SHIBOR上升的背後

　　當中國人民銀行連續幾次不進行逆回購、不向銀行體系注入流動性時，貨幣市場交易員開始擔心中國的貨幣政策開始收緊，銀行囤積銀根。甚至10月29日央行重新進行逆回購，也無法阻止銀行間利率的上揚腳步。

　　首先，10月29日隔夜拆息為4.45%，高過今年平均的2.5%，但是遠不及六月份錢荒時25%那麼誇張。一周期拆息利率為5.3%，高過今年平均的3.3%，但是遠不及六月高峰期的7.6%。目前市場有擔心，資金也偏緊，但是未到恐慌的地步。再者，六月份時有個別銀行在拆借市場違約或近似違約，交易對手風險飆升，目前還沒有見到類似的信用風險。

　　其實，將過去幾年的一周銀行間利率和七天掉期利率的曲線，按月份排列，然後疊放在一起，可以看到每年十月份末均會出現一次上揚，今年較往年略高，但不過分，甚至不算最高。換言之，十月份是繳稅高峰期之一，企業將稅金納上，財政部尚未將資金存回銀行，體系內資金便有一段真空期。和農曆新年、半年度審計一樣，十月份一般有季節性的短期利率上抽，不久便會回落。

　　市場的擔心是，人民銀行停止通過公開市場操作注入流動性(10月21日那周淨回收980億元)，意味著貨幣政策趨緊。的確貨幣政策在慢慢收緊，但央行暫停逆回購並非其中的一部分。九月份外匯儲備大幅上升，表明熱錢流入加快，央行沒有必要向市場進一步添加銀根。

　　事實上，中國人民銀行此刻並不想抽緊銀根。三中全會召開在即，經濟穩定、金融穩定乃頭等大事，央行不會在此刻玩火。它於10月29日重開逆回購便是最好的例證。儘管沒有政策上的需要，人民銀行也象徵性地注入了一點流動性，試圖安撫市場情緒。筆者認為，央行短期內還會進一步透過公開市場操作及其他手段來實現金融「維穩」。目前SHIBOR上揚與六月份情況的根本不同，就是央行在這個問題上的立場改變了，目標不再是「教訓銀行」，而在於穩定市場。

　　不過，撇開短期市場的起伏和央行的操作不談，筆者認為中國經濟的貨幣環境已經在改變。六月份「錢荒」乃信貸大環境由寬鬆走向收縮的分水嶺。銀行的風險意識和借貸意識已經改變，影子銀行的集資能力已經改變。只是目前體系內流動性十分充沛，央行抽取流動性又十分溫和，經濟和市場一時感受不到資金的壓力，不過貨幣環境和央行政策已在悄悄收緊。一葉知秋。

　　本文原載於今周刊，為個人觀點，並非投資建議或勸誘。