有助內地企業提升在國際市場的話語權。中國海關數據顯示，去年內地出口礦物肥料及化肥達2904萬噸，金額約89.2億美元，按年上升52.8%及43.1%，以尿素為例，去年出口量已創歷史新高，全年出口量達1363萬噸，業內人士稱去年出口價量齊升，跟去年旺季出口關稅大幅調低所致，故有理由相信今年關稅調整，化肥出口會進一步增加，改善內地化肥供求關係。
　
中化化肥估值修復可見2.2元
　
　　以股價計，2014年絕對是化肥股的低潮，受2013年鉀肥聯盟解體的影響，中化化肥當年業績見紅，使得股價插至0.9港元才止跌，甚至低於海嘯價，當下鉀肥供求格局有變，或會是一個轉勢的開始。
　
　　中化化肥早前發出盈喜，預期去年全年的經營業績有明顯上升，並將扭虧為盈，理由是公司嚴格控制市場風險，開源節流和降本增效，令經營管理獲得改善。問題是，公司沒有進一步披露全年賺多少、收入增幅或利潤率等細節，是故有其他分析亦指，公司2013年蝕4.76億元，而去年上半年淨利潤已回升至1.38億元，即使下半年沒有賺錢，甚至微蝕，基本也能實現全年扭虧為盈。
　
鉀肥價格進上升周期
　
　　的確，若果下半年與上半年比較沒有環比改善，說甚麼盈喜或扭虧的意義也不大，皆因市場開始預期行業的最差環境已過去，其經常收益應好轉才對。雖然中化化肥的盈喜通告未能充分證明下半年盈利明顯上升，不過退而其次，由其他同行提供的表面證供，或可增強投資者信心。
　

 　
　　正如上文提到，中海化學若扣除非經常虧損，2014年下半年盈利不止較上一年同期有可觀的升幅，相比上半年環比更錄得逾倍升幅，即使兩家公司業務不盡相同，多少可反映行業的景氣程度。
　
　　另外，今年初中化化肥計劃向母公司中化股份購入鹽湖股份(深:000792)的15.01%股權，涉及資金達38.9億元，連同原先持有的8.94%股權，合共可持有23.95%股權(由於去年11月鹽湖股份宣布計劃配售新股，若發行完成，公司持股將攤薄至19.82%)，並成為鹽湖股份的第二大股東。
　

 　
　　鹽湖股份為內地最大的鉀肥生產企業，擁有全國最大鉀礦，即青海省察爾汗鹽湖的採礦權，其2011年的鉀肥年產量為200萬噸，直至2013年已擴產至350萬噸。中化化肥指，該收購可更充分利用公司的分銷渠道，並且進一步提高內地鉀肥業務的議價能力及龍頭地位。
　
　　值得注意是，鹽湖股份早前預告，去年全年賺11.6億元至14.7億元，比上年同期增長10%至40%，主要因期內氯化鉀銷售增加。然而其焦點在於，該公司去年首三季賺6.53億元，換言之，單單第四季盈利便達到約5.1億元至8.2億元，假設期內沒有非經常收益，反映第四季相當好景，亦可成下半年化肥行業回暖的佐證。
　

 　
　　其實，由於市場普遍看好今年鉀肥價格進入上升周期，公司正好通過增持鹽湖股份，間接得益於行業翻身。根據彭博預料，券商在2月初輕微上調了中化化肥的盈利預測，或反映增持鹽湖股份和盈喜的因素，今明兩年每股盈利為0.073元及0.093元，現價相當於2015年預測市帳率0.68倍，現估值低於5年歷史平均的0.95倍，一旦公司業績逐步回復至鉀肥聯盟解體前水平，估值仍有修復空間，相信公司股價中長期可見2.2港元。
　

轉載自《iMONEY 智富雜誌》  

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