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25/05/2017

年中看世界經濟大局

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  • 陶冬

    陶冬

    持有美國猶他大學經濟學博士、碩士及北京外國語大學學士學位。他對亞洲地區的經濟極有研究,尤其對中國經濟的見解更爲深入。陶博士曾就1997年亞洲金融風暴及2004年中國宏觀調控等問題作出前瞻性分析和預警。陶博士過去於多家國際及知名的金融機構出任亞洲區經濟研究部及中國研究部主管,工作地點遍及中國、美國及日本,自1994年起獲派駐於香港任職。

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    陶冬天下

  「La République en marche」(前進,共和國),前進黨的馬克龍力斬極端政客、國民陣線候選人勒龐於馬下,成為新一任法國總統,法蘭西沒有爆出黑天鵝事件。美國總統怒炒FBI局長,國會山大嘩,白宮在解釋原因上前言不對後語,特朗普再次顯示出製造負面新聞的天份,一場水門事件式國會調查可能在所難免。

 

  2017年上半場臨近中場,擾動人心的政治黑天鵝事件沒有發生,不過從「科米門」,到英國脫歐的巨額罰款,再到一系列恐怖襲擊,世界並不太平。這段時間裏,美國勞工市場強勢復甦,中國GDP增長反彈,不過最有趣的故事來自歐洲。歐洲經濟活動開始加速,第一季度GDP增長速度甚至超過美國。在確認法國選舉不至於出現大差錯之後,資金由債市流向股市,由美國流向歐洲,歐元區資產受到追捧,歐元轉勢。儘管英國面臨艱巨的脫歐談判和外資撤離,英鎊也觸底反彈。

 

  在貨幣政策上,除了加息之外,聯儲開始討論收縮資產負債表,持續七年有餘的QE進入退出程序。中國人民銀行政策立場仍為穩健中性,不過中國的市場利率一再上揚,央行的資產負債表率先收縮,在「去風險、強監管」的環境下,貨幣環境在明顯收緊。歐洲央行礙於政局不確定性,政策言論上維持鴿派立場,不過卻聽任市場利率的上升,市場也在揣測ECB明年縮表。日本經濟相對疲弱,日本銀行在維持QE上態度最堅決。

 

  全球經濟在下半年會如何演繹?

 

  筆者認為,本輪增長的短周期已經於第一季度見頂。各項領先指標以及出口訂單反饋顯示,經濟活動已經陸續放緩。市場寄以厚望的美國與中國的刺激政策,都可能雷聲大雨點小。特朗普與國會關係進一步惡化,他的稅制改革和經濟刺激措施勢必受到建制的挑戰,改革縮水甚至難產的可能性愈來愈高。中國政府看來已經將政策重點由「保增長」移向「防風險」,表外信用收縮和金融反腐全面展開,中國面臨的不僅是資金成本上升,更是流動性的收縮、監管的收縮。這種舉動長遠來看有利於降低系統性金融風險,不過短期卻不利於增長,甚至可能刺激信用違約的個別事件。

 

  全球貨幣環境正常化,已經進入了第二階段,美中歐央行會分別收縮資產負債表,這應該是今後數年的一個重要經濟看點。不過各國經濟的復甦根基並不扎實,增長數據中存在著大量QE所帶來的貨幣幻影,市場情緒也不穩定,沒有一個國家希望本國匯率大幅升值,所以筆者預期縮表活動在可預見的未來都會比較溫和,帶有強烈的試探色彩,隨時準備「糾錯」。一旦經濟出現明顯下滑,不排除貨幣政策重回QE。儘管如此,必須強調收縮流動性可能給經濟和市場帶來更直接的威脅。利率儘管有所上升,比起歷史水準還是甚低的。經濟與市場某些部門卻已經習慣於央行源源不斷提供的廉價流動性,一旦借貸斷流,信用風險可能增加。

 

  特朗普當選,曾經一度帶來巨大的貿易保護主義擔心,現在看來出現全面貿易戰的機會不大。候選人特朗普可以發出任何狂言,但是總統特朗普就受到體制和現有政策的制約。特朗普內閣在執政上,被國會搞得焦頭爛額,已經失去了當選時的銳氣,他們的當務之急乃是推動稅務改革,貿易戰被高叫價的雙邊貿易談判所取代,不過懲罰性關稅個案仍將出現。特朗普政府的執政能力還受到通俄調查的嚴重干擾。

 

  由於各國貨幣政策存在很大的不確定性,經濟增長也呈此消彼長狀態,政治局勢複雜多變,2017年的一個突出特點是匯率走勢飄忽不定。筆者看來,美元仍是強勢貨幣,畢竟聯儲是唯一一家敢於直言加息、縮表的,但是資金流入歐元區和日圓的避險功能帶來短期的波動,更讓今年的匯市有更多的懸念。石油價格,是今年的另一個懸念。為了阿美上市賣個好價錢,沙特阿拉伯在減產上表現出空前的積極,但是美國新增產能卻不斷上升,庫存居高不下,OPEC和俄羅斯的遵守協定的意願將決定油價的方向。

 

  本文原載於財訊雜誌,為個人意見,並非投資建議或勸誘。

 

 

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