【萬億藍海】物業管理緊貼內房擴張 供給側改革助增值服務發展

　　物業管理在內地被稱之為「萬億藍海」，皆因市場預計於2020年內地物管市場規模，即其產量或產值將超過1萬億人民幣，而藍海就正正形容這個充滿未知性的新興市場。近年內地物管發展愈來愈緊貼房地產擴張的步伐，而大部分物管公司都由內房分拆上市，在母企支持和輕資產經營模式下，物管企業的盈利能力正步步增強。

 市場預計於2020年內地物管市場規模超過1萬億人民幣，物管企業盈利能力正增強。(碧桂園服務官網圖片)

純利增長超收入 有利淨利潤率漲

　　物管企業的收入來源一般來自提供三種服務，物業管理服務、顧問服務、增值服務。由花樣年(01777)分拆出來的彩生活(01778)在2014年來港上市，成為國內首家來港上市的物業公司開始，不少內地房地產企業亦於2018年前後紛紛分拆旗下物業服務在港上市，繼而出現一波資本潮，如雅生活服務(03319)、碧桂園服務(06098)、新城悅(01755)亦先後成功掛牌。

　　物管企業在沒有物業或土地支持下，單純以提供出售服務作為收入，這與內地房地產公司的盈利模式非常不一樣，或許這就是他們分拆物管業務上市的原因。在物管行業，現金一般佔總資產的30%至60%不等，應收帳款亦比較少，故稱得上是現金溢餘的行業，這種行業特性亦令公司長期派息比率較高。另外，一線龍頭物管企業基本上可以輕鬆實現20%至30%的收入增長，股本回報率亦維持在20%至30%的範圍內，而正如上述所講，由於增值服務純利率較高，純利增長一般會超過收入增長，故物管行業淨利潤率一般介乎8%至15%。

內房需求仍龐大 大灣區助增需求

　　據中國國務院《國家人口發展2016至2030年規劃》，內地常住人口城鎮化比率2020年會達至60%，但依然與世界各發達國家70至90%水平有明顯的提升空間，而隨著城市化推進，城鎮人口增加，各種物業如住宅、商業、辦公及公共物業的需求亦隨之增加，而管理這些物業正正需要各類的物管服務，故此相信能夠帶物管市場的需求。

　　仲量聯行今年3月發表研究報告指，據國務院《粵港澳大灣區發展規劃綱要》，相信大灣區內的人口流動性已經愈來愈頻繁，灣區內各大主要城市的住宅租賃需求亦愈來愈大，特別是長租公寓市場，這類公寓會提供各類的物管服務，假設租賃住宅需求持續擴張，相信灣區內的物業管理需求亦會隨之擴張。另外，內地和港澳居民的工作流動性亦會有所提升，在生活圈擴大之下，有望刺激高鐵沿線及重大基建項目附近的住宅市場發展，如深圳福田、廣州南站、珠海和中山等地，而不論是租賃或購買，灣區內的經常性居所都將成為投資的新趨勢，有利大灣區概念的物管企業。

供給側改革時代 高質素服務為王

　　自政府取消對物管企業的資產入門門檻後，行內競爭變得更激烈。近年物管企業為擴大規模，併購動作不斷，如中海物業(02669)以1.9億元人民幣收購母公司中海外(00688)120項物業管理合約。而在整個行業整合趨勢推動下，市佔率早已進一步集中於一線龍頭物管企業。

　　自中共十八大以來，各級黨政機關加強對物業管理的意見出台，將「統一物業管理標準」列入重點內容。隨著供給側改革出台，市場對高質素物管服務的需求日益增加，物管企業在服務範疇和質素方面需要緊貼市場，繼而有物管公司以中南海退伍軍人的警衛服務作招徠，中奧到家(01538)就以管家模式聯繫僱客不同的需求，如快遞代收代寄服務、重要紀念日祝福服務、美容諮詢服務、寵物寄養美容服務、家政服務、私人出遊諮詢服務、健康體檢諮詢服務和酒店住宿預訂服務等八大服務，的確比一線物管企業更具創意。

　　不過服務提升亦可以透過創科技術推動，如國內非常流行的快遞櫃，解決了物管公司的保安管理與快遞公司上門送件之間的矛盾，同時提供多一項收入來源，但其實這項技術最早用於銀行的電子回單櫃。未有分拆物管服務上市的萬科(02202)亦早於2015年以機器人擔任巡邏、監控、指引的角色，其服務搶單模式及彩生活的E維修模式，更是將Uber、滴滴出行的技術移植的例子。

 純利倍增 物管股首選雅生活服務、碧桂園服務

　　港股6月持續由高位回落，資金除了流向公用類股份之外，亦有資金選擇中資物管股，皆因其物業管理收入穩定之外，增值服務收入增速亦明顯加快，而派息亦相當吸引。當中碧桂園服務(06098)及雅生活服務(03319)上年純利增長倍增，是眾多物管股中盈利增速最快，加上有內房一線母企支持，故是物管股首選。

大和：料雅生活物管收入增速減慢

　　大和於3月分別就兩大物管股發表研究報告，當中指出雅生活服務去年純利升1.77倍遠勝預期，但預料其物業管理收入增速會減慢，故將今明兩年收入預測下調11至13%，純利預測亦下調2至6%，目標價則由16元降至15.7元，評級維持買入。該行又指雅生活去年的增值服務收入增長強勁，帶動整體毛利率按年升4.7個百分點至38.2%。截至去年底，公司合約總建築面積為2.3億平方米，升82%。管理總建築面積亦升76%至1.38億平方米，未來數年希望每年在管理總建築面積增加7000萬平方米。

　　至於碧桂園服務，去年盈利大增1.3倍至9.23億元人民幣，同時亦遠勝預期，旗下三項業務均增長強勁及利潤率較高，故將其評級由優於大市，上調至買入，目標價亦由14.5元調升至16元。該行將碧桂園服務今明兩年的收入預測調升5%至9%，而盈利預測則上調14%至21%，以反映物業管理服務及增值服務業務有較高增長，以及較高的毛利率的假設。大和指，除了獲得碧桂園(02007)的強大支持外，集團未來將於併購方面更為活躍，同時可獲得第三方項目，將可為2019至2021年度的物業管理業務收入增長帶來貢獻。

內房物管互影響 基本面未受利好

　　物管股緊貼內房股發展，惟中投傲揚精選基金基金經理溫鋼城對《經濟通通訊社》表示，內房股和物管股本質上有所不同，前者是比較著重資產的企業，而後者則為輕資產性的企業，故此不少內房透過分拆物管業務上市可以達至現金回籠的效果。另一方面，內房股比較受外圍因素影響，如加息、經濟增長等因素而波動，相反即使經濟轉差，人們依然要繳交管理費，變相收入比較穩定。他坦言，目前大市走勢「睇唔通睇唔透」，資金更容易流入作為避險，加上其走勢有別於內房股，不會一時之間上漲一至兩成，而是以穩步向上的走勢上揚，故在現時跌市下被追捧成公用類股份。

　　信誠證券聯席董事張智威亦對《經濟通通訊社》指出，物管股在目前大市未明朗下有追捧，皆因其物管收費穩定，繼而物管收入亦見穩定，同時能夠有上調的空間，雖然加幅不太可能達至10至20%，但相信增幅能夠穩定慢步增長。不過，他又稱，雖然內房股與物管股有間接影響，但只有內地樓價持續向上，發展商才會加快建樓，繼而產生更多服務收費管理面積，但預計人民幣將持續向下，樓價在今年下半年未必能夠再走高及政府上出現放鬆，故未必能夠在基本面上利好物管股。他又指，服務收費管理面積未必能夠反映物管股的情況，即使擁有再多的管理面積，都未必與其盈利能力有相輔相成的關係，因為該數據未能反映土地的潛力及地區性，正如中環和天水圍有明顯分別一樣，一線或沿海城市相對能夠產生較高的物管、增值收入。他續指，中央政策因此有相當重要的地位，如大灣區發展令廣東各個城市的房地產、物業管理更具潛力。

增值服務收入重要 派股息未必利好

　　溫鋼城又指出，目前由一線內房分拆的物管股，其物管收入表現都不會太差，不過要持續創造增長有難度，因為在內地加管理費實在太困難，一般都要經過市政府批准。他笑言之前深圳市政府准許加管理費就像「皇恩浩蕩」一樣，故此增值服務將會是物管公司未來另一大收入來源。他續指，上調增值服務費比管理費更容易，加上內地人口流動性大，一些配套服務亦因此有龐大的需求。他坦言，「要時下年輕人做家務已經夠難，內地後生女化到靚一靚之餘，仲要十指不沾陽春水，你叫佢做家務，佢咪用隻眼水汪汪咁望住你。」可見未來增值服務將隨住年輕一代的文化變遷，繼而變得愈來愈重要。他亦同意，物管股資產大部分皆為現金的情況，的確有利派息，畢竟現金流比較充裕，加上資產壓力、投入都不多，最多只有一些根本不值錢的清潔用具。他補充，物管股的特別股息亦非常吸引，但要造好造強都要視乎內房母公司的發展。

　　張智威亦認同，增值服務收入才是推動盈利動力，預期未來其增幅亦較物管收入大，而雅生活的物管服務與增值服務收入佔總收入的比例相對平均，分別佔四成八及四成三。他亦指，在中國經濟放緩下，國內經濟會由外需轉至內需，故相信國內增值服務收入短期都會處於成長期，暫未見有喘定跡象。不過，他指出，物管股的派息比例其實不高，現金較多不能夠保證派息比例較高，相對只能確保派息比例穩定。他補充，物管股一般都保持大量資金，用作擴張物業管理業務，換取更多的服務收費管理面積，故派息比例不可能太高。他續指，物管股的派息比率不算慷慨，不排除可能會派特別股息，但機會比較低。

碧桂園服務炒作多 雅生活現價便宜

　　「投資碧桂園服務及雅生活服務是兩種不同的取態，前者主要是炒作，後者則是著眼長遠發展。」溫鋼城建議，碧桂園服務近期有資金追入，一頂高過一頂，宜待回落至14.8元至15元，近50天線位置吸納，預期短線有力上試17元水平。不過，他擔心，碧桂園旗下馬來西亞森林城市項目停滯，存在資金壓力，可能間接對碧桂園服務有負面影響。他補充，碧桂園服務最近一次派息有近1厘，能夠收息之餘亦可炒上。至於雅生活服務最新業績表現不錯，2018年度營業額由逾17億急升至逾33億，不過其股價由5月初開始明顯出現一條下降軌，更跌至近10元低位，不過現時已回升至12元，宜等待下次回落於低位再吸納。他補充，現時雅生活預測股息率有逾2厘，故如果是長遠投資更值得買入。

　　張智威分析，碧桂園服務今個月創歷史新高，更發盈喜，但其市盈率及市帳率都屬於較貴的水平，前者近39.14倍，後者近15.92倍，故現價不是買入的好時機，策略上宜於廿天線近15.3元吸納。他認為，該股基本面其實不錯，可考慮長期持有，既然該股正在試頂，宜待續升至18至20元水平沽出。他補充，投資者亦可以透過分段買入，現價先小注吸納，待低位再吸納。至於雅生活，其市盈率及市帳率都相對較便宜，前者近17.12倍，後者近2.5倍，宜於近廿天線11.2元吸納，待累積升幅達10至20%後沽出，預期可有力上試今年高位13.46元，止蝕位暫看上月最低位10.18元。

撰文：盧逸文

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