回顧展望-中國宏觀: 經濟增長新動力難覓 結構調整面臨壓力

　　去年底舉行的「中共十八大」使得中國高層完成了領導團隊的更替。中國新的領導層甫一上台，就給未來的經濟工作定調，提出保持宏觀政策的「持續性」和「穩定性」。從今年全年的經濟運行環境和運行狀況來看，政策基本保持了「持續」和「穩定」，惟經濟增長仍出現了一定的起伏。另外，對於今年政策調控的成效，市場人士亦存有不同的意見。

今年11月舉行的中共第十八屆三中全會主題是「全面深化改革」，其中經濟體制改革是全面深化改革的重點 (CNS資料圖片) 

上半年經濟下行壓力大

　　從今年的各個季度的經濟增速來看，官方公布的數據顯示中國今年前三季度的經濟增速分別為7.7%、7.5%和7.8%。在整個上半年，經濟增速都呈現逐步放緩的趨勢。交通銀行(03328)(滬:601328)首席經濟學家連平指出，在2012年年中，中央提出「穩增長」，將中國經濟增速由當年第二和第三季度的7.5%左右提升至第四季度的7.9%之後，今年一季度和二季度，經濟增速再次連續下滑，至二季度的7.5%，這並不尋常，顯示今年整體上經濟下行的壓力不小。數據亦顯示，中國今年前三季度經濟增速為7.7%，低於去年全年水準。

　　究其原因，連平認為，首先是中國的潛在經濟增長速度已經不可避免地降低，從過去的10%降低至去年的7.8%。其次，說明中國經濟之前的高增長有賴於大規模的政策刺激，一旦失去這些刺激措施，經濟就會失速。不過他又指，這恰恰也說明過去的經濟增長方式不可繼續，因為會帶來更多問題。最後，年初特別是一季度經濟增長乏力，讓市場對於中國全年經濟運行的預期轉向悲觀，這也影響了經濟活動的活躍度。

反彈仍依靠投資帶動

　　同樣，從今年三季度開始，中國經濟增速的反彈亦與市場對於經濟的預期好轉相關。今年年中，中央政治局提出「須使經濟運行處於合理區間」。而所謂合理區間是指經濟增長率、就業水準等不滑出「下限」，通脹不超出「上限」。連平認為，經濟增長「下限」的提出，配合「適度」的經濟刺激政策，帶來了經濟的反彈。不過他指，三季度中國經濟增速的反彈很可能只是階段性的。從目前情況來看，由於去年基數較高，今年四季度中國經濟增速可能會在7.6%，較三季度的7.8%下滑。

　　澳新銀行大中華區經濟研究總監劉利剛也表示，三季度經濟增速反彈只是「周期性」現象，不能表明中國經濟增長的潛力開始得到釋放。經濟加速只是因為二季度開始財政政策轉為積極，由財政增加了數百億元人民幣的支出所帶來。

調整結構成果不顯著

　　因此在經濟學家們看來，今年的中國經濟在盡力「穩增長」的同時，經濟結構調整的成效並不明顯。劉利剛認為，從今年看，中國經濟增長的主要方式依然是「重工業引領」和「投資加速帶動」。而在經濟結構調整方面，即使在今年的十八屆三中全會上，中央也沒有拿出特別具體的措施，這可能顯示高層在相關政策上仍有些「舉棋不定」。連平則指，今年上半年中國經濟增長7.6%，其中4.1個百分點由投資貢獻，投資依然是中國經濟最大推動力。但另一方面，在需求持續收縮的同時，產能過剩的情況顯現，而且仍在繼續發展。他認為，相比需求的收縮而言，希望供給有效收縮將是更加困難的過程。

貨幣政策有效性成疑

　　政府在今年的經濟調控政策，除了財政政策有一定程度的進取之外，貨幣政策基本維持「平靜」，全年主要依靠公開市場操作，沒有使用利率和存款準備金率等工具。連平認為，在經濟要「穩增長」，通脹壓力又不大的背景下，貨幣政策不宜亦無需收緊；但同時，政府不希望經濟增速太高，帶來各種社會和環境成本，因此貨幣政策亦無必要太寬鬆。但劉利剛則直言，今年政府在貨幣政策上的不動作，直接對經濟造成了負面的影響。他指，由於中國和海外的資本利差較大，加上人民幣升值的預期，使得今年外資的流入不斷增加。同時中國的資本項目開放已經成為不可逆轉的趨勢，因此造成了海外資本在中國無風險套利。這也直接導致了中國的貨幣政策失去了其獨立性和有效性，無法對經濟形成有效調控。

市場料明年經濟增逾7%

　　雖然在本月舉行的中央經濟工作會議上，政府已經定調明年經濟工作將「持重改革」，「淡化增長」，但是經濟增速仍不可避免成為市場機構在預測中國明年經濟形勢時的焦點之一。從預測來看，研究者們多數認為政府有很大機會將明年的經濟增長目標依然定為7.5%，惟對於實際的增長數字預測跨度較大，從略高於7%到8%左右，不過這亦顯示明年中國經濟增速與今年相比不會有太大波動。

　　另一方面，從今年下半年開始，「改革」成為新一屆中央領導層集中討論的話題。今年11月舉行的中共第十八屆三中全會，其主題就是「全面深化改革」，其中經濟體制改革則是全面深化改革的重點。會議提出，「要緊緊圍繞使市場在資源配置中起決定性作用深化經濟體制改革」。這當中的「起決定性作用」是中央首次使用這樣的說法。相比經濟增長，「改革」才是明年中國經濟工作最大的主題。

經濟增速不會明顯下降

　　劉利剛表示，希望政府明年在政策方面能夠減少「不確定性」，出台更多的具體措施，特別是在經濟結構調整方面。他預計，政府明年的經濟增長目標有很大機會定在7.0%，這樣會預留出更多「調結構」的空間。他表示，中國如果保持7-7.5%的經濟增速，就已經是「很好了」。這樣的增速一方面讓政府無需擔心經濟「硬著陸」，另一方面也不會造成經濟結構更加失衡，帶來環境污染更嚴重等問題。他並預計，中國明年實際經濟增速為7.2%。

　　連平則預計，明年中國經濟運行大體平穩，經濟環境或好於今年。首先，明年歐盟經濟可能錄得正增長，美國經濟也將好轉，帶動中國外需小幅改善。其次，從中國經濟內生的動力來看，城鎮化的推進將帶動投資；中央「八項規定」對於消費的衝擊明年可能會有減弱，明年消費增長或好於今年。最後，政府在需要的時候亦會採取適度的政策刺激，以保證經濟增速在一定的水準之上。他預測，中國明年經濟增速可能在7.5%至8%。如果國際環境持續改善，不排除經濟增速達到8%以上。

資本市場化程度需提高

　　在改革方面，劉利剛認為，中國一成不變的貨幣政策是明年經濟的一大風險。外資套利太容易，會導致明年資本流入量更大，造成中國資產泡沫更嚴重。而從人民幣？率的角度看，僅僅擴大交易區間亦不能解決問題，因為這樣可能變相導致人民幣升值速度加快。他建議政府鼓勵民間資本投向海外，同時放寬內地居民可兌換美元金額的上限，從5萬美元提高至20-30萬美元，讓資金雙向流動。他並認為，中國若要加快金融改革的速度，則金融行業的市場化程度必須提高。

　　連平認為，明年政府在國企改革方面會有具體的方案出爐，其中地方國企改革的速度將會更快。另外城鎮化規劃和計劃生育政策的調整都會帶來新的「改革紅利」。劉立剛則提醒，城鎮化的內容不能僅僅是投資，還必須包括戶籍制度的改革和鼓勵中小城鎮的發展。

自貿區要推動實質改革

　　另外，自貿區的發展也將是明年市場關注的一個焦點。除了上海自貿區的一系列政策有待明確之外，全國還有多個自貿區正在醞釀當中。劉利剛認為，上海自貿區目前在非金融領域最大的價值是「負面清單」的設立，有助於開放目前過度壟斷的行業，特別是服務行業。而在金融領域，他認為自貿區的設立會對中國的金融市場形成衝擊，因為自貿區的管制較少，很容易成為資金流入中國資本市場的通道。因此有必要加快建設金融市場的框架體系。

　　連平認為，中國各個地方設立的自貿區，有望成為引領改革的「先鋒」，同時也是促進地方經濟增長和就業的有效方式。但是，自貿區不能夠僅僅演變成「優惠政策區」，各個地方應該結合自身的特點，從不同方面推進改革。

自貿區的發展將是明年市場關注的其中一個焦點。圖為上海自貿區 (資料圖片)

今年通脹形勢基本平穩 明年壓力將增加

　　中國今年的通脹走勢，與經濟的運行軌跡基本相符。在年初經濟增長乏力的情況下，月度消費者物價指數(CPI)漲幅處於年內的低點2.0%左右。不過隨著經濟增速在下半年的反彈，通脹壓力開始見到上漲跡象，從6月開始，月度CPI漲幅均位於2.5%以上，並在9-11月份連續三個月高過3%。不過總體而言，由於中國今年的貨幣政策相對平靜，因此通脹走勢較上年波動更小，且通脹程度也未有明顯提高。今年1-11月，內地CPI漲幅為2.6%，與去年全年漲幅相同。

經濟乏力抑制價格上漲

　　連平指出，內地通脹明年會處於上行的周期，但是CPI漲幅不會有大幅提升。首先這是因為內地經濟的回升力度並不算強勁，其次是因為國際輸入性通脹壓力不大，國際大宗商品特別是糧食和飼料價格處於回落當中。另外從食品價格來看，內地豬肉價格運行平穩，惟蔬菜價格有所波動。對此連平認為，蔬菜價格波動同種植蔬菜的土地減少有關，政府應該進一步造好相關的保障工作。從連平的預測來看，明年中國全年的CPI漲幅在3-3.5%，相比今年還是有一定幅度提升，這主要是因為明年處於內地通脹上行周期中的後半段。

　　劉利剛也表示，因為內地生產者價格指數(PPI)目前仍處於負值，相信通脹風險和資產泡沫的風險都不高。他表示，相比通脹數據，內地監管層更需要重視資產價格的走勢。劉利剛指，隨著要素市場化的推進，要素價格可能會對通脹形成壓力。但目前內地通脹壓力主要由食品和住房價格所決定，如果明年食品價格不會有大的波動的話，則要看房屋租金價格是否會進一步攀升。

PPI或進入上行周期

　　PPI在今年全年中都維持負值，並在5月一度達到-2.9%的年內低點。之後隨著經濟增速一定幅度的反彈，工業品去庫存的速度亦有所加快，月度PPI漲幅一路上行，在11月達到-1.4%。今年前11個月來看，內地CPI同比增長-2%，低過去年全年的-1.7%。

　　劉利剛認為，因為國內需求依然疲弱，因此預計明年PPI難有明顯反彈。連平則指，從今年下半年來看，PPI漲幅已經持續上行，如果內地經濟維持「中高速」，即7.5-8%的平穩增長，則明年PPI增幅有望轉正。他又表示，如果中國經濟維持「中高速」增長，則即使需求不會快速擴張，但工業生產亦不會出現通縮的情況，企業的盈利水準也會有所改善。

撰文: 呂成

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