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2020-08-04

AH股聯動 資本市場雙循環

  筆者在1994年初到香港時,鷹君(00041)、恒隆(00010)都是香港恒指成分股,各家券商的頭牌分析員往往是專注香港房地產的。二十五年後,阿里(09988)、騰訊(00700)領銜恒生指數成分股,內地上市公司來自內地的收入佔到港股約八成,分析中國IT行業、消費行業、醫藥行業要比分析香港地產行業吃香多了。恒生科技指數剛剛登場,名單拿出來,是一批可與美國納斯達克上市公司媲美的中資科技公司。

 

  無獨有偶,在沉寂了五年之後,中國A股出現了一次爆發,一級市場IPO數量和二級市場成交量均見大幅度提高,科創板、創業板等各具特色資本平台相繼誕生。股市有升有跌,不宜將幾個月的高潮或低潮看得過重,但是A股市場在中國經濟中的地位似乎正在蛻變。

 

  中國政府從來沒有像今天那樣關注資本市場,關注股市的集資功能。中國經濟蛻變於計劃經濟,令其嚴重偏向銀行貸款等間接融資模式,銀行是企業融資的主要渠道,也是金融監管和政策扶持的主要受體。股市被認為是偏師,甚至有些決策者將其看成投機的場所、風險的溫床。

 

  然而,中國銀行業近年對借貸實體經濟(尤其是非大型國有企業)並不熱衷,去中介化十分明顯。缺少了銀行貸款,寬鬆的貨幣政策無法轉化為寬鬆的信用環境,實體經濟便始終面臨資金短缺的困境。中國經濟增長近年每況愈下,銀行無法實現媒介作用是一個重要原因。

 

  最近中國政府明顯希望資本市場能夠擔起企業集資的重任,希望央行製造出來的流動性在資本市場兜一圈之後可以流向企業,為實體經濟助力。2015-17年的債市,將五花八門的地方融資平台產品標準化了,降低了融資成本,改善了多數產品的信用質量,成功地化解的地方政府債務危機。現在輪到股市了。

 

  中國A股正在進入而立之年,但是傳統上卻是偏師,不僅相對於銀行作用較小,相對於美股、港股作用也小。大型的國有企業和有趣的科技公司,往往選擇在海外上市。中國經濟體量迅速增加而儲蓄率依然高企,本土資本市場已經可以承受相當部分集資的需求,國家也對直接融資寄予很高的期望,並給予了眾多政策優惠。筆者認為當前的A股升勢,背後有著強烈的政策偏好,北京希望慢牛,唯有慢牛才能有足夠的空間給企業上市、集資。

 

  與A股相對應的是大量美國上市的中概股回歸香港股市。這固然有中美雙方在資本市場的角力,也反映出北京收縮戰線整固海外資本窗口的戰略考量。人民幣在資本項目的完全可兌換遙遙無期,港股便成為吸收海外資本的主要窗口,也為科技企業海外接軌提供便利。

 

  「以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局」,在資本層面上筆者的理解就是A股為主,AH股聯動,直接融資為目的,有序地讓企業得到資金、股民賺到錢。這是政府的想法,只是中國股市從來沒有出現過慢牛,對股民的確是一個考驗。

 

  本文原載於今周刊,為個人觀點,並非投資建議或勸誘。

 

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