耶倫的聖誕禮物

　　2013年12月18日，聯儲主席伯南克宣佈減少購債100億美元，美國正式啟動退市程序。伯南克掌控美國貨幣當局帥印八年，其最大手筆毫無疑問是推出量化寬鬆政策，歷史將以QE的成敗來評價他。伯南克對上任初期蕭規曹隨格林斯潘的政策構架，未能及時出招防止金融危機的爆發始終耿耿於懷，所以有強烈的願望在離任之前啟動QE退出程序，為自己的職業生涯劃下一個經得起時間考驗的句號。

　　伯南克此舉也為繼任聯儲主席耶倫，送上了聖誕大禮。美國經濟復甦提速，但是就業改善相對滯後，銀行的金融中介功能也未真正修復。退出QE的力度和時機，永遠是爭議性議題，有時甚至泛政治化；市場反應，也難意料，伯南克首提taper之後市場在夏季的動盪，對所有人都記憶猶新。

　　伯南克在離任之前，邁出taper第一步，而且提出每次聯儲開會再減100億的預設程序，移開了耶倫在taper問題上的政治壓力和市場風險，為新人提供了相對舒適的決策環境。同時，伯南克沒有採用清晰的數據作為加息的觸發點，只強調「低利率環境會在失業率低過6.5%後也存在相當一段時間」，輕輕地移開了過去所設定的已經不合時宜的數值目標，讓耶倫有更大的政策回旋餘地，更安撫了市場的焦慮。阿伯終於明確地表達出Tapering不是tightening這個觀點，並為市場所接受。

　　市場如此平靜地接受聯儲政策的拐點，顯示出伯南克在前瞻性指引上的功力和這些年積累起來的信譽。離任之前做好這件事，對於耶倫實在是一份大禮。

　　耶倫所接收的美國經濟，增長速度達到4.1%，利率水平接近於零。儘管購債計劃已開始減少，每月向經濟注入750億流動性仍然是一個很大的數目。通脹壓力基本不存在，私人和公共部門的槓桿率下降，消費情緒明顯回暖，就業改善也有加快的跡象，房地產市場全面復甦，股市創出新高。

　　當然，聖誕節只是一天的喜慶，接下來還要過日子。耶倫所要面對的經濟中，銀行的中介功能尚未恢復，資金大量在金融市場「空轉」，拖慢了就業和投資。耶倫所面對的經濟，基本靠超低的利率環境來維持增長動力，一旦按揭利率大幅上揚，房地產市場能否維持目前的榮景，股市能否保持現在的勢頭，均屬未知之數。耶倫所面對的經濟，同時受到通貨膨脹（主要是資產價格）和通貨緊縮（消費和投資力度不足）的困擾，而且貨幣政策對此的功效並不理想。QE退出，改變了常態，其過程中必然會出現各種突發事件，這是下任聯儲主席需要應對的。不過接手一個繁榮期下的擴張性政策頂部（peak stimulus），要比危機中搜尋出路容易得多。耶倫真該謝謝Santa Bernanke。

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