中央推健康中國戰略 醫藥股良好趨勢可續

　　今年醫藥股表現不俗，其中藥明生物（02269）最多升逾八成，相當誇張。無他，整體醫藥行業不單有國策加持，再加上人口老化，以及人均收入上升，居民對高端藥品、醫療服務的需求和負擔能力均有所提升，個別受惠行業改革、產品結構升級的醫藥股，未來都有估值重估的機會。

（CNS資料圖片）

最新消息：行業純利增長不俗

　　兩會期間，國務院總理李克強在政府工作報告指，將會實施健康中國戰略，當中會提高基本醫保和大病保險的保障水平，居民基本醫保人均財政補助標準將再增加40元（人民幣．下同），一半用於大病保險，這將有利於醫藥市場的穩步發展；又強調支持中醫藥事業傳承發展。綜觀國家政策配合，加強扶持醫藥行業，外界普遍預期今年行業能延續良好的發展趨勢。

　　踏入業績期，醫藥股表現同樣讓人滿意，截至周五（23日），已最少有6隻醫藥股公布業績，大部分純利錄得逾兩成或以上的增長。在業績帶動下，石藥集團（01093）及藥明生物股價一度破頂，後者更高見81.9元，創歷史新高。石藥去年營業額為154.63億港元，按年升25%，純利27.71億港元，升31.9%，派末期息15港仙。

　　另外，藥明生物的業績更加突出，純利為2.53億元，按年升近八成，但不派末期息。值得注意是，藥明在業績前公布與長期夥伴中裕新藥（TaiMed Biologics）合作的創新藥物Trogarzo，已獲美國食品及藥物管理局（FDA）批准上市，也是首批在華生產的新生物藥。是次合作中，中裕新藥負責創制Trogarzo，而藥明生物協助生產，該藥主要用於治療成人愛滋病病毒（HIV）感染者。

重點：

　　‧兩會期間繼續有利好醫藥行業的政策推出，例如提高基本醫保和大病保險的保障水平

　　‧國策扶持下，不少醫藥股派亮麗成績表，刺激股價一度破頂

　　‧在兩票制下，醫藥分析員預期長遠可令醫藥分銷股獲得估值重估

行業概況：醫改增分銷商毛利率

　　近年內地醫藥行業處於改革高峰期，例如醫保控費、兩票制等。星展唯高達（香港）中國醫療行業分析員江偉明看好兩票制有利醫藥分銷行業，間接促使分銷商的毛利率上升，市場份額也會逐步提高，此外在中央的新政策之下，分銷商可更快收回應收帳款，這些因素能夠令相關股份獲得重估。

　　何謂「兩票制」？ 早在2016年12月26日，國務院醫改辦、國家衛生計生委 、國家食品藥品監管總局（CFDA）等聯合發布《關於在公立醫療機構藥品採購中推行「兩票制」的實施意見（試行）》，文件於去年1月9日正式對外公布。

　　具體說，這個制度規定由藥品生產商至流通企業只開一次發票，由流通企業至醫療機構再開一次發票。由於過往傳統模式，藥品從藥廠供應到醫療機構，中間會有多層經銷商經手，導致層層剝削，但自兩票制實施後，交易環節被大大壓縮，藥品採購流程變得更為精簡，間接推低藥價。

　　更重要是，由於藥品銷售過程中，減少了多層經銷商，競爭減少，促使直銷比例有所上升，分銷商的毛利率可上升1至5個百分點（見圖）。

　　此外， 中央希望首100家醫藥分銷商的市場份額能夠在2020年提升至90%，而且會加強各政策及部門的配合，例如CFDA在去年5月公布有關整治醫藥批發企業的數字，指全國有藥品批發企業1.3萬間，完成監察檢查1.1萬間批發企業，當中有1,383間需要立案調查，另有4,236間需要整改。在此情況下，江偉明認為規模較小的分銷商將會被淘汰，並大約有兩成的市場份額將會釋放出來。

　　去年「十九大」報告提到要全面取消以藥養醫，健全藥品供應保障制度，目的是減輕群眾的醫療負擔。內地公立醫院本來主要靠藥品加成的收入、政府補貼和醫療服務費維持運作，但改革後，所有公立醫院要取消藥品加成。由於公立醫院的收入減少，拖欠藥商帳款的日數也變得愈來愈長，從而使藥商的債務問題加劇，遇上加息周期，變相會更吃力。

助國企降應收帳款

　　不過，有「危」的同時，當然會有「機」，去年國務院醫改辦提出新要求，就是對於公立醫院院長的績效評核指標中，會加入考量還款給藥物分銷商的時間。江偉明表示，2016年醫藥分銷商的市場份額有61%是國企，中央有意幫助國企藥商降低應收帳款，幫助企業去槓桿，而藥品加成只會對公立醫院有短暫的影響，因為醫院會提高醫療服務費以增加收入，相信今年第四季會有明顯改善。

　　大家還需留意一點，即使現在醫藥分銷行業有待整合加速，又有國策支持，但短期未必馬上觸發估值重估，因為很多上市的醫藥分銷商，有22%至50%的銷售額來自旗下的經銷商或代理商，在新制度下，部分經銷商將會被淘汰。

個股追蹤：石藥轉型有成 業績受惠

　　在內地「長生不老」一度被列為敏感詞，另一邊廂研發「靈丹妙藥」的醫藥股卻成市場焦點，但凡有基因療法、生物醫學概念的股份無一不被喪炒，今期講的石藥集團（01093）曾經破頂，今年累升30%以上，盡顯牛股本色。

　　彭博綜合預測，石藥今明兩年每股盈利為0.577元和0.723元，按年增長27%及25%，現價相當於今年市盈率高達36倍，顯然這樣的估值，背負市場很高的預期。

　　無他，石藥公布出來的業績，確實散發住倍升股的特質，難怪資金埋堆。石藥去年收入增長25%至154.63億元，全年賺27.71億元，上升31.9%，毛利率連升4年，至60.4%，比上年度增加9.4個百分點，帶動純利率上升0.9個百分點，至17.9%。

　　石藥業績可分兩個層次來看。首先，整體盈利向上，要歸功於維他命C業務大幅改善，去年來自維他命C的經營利潤達6.14億元，相比上年度的2,572.6萬元，激增廿多倍。不過，觀乎維他命C的技術含量和市場競爭性，潛力始終有限，因此，光靠單一業務翻身，怎說也撐不起30多倍的估值。

　　說到底，近年石藥股價脫胎換骨，皆因市場憧憬公司由原料藥生產商，轉型至研發毛利率更高的創新藥生產商，由於產品結構優化，可驅動公司收入、利潤率同步上升，而最新業績正顯示公司轉型得有板有眼。

　　資料顯示，目前石藥來自成藥的收入佔比最高，去年分部收入為113.74億元，比重達到73.6%，而創新藥又佔其中的57.9%，至65.82億元，按年上升37.9%。公司解釋，「恩必普」和「津優力」等藥品獲納入2017年新版國家醫保目錄，為產品加添動力，而且市場份額進一步擴大。

　　引述券商數字，治療急性腦中風的「恩必普」去年銷售增長35%，至於腫瘤科藥物增長超過七成，當中「多美素」升47%，「津優力」更增長145%。瑞信指，公司有信心今年創新藥的銷售額可達100億元，換言之，創新藥按年增幅可能達到五成，而在成藥分部的佔比，也有機會升至60%以上，有助推升整體毛利率。

升勢過急 20元下再吸

　　值得注意是，石藥的研發項目約200個，主要集中在心血管、腫瘤、代謝類疾病等領域，其中「注射用紫杉醇」已取得生產批准；6個藥品取得臨床研究批准，又提交了11個藥品的生產申請，待批生產藥品有26個，反映公司創新藥的供應不絕，足以支持未來業績快速增長。關鍵是，石藥股價在績後的升幅太勁，曾單日漲11%，技術已呈超買，可待20元以下再吸。

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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