18/12/2019 10:00

《嬈望大中華-彭藹嬈》中國債務危機,已到臨界點?

  《嬈望大中華》一如既往,債券違約對投資者、債券發行人和市場而言都是引人注目的壞消
息。如果可以憑不良信用評級獲取資金償還現有債務,並在沒有違約的情況下「永遠」續借和累
積貸款,這對經濟發展有所不利,因為它有可能製造出違約風險這個定時炸彈。
  因此,問題在於這輪違約潮會否導致經濟斷崖式下滑,還是純粹是清理不良債務的例行工作


*是導致經濟斷崖式下滑的元凶,還是例行的債務清理*

  要解答以上問題,我們先要分析這輪違約潮的起因。筆者認為近期違約個案數量增加三個原
因:
1﹒為了支持基建項目,地方政府於2019年發行了許多地方政府專項債券,合共負擔高達
2﹒5至3萬億元人民幣的債務總額。由於這些債券的性質是企業債,地方政府不能為其提供擔
保,導致市場開始懷疑如此大規模的發行量是否會爆發債務違約危機。
2﹒貿易戰令部分地方政府的賣地收益少了,同時紓緩措施開支卻有所增加。綜合上述因素,地
方政府的償債能力將受到影響。從2018年第一季至2019年第三季,地方公營企業的債券
違約率從近零水平躍升至逾60億元人民幣。
3﹒儘管私營企業的債券違約率自2018年已有所下降,現時仍然處於較高的水平。政府繼在
2016和2017年期間清理過公營企業債務後,於2018年開始清理私營企業債務。可是
,私營企業的債務問題比較複雜。有些時候主要股東會將其股票作為貸款的抵押品,但萬一企業
無法償還貸款,下跌的股價就會充分地暴露這問題,從而使企業更難償還貸款。

*2020年將有更多違約個案出現,但毋須擔心*

  我們預計2020年會有更多地方公營企業違約個案,原因包括貿易戰狀況和土地買賣受到
房屋政策限制。
  筆者認為,違約個案增加有一個好處。違約個案能突出地區之間的真實信用差別,有助市場
區分各地方政府的信用評級。
  自2018年底以來,地方政府專項債券的發行量有所增加。這些債券的期限通常為五至十
年。筆者不擔心這些債券在2020年違約,而是在2023年違約。屆時基礎設施項目應該完
成並開始產生現金流量以償還債務。2019年地方公營企業的違約率高於2018年高,這也
反映出中央政府有意解決地方政府過度借貸的問題。
  再者,我們預計2020年私營企業債券違約額將繼續維持在約350億元人民幣的高水平
,與2019年的預期相近。這是因為在貿易戰的背景下,大規模違約不符合國情。筆者更關注
的問題是,股東若抵押股票以獲取貸款,有可能使股價以及信貸和債券市場之間的風險相關性有
所增加。
  中國主權債券的信用評級將保持不變,因為國債很少受到公營企業違約狀況影響。
《ING銀行大中華經濟師 彭藹嬈》

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