「港股走勢落後，估值被嚴重低估。」這句話說了好幾年。恒指跟跌不跟升，已司空見慣，近日受Omicron變種病毒的憂慮下，恒指市帳率回到了歷史低位，不足1倍。過去，恒指曾出現三次「破淨」。第一次是1998年亞洲金融海嘯，當年外資大規模撤出港股，1998年8月13日最低點時恒指PE(TTM．下同)為8.1倍，PB(LF．下同)為0.93倍；第二次是在2015年，當年受累於A股大跌，原因包括過度槓桿、股指期貨造空，以及2015年12聯儲局啟動加息周期之後，2016年2月12日最低點時恒指PE為7.9倍，PB為0.98倍；第三次就是去年2020年全球新冠疫情爆發，2020年3月23日最低點時恒指PE為8.9倍，PB為0.93倍。
值得留意的是，三次「破淨」維持的時間很短，第一次僅5個交易日，第二次為2個交易日，第三次較長有16個交易日。恒指昨日(30日)再「破淨」，低見23175後反彈，今日(1日)更反彈持續。似乎1倍以下市帳率的恒指，終於叫投資者動心，難度恒指已見底反彈？不過，關乎Omicron變種病毒的影響，市場仍在考量其傳播力、致命率等，而且專家指最快要三至四個星期才可得悉其基因排序。再者，隔晚聯儲局主席鮑威爾突然變鷹，稱可提前完成減碼購債，而對於通脹更說了放棄「暫時性」字眼。資本市場這一輪面對的衝擊的確是震撼而複雜，試問以市帳率就認定恒指估值已見底？相信理據不太足夠。
筆者試從另一角度想。過去，恒指1倍的市帳率確是見底機會甚高，那麼市盈率PE又如何呢？似乎難見底遠矣。首先，恒指現時的PE在11月底是15.25倍，不計算1982年11月曾見過5.57倍比較，2009年1至2月曾見過7倍幾，去年3至4月曾到過9倍多，因此以PE計算，似乎未來跌幅可以十分驚人。另一方面，現時港股估值上已經有極大分別，從前金融行業佔一半，其資產價值較「實在」，帳面價值較高。相反，現時恒生指數成分股已大變天，已是另一個世界，科技股的價值來看盈利動力，不是帳面價格，市帳率低，並不一定是便宜。
2020年9月開始，恒指成分股加入小米(01810)、阿里(09988)開始。變動前，金融股佔比49.03%。科技股由騰訊(00700)一隻11.48%，變為ATX，佔比17.29%。當年12月加埋美團(03690)，ATMX佔比就去到23.32%了。及後，2021年3月加入阿里健康(00241)，到12月開始加入網易(09999)、京東集團(09618)等後，科技股變動後佔比激增至29.4%。由於科技股有較高PE，加入恒指後，整體PE拉高了。當年2020年9月，恒指PE是10.92倍，金融類別8.01倍，工商(包括了騰訊)是16.76倍；在2020年12月，恒指PE提升至13.96倍，金融類別9.85倍，工商(包括了ATMX)升至22.62倍。最新11月的恒指PE，儘管我們見到市帳率1倍，但實際PE高達15.25倍，金融類別9.65倍，回到2021年11月的PE，但工商PE仍高達25.87倍，假如市場要便宜才吸納的話，工商PE在近期低位是不足13倍，意即要現時工商估值劈一半，恒指要跌幾千點才見底，也不足為奇。《新城晉峰資產管理董事 林嘉麒》
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