陷入漩渦(三): 歐洲經驗 負利率政策難奏效
17/02/2016
歐洲央行(ECB)自2014年6月起一直採取負利率政策，瑞士和瑞典的政策利率也為負數。時日過去，他們的負利率政策能否達到當初推出時刺激經濟、遏止貨升值之初衷?
在歐洲，低利率似乎並沒有令銀行的貸款業務再度變得活躍 (iStock圖片)
瑞士負利率發長期國債 依舊被搶購一空
ECB自2014年6月起一直採取負利率政策，金融機構將多餘資金存到央行會被收取手續費。瑞士和瑞典的政策利率也為負數，連聯儲局委員會也在做模型測試。
利率對一個經濟體發揮作用的經典模式，就是利率下滑時，貸款需求就會增加。不過這套模式並非放諸四海皆準。以日本為例，極低的利率並未激發基層企業借貸，因為企業也會推算人口變化效應，並明白需求不太可能足以促進新的投資。
負利率政策實施已超過一年的瑞士，就是一個頗具參考價值的例子。瑞士政府是有史以來第一個以負利率發行長期國債的政府。為何負利率國債都被搶購一空? 因投資者認為在可見的將來全球通縮仍會持續，物價易跌難漲。
結果瑞士債券持有人最近幾年一直獲不俗的回報支持，使他們在高風險時期享有最高保障。而且，瑞士利率從2.5%跌至-0.5%，令5年期聯邦債券價格自2005年起上升接近25%，並帶來相應的投資收益。然而，未來幾年的利好因素將減少。孳息已再沒下調空間，而新發行的聯邦債券回報率低，甚或出現負增長。
儘管瑞士央行對部分利率市場具備相當大的控制權，但始終不能強迫民間銀行亦步亦趨追隨。因此，由於銀行的再融資成本趕不上市場利率下滑的速度，瑞士中長期抵押貸款利率實際上是上升的。分析預期，瑞士央行將於2017年逐步加息，但會維持負利率以保持與歐洲央行的息差。直至2018年，瑞士央行才有可能放棄負利率政策。
銀行貸款業務未變活躍 反須應付淨息差受損
歐央行宣布實施量化寬鬆(QE)政策後，德國等數個歐洲國家曾經發行期限較短的負利率債券。就算是西班牙、意大利等債台高築的國家，也曾成功發行短期的負利率國債。
在歐洲，雖然低利率對銀行資產負債表上部分資產的價格起到了明顯的幫助作用，但似乎並沒有令銀行的貸款業務再度變得活躍。因負利率將進一步損及淨息差(NIM)，換言之銀行必須為融資支付的利息與向貸款方收取利息費用的差距。
以賺取淨息差為主要收入的金融機構明顯盈利受到影響。如果在向融資對象支付利率的同時，無法使存款利率進一步變為負數，將出現負利差。德意志銀行、瑞信銀行和巴克萊銀行等歐洲銀行的跌幅達到四至六成不等，在歐洲大型銀行正在加速整合。
經營環境惡化 歐銀恐現財務風險
另一方面，負利率政策對投資資金流向的影響也不容忽視。利率的下調將降低民間金融機構拋售國債後將收回的資金存入央行的益處，從結果上看，有可能導致增加基礎貨幣供應量變得日趨困難。
全球政府債券的供應中，目前約有10%孳息率為負值，而銀行配合監管規定被迫或多或少持有政府公債。在負利率實施之後，國債價格將升高，追求價差套利的資金將蜂擁而至。
當然，隨著利率調降，銀行持有的這些債券價值上升，但是這種形勢下的走勢，並沒有辦法保證是可長可久的業務模式。在歐洲，因擔憂盈利環境的惡化，銀行股疲弱，一部分歐洲銀行出現了財務風險。
日本野村總合研究所首席分析師辜朝明稱，在有了多年過度舉債的經歷後，大多數人都在紛紛償還債務，而不是舉債。令到以利率作為刺激手段的舊有模式不再有效。(系列完)
撰文: 王錦霞
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