發電量降 電價或調 傳統火電業續受壓

　　數據顯示，去年內地的電力消費增速放緩，其中火電發電量首次錄得負增長，設備利用小時更創新低，引起市場憂慮。同時有報導指，今年火電電價將會下調，受多種負面消息影響，行業能否繼續受惠低煤價帶動，提升盈利，有待觀察。
　
重點:
　
　‧去年全國電力消費增長放緩，設備平均利用小時數為4286小時，預計今年情況繼續下跌
　‧有消息指火電電價將會下調，企業盈利受到壓力
　‧今年國家政策主力發展新能源，長遠對火電企業帶來隱憂
　

 　
火電發電量同比跌0.7%
　
　　早前有內地傳媒報導，國家發改委或會於今年第二季再次下調煤電上網電價，最高幅度可能達到每千瓦時0.03元(人民幣，下同)。電價下降，代表行業盈利能力會隨之降低，據瑞銀估算，當煤電電價下調1%，電企盈利將減少5%。受此影響，在港上市的電力股由年內高位最多下挫13%至21%不等。
　
　　另外，中國電力企業聯合會10日發布報告表示，去年全國電力消費增速放緩，全社會用電量5.5萬億千瓦時，同比增長3.8%，較上年回落3.8個百分點，為1998年以來的年度最低水準；按季度看，同比增幅依次為5.4%、5.2%、1.4%和3.5%，其中第三季增速為2009年第三季以來最低。受此影響，全年發電設備平均利用小時數為4286小時，按年減少235小時，反映內地電力過剩。其中，因受國家政策大力催谷發展新能源影響，去年全國火電發電量4.17萬億千瓦時，同比下降0.7%；設備平均利用小時數同比亦下降314小時，為4706小時。相反，再生能源發電量增長迅速，最明顯的是水力發電，去年發電量1.11萬億千瓦時，首次超過1萬億大關，同比增長達19.7%。此外，核電、風電發電量也分別增長13.2%及12.2%。
　
　　雖然去年煤價下跌令火電盈利能力提高，但受可再生能源優先上網的政策影響，令傳統火電處於競爭劣勢，加上可再生能源裝機的增長強勁，為火電企業前景帶來隱憂。
　
新能源比例將增至兩成
　
　　國家能源委專家諮詢委員會主任張國寶預計，今年能源需求增長仍然疲軟，增長率有機會低於2.5%。他建議以調整能源結構，推進科技創新，擴大國際合作為主基調，並要提高非化石能源的比重。而且，有內地分析師預測，有部分發電企業正在準備進入售電市場，將導致火電行業出現利潤再分配，而電力改革可為電力業開啟新的經營模式。
　
　　本月初，國家能源局局長努爾‧白克力接受內地傳媒訪問表示，中國空氣問題的原因之一，是煤炭佔一次性能源的70%。因此已制定改革能源結構計畫，目標是將逐步降低煤炭使用，大幅提升清潔能源、新能源比例，期望到2020年，非化石能源佔一次性能源使用約15%，到2030年增加至約20%。中央決心發展風電、核電及水電等清潔能源，無疑對傳統火電企業帶來壓力。
　
煤價下跌空間有限
　
　　中電聯的分析指，今年新增發電裝機容量大約為1億千瓦，其中只有3800萬千瓦為燃煤發電，5300萬千瓦並非化石能源發電(見圖一)。而且當局預計，火電設備利用小時亦會創新低，大約為4650小時，由此可見，火電企業未來的發展確實困難重重。
　

 　
　　摩根大通認為，現時行業除降價外還存在多個憂慮，包括下調電價的時間不確定、注資步伐受電價影響，以及沿海地區的火電使用率會因需求疲軟而降低。因此儘管股價下跌，該行對電力股仍持審慎態度，並下調4家上市電企的目標價，其中華能國際(00902)評級更由「中性」降至「減持」，目標價由8.6元下調至7元。
　
　　另一方面，煤價走勢對火電企業影響十分重要，因煤價變動間接影響企業成本及毛利率。近年受惠煤價下跌，令發電燃料成本下降，多間火電企業盈利都有明顯增幅。根據秦皇島煤炭網數據顯示(見圖二)，去年底煤價一度升至每噸526元，但踏入2015年，煤價又呈現下跌趨勢，3月18日最新公布數字為482元；然而，多間券商預期煤價下行的空間有限。
　

 　
中國電力估價折讓三成
　
　　今輪電力股的業績公布，有中國電力(02380)打頭陣。雖然該公司的綜合淨利潤創了上市新高，惟業績略遜市場預期。中國電力去年多賺20.8%至27.66億元，收入上升8.6%至204.47億元，很明顯看得出受益於煤價下跌，令利潤率進一步擴闊。
　

 　
　　數據顯示，去年火電平均上網電價為每兆瓦時366.66元，按年跌1.8%，然而燃料成本的降幅更大，期內平均單位燃料成本下跌16.2%至每兆瓦時189.5元，令火電的經營利潤率上升2.9個百分點至18.8%；另一方面，水電的平均上網電價則上調至每兆瓦時295.95元，升約2.6%。受此因素影響，去年公司毛利率和純利率分別為56.8%及13.5%，較去年上升8.6及1.4個百分點。
　

 　
兼營火電水電業務
　
　　值得注意是，期內的財務費用大增約8.54億元，至23.66億元，主要因有多個新發電機組投產，令相關利息支出不能作資本化計算，加上2013年出售電廠產生了7億多元的一次性收益，而去年並無大特殊收益，或是業績遜預期的理由。
　
　　再看其發電和售電量變化，公司去年合併總發電量為6169.2萬兆瓦時(MWh)，按年上升約11%；合併總售電量為5895.7萬兆瓦時，較上年增11.7%；公司解釋發電量增加，主要因有新投產和收購的燃煤發電機組的貢獻，以及去年下半年水力發電量大升。其中，火電總發電和售電量增幅為4.5%和5.2%，相比之下，來自水電的升幅顯著，發電和售電量分別上升31.5%和31.1%，基數低的風電亦有1.08倍及1.14倍的升幅。
　

 　
　　早前電力股遭質低，除了憂慮電價下調，另一個重要理由，跟今年首兩個月的用電量增幅放緩有莫大關係。無他，根據內地電力的調度順序，火電排序在水電、核電，以及其他可再生能源之後，簡言之，當水、核電或可再生能源的產出未能滿足用電需求，理論上才會用上火電，是故用電量的增產，會直接影響火電企業的收入變化，一旦用電量放緩持續，該因素將抵銷部分燃料成本下跌的因素，反觀其他發電因排序高，影響程度相對輕微。
　
　　中國電力的特色在於兼營火電和水電業務，以經營利潤計，去年水、火兩電分別佔51%及48%，相對其他主營燃煤發電的電力股，該業務組合可令其有力緩衝用電需求放緩的情況。據彭博綜合預測，中國電力今年每股盈利為0.437元，較去年微升4%，現價相當於7.14倍市盈率和5.65厘股息率，市帳率僅0.93倍，然而其估值似乎未計入業務上的優勢，好像華能國際、華電國際(01071)和華潤電力(00836)等同行，預測市帳率介乎1.1至1.45倍，反映中國電力的估值平均有約三成的折讓，考慮到其高息率，以及估值低於同行，該股應屬穩陣之選，不妨在3.5港元左右低吸。
　

轉載自《iMONEY 智富雜誌》
  

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