《基金觀點》施羅德投資：維持對Ａ股中性態度，需留意滯脹風險

　　《環富通基金頻道１６日專訊》施羅德投資中國股票投資團隊指，２０２２年７月中國內地
需求明顯疲弱，但通脹仍在上行，於８月份維持對Ａ股市場的中性態度。
　
＊已見ＰＰＩ向ＣＰＩ傳導端倪，豬肉農產品價格上漲＊
　
　　中國的消費者物價指數（ＣＰＩ）上漲較多反映到工業品和原材料方面，亦即是生產者物價
指數（ＰＰＩ）之上。然而，從以往的規律來看，ＰＰＩ上漲很可能會向ＣＰＩ傳導，只是時間
間隔和幅度不盡相同。今年以來，ＰＰＩ向ＣＰＩ傳導速度較慢或與各種因素導致的需求低迷和
停頓有關，但目前已出現傳導的端倪：一方面是因消費和服務復甦推高需求，另一方面是豬肉和
農產品價格上漲。豬肉價格波動的規律性較強，每一輪高位至低位，歷時基本在２２至２４個月
內。上一輪豬肉價格的高位是在２０２０年上半年。從近期數據看，豬肉價格已較明確地進入新
一輪上漲周期，淡季價格上揚值得關注。從存欄量來看，生豬和母豬再次進入負增長區間，而歷
來存欄量出現負增長幾乎都是豬肉價格上漲的開端。從豬糧比價來看，生豬價格於過去數周上漲
，但未見豬糧比有顯著改善，原因可能是飼料價格上漲導致豬農盈利狀況改善較慢。
　　地緣政治因素帶來的供應壓力使化肥和豆粕價格出現較明顯上漲。俄羅斯、白俄羅斯和烏克
蘭是大豆和化肥的主要出口地，農用物資價格壓力傳導至豬農的盈利一方，預料２０２２年入秋
後，食品價格或出現上漲，豬肉價格上漲亦將帶動雞蛋、牛肉、羊肉和副食品等價格上漲。
　
＊企業產能利用率處低位，出口或因歐美衰退受壓＊
　
　　另外，企業產能利用率處於較低位置，製造業投資回升受限。歷史數據顯示，企業產能投資
與出口增長速度及產能利用率具較強相關性。２０２２年初至今，出口展現出較強的韌性。展望
下半年，歐美經濟較明確地進入了經濟衰退期，需求亦轉弱，這或會導致中國出口受壓。另由於
中國內需增長速度從２０２１年第一季度見頂以來已經度過了６個季度，企業的產能利用率處於
低位。
　　從中國國家統計局公布的數據來看，工業企業產能利用率在今年第二季度降至７５％，僅高
於２０１５年經濟衰退期和２０２０年第一季度疫情期間。在這樣的情況下，企業產能投資支出
加快仍需更多支持。
　
＊房產支持措施效果未明顯，居民市場預期未復甦＊
　
　　再者，２０２２年初至今推出與房地產相關的支持措施效果並不明顯，房屋銷量在６月復甦
後於７月再度回軟。其原因具多樣性，但挑戰或以居民對房地產市場預期尚未復甦為主。
　　在房地產開發企業的資金來源中，定金及預收款出現自２０２１年初以來較大幅度的下降，
自２０２２年初起，累積降幅為３８％。這項可以大致理解為購房居民的首期，說明制約房屋銷
售的或不止貸款條件這一項因素，居民的自有資金亦未有回到房市。另一方面，居民存款於近日
增加，並大幅超越了居民貸款。這種情況在２００８至２００９年次貸危機期間也曾經出現過。
總體可以看出，居民的資產負債表尚算健康，但是風險胃納依然較低。這或可歸咎於多種因素，
例如認同「房住不炒」、謹慎看待房地產中長期發展前景、對房屋延遲交付的憂慮，以及在經濟
疲軟下對收入前景持保守態度等。從這個角度看，能夠改變需求端居民預期的政策舉措值得期待
。
　
＊中下游行業較吸引，惟需關注轉嫁成本能力＊
　
　　整體來看，目前的經濟復甦比較溫和，但通脹較為剛性。由於價格壓力將逐漸由ＰＰＩ傳導
至ＣＰＩ，利潤或將由上游轉向中下游，中下游及更靠近終端用戶或消費者的行業將較具吸引力
，但仍需關注其轉嫁成本的能力。（ｗａ）