CRO壁壘分明　泰格坐穩龍頭之位

　　今年醫藥股整體表現不俗，泰格醫藥（03347）並非純淨生物醫藥股，亦非概念無限的B股，不過其業務正正是近年火熱的CRO，值得趁近期醫藥股有回調之勢趁低吸納作中長線持有。

　　所謂CRO，即是服務外包，主要為藥企提供研發服務。CRO股近年相當受歡迎，最受歡迎的當然是本月剛納入藍籌a的藥明生物（02269），而港股另外3大CRO代表，分別是藥明康德（02359）、康龍化成（03759）及泰格醫藥。

（iStock）

龍頭地位難以撼動

　　藥明系兩隻分別，藥明康德主營化學藥等研發，藥明生物則主攻生物醫藥。「CRO+生物醫藥」概念，不難解釋藥明生物持續受追捧原因。而撇除大牛股藥明生物，藥明康德及康龍化成年初至今亦分別66%及119%，足見CRO股一股難求。論市值，藥明系兩隻逾3,000億元，泰格及康龍化成分別為1,183及955億元，兩者同屬第二梯隊，但再數落去已不見有力挑戰者，與第三、四梯隊明顯已拉開距離。

　　康龍化成跟藥明康德一樣，同樣提供藥物發現到藥物生產一體化服務，亦即藥物發現、臨床及臨床前CRO，以及最後CMC生產服務；泰格醫藥則主攻臨床CRO，定位說得上是更窄。而泰格持股逾五成的子公司方達控股（01521），主要業務包括藥物發現、臨床前CRO及CMC業務，變相就是泰格「半分拆」前幾項CRO業務。

臨床CRO增速最快

　　泰格主攻內地CRO市場，國內臨床CRO市佔率排第一，收入佔比近逾五成；反觀藥明系及康龍化成就較多海外收入，超過五成來自美國等海外地區。這個分別有好有不好，好處是泰格相對集中的內地市場，為近年增長最快CRO市場。現時內地CRO市場滲透率仍低，在增長角度而言更具優勢。

　　即使分行業來看，集團的臨床CRO業務，亦相對其餘CRO市場更有潛力。野村發表報告，2019年至2022年，CRO市場規模年複合增長10.8%，其中臨床CRO增長最快，預計2019年至2022年年複合增速為11.3%（見圖一）。公司去年收入為28億元（人民幣，下同），按年增長兩成。2010年至2019年，集團收入由1億元增長至28億元，年複合增長逾40%（見圖二）。受惠行業紅利之餘，增速亦大幅高於行業水平。

集團技術含金量高

　　臨床CRO是一隻藥物開發最關鍵階段，平均耗時6至7年，佔整個藥物開發周期一半時間。所花的資金亦是所有階段之中最高，平均耗費12至14億美元，是藥物發現及臨床前的兩倍，所以費用的控制對公司財務狀況相當關鍵。去年集團毛利率為46.5%，按年增3.4%；淨利率達34.5%，按年升12.7%；管理費用率由近20%下降至12.5%；其餘財務費用率及銷售費用率繼續保持低位，帶動公司去年淨利潤增長78%至8.4億元。

　　泰格近年收入低於康龍化成，不過淨利潤卻反過來一直領先對方，主要原因集團的技術含金量高，特別是Ⅲ至Ⅳ期臨床。公司多年來一直與國際大型藥企包括默沙東（美︰MRK），阿斯利康（AstraZeneca）等合作。2017至2019年，公司完成了400多項臨床研發外包項目，涉及多個領域，包括腫瘤、內分泌及心血管等領域。泰格擁有的技術壁壘，是相對其他一體化服務商的優勢。

　　數到代表作，泰格與歌禮製藥（01672）合作開發的肝炎創新藥達諾瑞韋，2018年獲得國家藥品監督管理局批准上市，該藥的III期臨床試驗以及部分II期試驗是內地首個自行研發的丙型肝炎創新藥，從獲得臨床試驗批件到獲批上市僅用33個月，創下國內1類新藥（未在國內外上市銷售的藥品）上市最快紀錄。

明星基金股東加持

　　另外，股東層面方面，泰格相當受明星基金歡迎，高瓴資本及淡馬錫近年一直增持該股。而自6月底以來，泰格A股（深︰300347）已屢次超出外資持股比例26%的預警綫，目前仍處近24%相對高水平。集團在H股上市後，不排除部分資金將陸續轉為直接買入H股，以解決持倉上限限制，對集團股價有一定支持作用。

　　現時泰格已獲3間大行評級「買入」，目標價為近150元，與現價約有一成升幅。雖然升幅未算多，但多大行已明言看好其前景。其中一間美銀指，泰格定價能力繼續改善，經營毛利率有驚喜，上調今年至2022年盈利預測，若看好其潛力不妨預早吸納作中長線持有。泰格在港股上市而來一直沿升軌向上，建議可於近期20天線水平買入，跌穿港股首日上市高位約120元止蝕。

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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