貶值又臨(一): 小匯改快周年 人幣新一輪急跌將至?

　　人行「811小匯改」轉眼快將一年，當時將人民幣中間價急貶2%並改革人民幣匯率中間價形成機制，改為緊貼上日收市價。適逢A股股災，匯率突然更貼近市場，走資潮有如雪球效應，然而貶值又利好出口，使當局陷入兩難，這次小匯改與A股「熔斷機制」一樣，成為中國近年政策中又一「玩命」之作。一年將近過去，人民幣兌美元中間價已足足眨值了近5%，但似乎對催谷出口，救經濟的作用成疑。

(CNS資料圖片)

中間價再貶至近6年低 離岸一度穿6.71

　　隔夜離岸人民幣拆息定價上周四(14日)高見4.831厘，創二月來新高，急漲2.458厘。人行疑再度出手，離岸人民幣匯價上周一度止跌回穩，但今日中間價再貶至6.6691見近6年低，人民幣隨即繼續下跌，在岸人民幣今日低開6.6955，年初至今累積貶值3%；離岸價更曾穿6.71，今午3:30pm報6.7079/84。

　　回想去年7月8日「A股股災」中央開始暴力救市，8月11日，人行出乎意料地讓人民幣中間價一次性貶值近2%，亦改革中間價機制，由莊家在每日銀行間外匯市場開盤前，參考上日銀行間外匯市場收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況以及國際主要貨幣匯率變化向中國外匯交易中心提供中間價報價。人民幣現大走資，創逾20年來最大跌幅，觸及三年新低。

　　投資者須清楚，由於有外匯管制，人民幣市場上有3個匯率，包括CNY、CNH和「中間價」。所謂「中間價」，是每日交易之前，境內市場全部莊家報價中減去最高和最低後的一個加權平均價格。而中間價的定價某程度是反彈央行的貨幣政策方針。所以不時出現人民幣兌美元即使觸及日內波幅上限，匯率中間價卻可紋風不動，與市場嚴重脫節。「小匯改」之後，CNY和中間價「接軌」，然而離岸市場波動被進一步放大，偏離幅度時大時小，更試過一度達到2000個基點。

強化貶值預期 引發走資潮

　　匯改的確令每日中間價更反映市場需求，但人行一下子將人民幣貶值2%，卻製造了一個「匯市界的911」。人民幣下跌令新興市場股市暴跌、貨幣貶值、同時對人民幣持續貶值的預期惡化，亦加劇中國乃至本港的人民幣資本流失，造成7月股災後另一個大震盪。

　　小匯改至今，人民幣經歷三輪跌浪，上一輪是去年11月至今年1月上旬，人民幣下跌4.2%，引發中國創記錄的走資潮，直到央行連番重手出招才終止。最近一輪是由4月初至今，共下挫3.6%，分析估計未來人行仍會以「穩定地下跌」為人民幣的策略。

　　小匯改除了是為入SDR及吸引人民幣回流，為國際化重要的一步，亦無疑是當局在經濟放緩之時意在提高出口競爭力的板斧。執行匯改的8月份回流了大約380億美元人民幣。離岸市場人民幣存款出現大幅下降。2014年中旬的時候，香港的人民幣存款就已經達到1萬億元人民幣。但是到811以後，驟然下降，從1萬億元人民幣跌破9000億元人民幣。

維持人幣穩定成本高 出口仍差料採穩步貶值策略

　　經濟數據方面， 國家統計局公布，今年第二季GDP增長6.7%，優於市場預期的6.6%，可保「6.5」。分季度看，一季度同比增長6.7%，二季度同比亦增長6.7%。

　　不過，出口數據卻仍不甚理想，上半年累計，中國出口跌7.7%，進口則下降10.2%。上半年，中國對歐盟出口增長1.3%、對美國下降4.6%、對東盟下降2.9%。三者合計佔中國出口總值的46.4%。

　　以美元計價，6月出口按年下降4.8%，進口按年跌8.4%，上半年出口和進口則分別下跌7.7%和10.2%。若以人民幣計，上半年出口總值為11.13萬億元，按年降3.3%。其中，上半年出口6.4萬億元，按年降2.1%；進口4.73萬億元，按年降4.7%；貿易順差1.67萬億元，按年升5.9%。

　　由此可見，中國似乎仍在面對一個兩難局面，人民幣匯率高估資產的價格被推高，房地產市場泡沫吹大，製造業等實體經濟失去支持，出口貿易全面下降，將令經濟危危乎。但若形成了貶值預期，則會令國際投資者摒棄中國資產，減少投資，外匯收入大減。然而要維持人民幣的穩定或再次回升，代價和成本都太高，而且會對中國經濟造成嚴重的負面影響。所以有了CFETS人民幣匯率指數改為參考一籃子貨幣，將可以令人感到即使對美元貶值，對其他貨幣人民幣仍然有優勢。

撰文: 王錦霞

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