走過行業低谷 玖龍紙業力爭上游

20/11/2019

  中美貿易戰降溫,市場積極尋找受惠板塊。能夠受惠人民幣回勇的造紙行業,過去兩年經歷行業低谷,近期亦憑「雙11」消息拉動,帶動紙價回暖,相信行業龍頭玖龍紙業(02689)有力向上。

 

  雙11購物狂潮剛過去,眾望所歸,交易金額再破紀錄,其中天貓交易額按年增26%至2,684億元(人民幣,下同),人行亦首度公布處理網絡支付金額,按年升1.6倍至1.48億元。國家郵政局預測,11月11日至18日期間,快遞行業處理的郵快件業務將達到28億件。

 

  龐大的快遞量,衍生了數之不盡的包裝箱需求,紙價亦得以回升,顯示內地紙業價格的中國造紙業價格指數已見底回升。而反映包裝紙市場的瓦楞紙價,則由8月見起逐步回升。

  

  當然,一剎那的光輝,不代表永恒,需有持續性,才產生投資價值。除了雙11以外,中美貿易戰降溫,相信有利行業前景。

 

  一來,造紙行業與經濟景氣度相關。適逢財新製造業指數(PMI)連升4個月,反映中小企業的出口定單持續有改善。而造紙業受製造業、消費市道影響,若中美達成和解,帶動經濟回暖,自然可以分一杯羹。

 

 

美廢紙進口需徵25%稅

 

  二來,中美互相加徵關稅,其中中國對美國木材、廢紙、廢紙漿等進口產品加收25%關稅,令造紙業的原材料供應變得緊張,成本也加升。若然中美取消或降低關稅,行業的成本壓力將得到紓緩。

 

  三來,人民幣匯率對造紙業影響不小。由於行業大部分原材料以美元計價,人民幣貶值將增加企業成本。同時,造紙股負債比率不輕,部分更是外匯債務。若然人民幣止跌回升,將可減低企業的成本壓力。

 

  玖紙為內地最大的箱板原紙產品生產商,約八成半收入來自包裝紙業務(包括卡紙、高強瓦楞芯紙及塗布灰底白板紙),自然難以倖免貿易戰的影響。

 

銷量創新高盈利卻倒退

 

  截至今年6月的去年度業績,玖紙表現實在一般般,雖然銷量及銷售額均創新高,但利潤方面則見倒退。銷量按年升8.5%至1,410萬噸,銷售額則升3.5%至546.5億元。當中新增的110萬噸紙,分別來自中國業務、越南業務及新收購的美國業務銷量增加約20萬噸、10萬噸,以及80萬噸所帶動。

 

  不過,在售價下滑速度高於成本下滑速度的情況下,引致盈利減少。毛利率由去年同期的21.9%,大幅降至15.4%。可以慶幸的是,這水平的毛利率,已貼近集團的歷史低位,僅得2009年金融海嘯時的15.2%低於現時水平,反映毛利率再跌空間有限。

 

藉進口OCC享成本優勢

 

  當然,毛利率低並不止玖紙一家,而是行業的普遍現象。有危自有機,工銀國際指出,目前行業的低毛利率,會迫使一些細規模企業結業,特別是一些未能享受低成本舊瓦楞紙箱(OCC)進口配額的企業。

 

  由於進口OCC的成本,近來較內地的OCC便宜,故此能夠進口OCC的企業,便享有成本優勢。工銀國際指出,今年以來,全國約1,000家造紙商只得約60間企業獲得此配額。當中,玖紙和理文(02314)享有配額較多,約40%至50%的原材料,為低進口OCC。因此,該行預期龍頭企業有望藉此擴大市佔率。

 

可藉行業整合成大贏家

 

  一旦行業出現大規模整合,其好處不容低估。體育用品行業便曾出現類似情況,2011年中至2014年初經歷行業低潮,隨後出現汰弱留強,只剩下競爭力較強的大型企業,市佔率擴張,最終企業股價得以鳳凰重生,兩大龍頭安踏(02020)、李寧(02331)股價自2016年起逐步回升,今年更加升到你唔信,遠遠跑贏大市。

 

  花旗上周發表報告指,預期玖紙每噸紙的淨利潤,將於今年第四季見底,約每噸100至200元,至明年上半年更可反彈至250元。再者,玖紙上一財年雖然有多個擴產項目,淨負債比率卻是過去十年最低,按年下降5.6個百分點至 59.7%,反映集團經營環境已經歷最壞時間,未來相信轉好機會較大。

 

  估值上,其預測市盈率為8倍,龍頭來說不算貴,如中美談判不至太壞,甚至真的達成協議,相信對其估值有莫大裨益。

 

  玖紙上周五(15日)收報7.68港元,相比2017年17港元以上的高峰,現價不足一半。近半年,其在7港元水平一直受阻,3度突破不果後,終於在本月以大陽燭升穿,同時突破250天線,走勢明顯轉強,如無特別壞消息,不妨於7.6港元買貨跟進,目標去年高位約9.2港元,失守250天線(現於7.15港元)止蝕。

  

轉載自《iMONEY智富雜誌

 

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