加強監管反利供需 紙業股復甦未完

　　在「去產能」路途上，造紙業走得最前。經過數年整合，淘汰低效益、高污染的小廠家後，去年造紙業開始有復甦跡象，紙業股的股價全年上升逾四成，遠遠跑贏大市。內地近期愈加重視環保及污染排放的控制，今年行業供需或會因產能減少而變得緊張，有利紙業公司抬價，對行業可謂百利而無一害。

　
最新消息：造紙業納碳排放交易

　
　　早前在廣東省發展和改革工作會議上，當地發改委官員提出，將造紙行業重點企業納入碳排放權交易試點管理，當中包括51家造紙企業，廣東省為造紙企業主要聚集地區之一，碳排放交易的實施，令企業要不購買排放權，要不就需要改造設施以減低污染，兩者均會增加生產成本及開支。因此，對早已實行排放改造的龍頭企業更為有利。

　
　　最近紙業股繼續傳出喜訊，晨鳴紙業（01812）公布，預料去年純利約為19.5億元（人民幣，下同）至21.5億元，按年大增90.9%至1.1倍，主要因產品價格持續提高，產品銷量增加，應收帳款及庫存同比均有所降低，加上通過成本控制令毛利率按年上升。

　
　　玖龍紙業（02689）董事長張茵上月指，公司平均紙價提升了一至兩成，以應對原材料價格上升。又指內地廢紙價格在不足一年內，急升超過30%，相信原材料短期內降價可能性低，須視乎原材料走勢再決定會否加價。她表示，公司現時庫存，由平均10天降至5天，為2008年以來新低，可見行業經營情況確有明顯好轉。

　
　　其實規模較小的造紙企業，業績亦有好轉，森信紙業（00731）截至9月底的中期業績，收入雖然按年微跌3.9%至25.1億港元，但純利按年仍有43.6%的顯著增長，至2,771萬港元。

　
重點：
　
　‧廣東省將造紙業加入碳排放權交易試點，由於排污成本增加，對已實施減排的公司有利

　‧造紙行業的收入及利潤總額增幅，依然跑贏整體水平。中央續淘汰落後造紙企業，解決產能過剩問題，早前更到達廣東巡視

　‧廢紙及煤炭等原材料價格升幅顯著，加重生產成本，但由於行業需求增加，加上產能因環保問題減少，紙商成功加價，並將成本轉嫁客戶

　
行業概況：環保政策致供應緊張

　
　　國家統計局公布，去年首11個月全國規模以上工業企業，主營業務收入達103.1萬億元，按年升4.4%；實現利潤總額超過6萬億元，按年增達9.4%。41個工業大類行業中，30個行業利潤總額同比增加，當中包括造紙及紙製品業。期內，造紙及紙製品業的收入達到1.3萬億元，同比增6.2%，行業利潤總額698.3億元，增長11.4%，兩項數字去年來一直跑贏整體水平，反映行業持續復甦的勢頭。

　
　　去年工信部發布，對18個行業淘汰落後產能，其中就包括279家造紙企業，佔行業總數約10%，又首次提出追究項目審批責任，以防產能過剩情況再次出現。其中，東莞在2014年起，已對「兩高一低」的造紙企業進行全面整治及引導退出。東莞質監局去年中就曾經對外公布，當地造紙企業，已經由原本的95家，大幅減至23家，淘汰530萬噸落後產能，顯示淘汰產能舉動並非空口講白話。

　
　　中央環保巡視組近日巡視廣東，有內地媒體報道，超過200家造紙、紙箱、包裝企業等因環保問題受到調查，部分甚至需要停產。

　
長假臨近需求緊張

　
　　另外，廢紙、煤炭等製紙原材料價格大幅上升，行業生產成本增加，本來令人擔憂，但由於各地政府加強環境保護，不少造紙廠需要限產甚至倒閉停產，使紙類產品供應緊絀，令產品價格能夠加價。數據顯示，內地廢紙價格指數由10月至今，升幅超過20%，而白板紙及灰板紙兩種主要包裝用紙，價格指數同期均有高單位數升幅，反映企業能夠將部分成本升幅，轉嫁到客戶身上，農曆新年長假期臨近，工廠將會停機，但包裝紙仍有需求，相信產品售價仍有上升空間。

　
　　申萬證券認為，電子商貿發展會增加包裝紙需求，供求關係會令行業有結構性改善，對紙價長期看好，給予玖龍紙業及理文造紙（02314）的目標價，分別為9.3元和8.2元，與現價相比，有約19%及25%的上升空間。

　
　　縱然有跡象顯示行業已經復甦，但投資者要留意，股價或已提早反映這個事實。去年紙業股表現大幅跑贏大市，主要股份升幅均超過40%，非常突出，今年能否持續強勢成為疑問。

　
個股追蹤：理文復甦勁 望升兩成

　
　　理文造紙在內地投資群組的關注度不低，尤其在投資社交平台上，當公司有任何舉動，不時會引起股民討論，好像去年10月公司向控股股東購入價值7,000多萬港元的遊艇，就惹來了股民怒插，指其漠視小股東權益，更有人揶揄公司「吃相這麼難看？」。

　
　　鬧還鬧，理文的股價依然硬淨，皆因內地傳媒頻頻報道瓦楞紙商加價，甚至不接單的消息，顯示內地紙商經已重拾定價能力。中國銀河指出，為了應付煤炭及廢紙等成本上升，去年12月內地瓦楞紙的價格便較上月急漲四成，當堂將造紙業的經營狀況扭轉。

　
成本下降增毛利率

　
　　摩根大通相信，今年理文的業績會進入強勁的復甦期，基於過去兩個月原材料由升轉跌，正好提供入市良機，就算過去12個月，理文股價跑贏國企指數達四成，仍然上調其目標價至10.3元。

　
　　原來，去年第三季原材料價格大幅反彈，殃及了造紙業，理文一度遭大行看淡，發展如此峰迴路轉，因所謂的成本上升，只維持一段短時間，反而造就了紙商加價，可謂因禍得福，變相賺得更多。

　
　　資料顯示，廢紙成本佔瓦楞紙成本的55%至60%，由於進口廢紙價格在去年7月至9月升得頗急，幅度達一成多，本令紙廠的毛利受壓，幸好10月升勢便無以為繼，至今已下跌近8%；至於煤炭方面，由去年6月底至11月期間，煤價上漲超過八成，但於年底前亦較高位回落15%，而煤炭佔生產成本的一成左右。

　
　　摩通預測，今年秦皇島煤價會跌到每噸500至520元，相比去年最高位約730元，有很大的下跌空間。以上周一（16日）計，秦皇島煤價報594元；換言之，假如煤價一如外界所料，進入下跌周期，而廢紙價格亦回升乏力，今年的利潤空間將會擴闊。

　
　　從圖二可見，受惠行業整合及產能減少，理文的毛利率呈一浪高於一浪，去年上半年已升至23.2%，但市場預計去年第三季毛利率會因成本上漲而受壓。而參考同行陽光紙業（02002）的盈喜通告，預報全年盈利增長不少於1.2倍，就假設多賺1.2倍，相當於下半年較上半年少賺約1,000萬元，或反映成本上升的因素，因此對理文下半年業績可能差過預期，須有心理準備。

　
　　關鍵是，市場估計基於環保規定，造紙業的產能很難提升，料紙商有足夠定價能力，穩住紙價維持高企，換言之，至少在今年上半年理文的毛利率應該可按年錄得上升。目前，理文現價相當於9.12倍市盈率，屬近5年區間的中間值，樂觀看股價仍有約兩成的上升空間。

　
轉載自《iMONEY智富雜誌》

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