《融天納地》內地前瞻性ＰＭＩ數據自三月份開始就持續反彈，新訂單和出口訂單均呈現明
顯的回暖。不過，從大中小型企業的結構來看，中小型企業的盈利狀況和下游需求並未出現明顯
好轉，仍相對落後，顯示出內地貨幣政策的定向精准滴灌方式仍將持續，另外後續經濟回暖的彈
性存在不足，仍需繼續觀察。
截至目前，參考就業數據估算的美國的復工程度仍在４０％左右，復工的延後節奏基本符合
預期。如果本年度剩下的４個月不再重新爆發更嚴重的疫情，或者疫苗的研發、量產順利進行，
那麼海外需求的恢復只是時間的問題。
近期內地宏觀經濟數據陸續出臺，在內需外需雙循環模式逐步步入正軌的情況下，若經濟數
據表現符合預期或超預期，將支撐資本市場資產價格。不過，若數據萬一不及預期，風險資產在
高估值的影響下，將面臨較大下挫壓力。故此，實體經濟數據的虛實將主宰股市未來的表現。
在其他經濟領域，８月份經濟延續弱復甦，正面因素主要來自供需關係的再平衡。復工復產
初期，供應復甦快於需求，造成庫存高企、價格低迷，隨著內部經濟活動持續恢復，供應側改善
基本完成，需求側復甦則仍在延續，將引發庫存去化和再通脹，目前相關發展的速度並不快。在
內地政策領域，目前流動性環境已經基本恢復並暫時穩定在疫情之前的水平，但預計短期內流動
性僅能維持緊平衡狀態。
參考數據，內地需求復甦的動力主要來自三方面。一、汽車消費恢復理想；二、水患減弱，
疊加專項債發行重啟，有利於基建和房地產建安投資略為回升；三、出口高景氣。故此，供應穩
定疊加需求略為改善，對應產成品庫存去化、ＰＰＩ反彈。ＣＰＩ受高基數和服務消費弱勢影響
，回落趨勢可持續到年底。
樂觀表現的背後，仍需要留意內地基建投資增長速度的同比增長能否在第三季度的發債高峰
之後，持續保持３％以上的增長速度？特別是，目前尚有人民幣８５００億的專項債等待發行，
如果按照１０月底之前發行完畢，兩個月落地的假設來看，基建投資增長速度可以維持到１２月
份。可是，從８月份棚戶區改造專項債發行大規模增加，同時基建專項債佔比從此前的８０％以
上迅速下降至５６％的特殊情況而言，後期發債項目落地到基建項目的比例可能也會打折扣，增
長的速度亦將受到影響，不可以過於樂觀。
《資深投資銀行家、中國人民大學講座教授 溫天納》
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