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03333 中國恒大
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大行報告

06/09/2019 15:40

【嚟緊炒D乜】聯邦制藥拓糖尿病藥配合國策,股價待破250天線

  《嚟緊炒D乜》聯邦制藥(03933)2019年上半年業績優於預期,未來將更專注本
業,其大力開發糖尿病藥物的策略配合國策,股價重估有望。
  聯邦製藥是集研發、生產、經營於一體的綜合性製藥集團,主要從事銷售中間體、原料藥(
抗生素產品)及製劑產品業務。該公司2019年上半年的收入增長7﹒8%至約41億元(人
民幣.下同)。原料藥和制劑產品的銷售增長,抵銷了中間體銷售下跌的影響。未計利息、稅項
、折舊及攤銷前溢利上升24﹒5%至7﹒8億元,估計主要來自原料藥和制劑產品的盈利貢獻
。該公司的制劑產品包括胰島素系列產品(重組人胰島素注射液,商品名「聯邦優思靈」)和甘
精胰島素注射液(商品名「聯邦優樂靈」)、注射用哌拉西林鈉他唑巴坦鈉(商品名「聯邦他唑
仙」)、阿莫西林膠囊(商品名「聯邦阿莫仙」)和治療阿爾茨海默型癡呆的鹽酸美金剛(商品
名「邦得清」)等,銷售收入增長由12%至76%不等。該公司因應市場變化調整了中間體及
原料藥業務的銷售策略。中間體6-APA的市場價格下跌,該公司於是提高了半合成青黴素原
料藥的銷售。該公司的中間體及原料藥在中國出口市場繼續佔有領先的行業地位。

*半年盈利急升,換股債錄公平值收益*

  聯邦制藥半年擁有人應佔溢利上升224﹒6%至約3億元。可換股債券公平值變動由虧損
2﹒8億元變為收益約5240萬元,是業績顯著好轉的主要原因。投資物業的公平值變動虧損
也影響該公司的盈利。撇除投資物業和可換股債券公平值變動,該公司的除稅前溢利其實下跌約
22﹒8%。雖然聯邦制藥今年上半年的基本業務盈利能力下跌,但該公司前景其實正在轉好。
  首先,聯邦制藥於8月初宣布以增資入股和股權轉讓方式出售聯邦制藥(成都)有限公司予
中國恆大(03333),總代價約10億元。聯邦制藥(成都)目前持有兩幅位於四川省成都
市彭州市牡丹大道南段8號的商業住宅用地,總地盤面積約32﹒4萬平方米,預期交易初步可
帶來未經審核盈利約3600萬元。盈利入帳時間未定,而用地公允值和交易實際開支的變化,
以及投資合作協議的進展,或會影響最終盈利金額。交易的所得款項淨額將用於聯邦制藥的藥品
生產及銷售業務及一般營運資金。物業公允值對聯邦制藥的業績的影響將會逐步減少。

*中間體產品價格或見底回升提利盈利*

  聯邦制藥本來是全球最大的中間體6-APA生產商。該公司於2019年上半年因市場價
格下跌而減少6-APA的對外銷售,以免產品價格下跌嚴重打擊。管理層最近向證券商表示,
6-APA目前的價格已接近見底,價格一旦見底回升,將會對聯邦制藥的盈利有利。
  聯邦製藥是國內第一間同時擁有第二代和第三代胰島素生產能力的企業。該公司在珠海和中
山建立了大型的人胰島素及類似物生產基地,實現了糖尿病生物製藥領域產研一體化。目前上市
產品有重組人胰島素(第二代胰島素產品)注射液「優思靈USLIN」系列產品和甘精胰島素
(第三代胰島素產品)注射液「聯邦優樂靈USLEN」。「優思靈USLIN」系列產品採用
畢赤酵母表達技術,具有純度高、安全性好、價格實惠等優勢,質量標準均高於現行的中國藥典
、美國藥典、歐洲藥典標準。「聯邦優樂靈USLEN」採用先進的純化技術和生產設備,產品
質量符合美國藥典標準。

*估值仍低,股價8月中以來節節上升*

  聯邦制藥管理層在公布2019年中期業績後,在分析師會議期間維持了第二代胰島素
2019年收入增長20%的預測。第二代胰島素是目前最廣泛使用的糖尿病藥物。第三代胰島
素則具有副作用小、安全性及效力提高的好處,更可模擬人體生理性胰島素分泌曲線,精準調節
人體血糖濃度。該公司的第三代胰島素於8月底已於全中國22個省份中標或獲採購。國家醫保
局人力資源社會保障部於8月中印發《國家基本醫療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄》,表
明優先考慮國家基本藥物中的非醫保品種、癌症及罕見病等重大疾病治療用藥、高血壓和糖尿病
等慢性病治療用藥、兒童用藥以及急搶救用藥等,對聯邦制藥的胰島素銷售有利。
  聯邦制藥現已躋身中國主要胰島素產品生產商之列,在上市醫藥股中屬市盈率較低者,目前
預測市盈率12﹒2倍。股價自8月中以來節節上升,現已升近250天線(約4﹒818元)
的阻力位,一旦突破,上升空間極大。《經濟通通訊社特約分析師 韋健士》

  表列聯邦制藥(03933)近年主要業績數據:

  數據 2019年中期   2018年度    2017年度    2016年度
------------------------------------------
  收益  40﹒90億   75﹒11億    68﹒27億    60﹒78億
      (+7﹒8%) (+10﹒0%)  (+12﹒3%)   (-5﹒7%)

  毛利  17﹒21億   30﹒52億    24﹒98億    21﹒62億
      (+8﹒5%) (+22﹒2%)  (+15﹒5%)  (-12﹒8%)

  盈利   2﹒96億    6﹒83億   8175﹒8萬    (2﹒72億)
      (+2﹒2倍)  (+7﹒4倍)     (虧轉盈)     (盈轉虧)

  股息     --     6﹒00分     5﹒00分       --
------------------------------------------
  註:年結日為12月31日,貨幣為人民幣

  表列聯邦制藥(03933)及部分同業股價表現:

  股份(編號)       今年以來(%)  第三季以來(%)  本月以來(%)
------------------------------------------
  聯邦制藥(03933)   +15﹒8    +13﹒1      +5﹒3
  四環醫藥(00460)    +3﹒3    -20﹒5      +0﹒7
  白雲山 (00874)    +8﹒3    -14﹒0      +1﹒7
  石藥集團(01093)   +44﹒1    +26﹒8      +2﹒0
  國藥控股(01099)   -16﹒2     +0﹒8      -4﹒6  
  中生製藥(01177)   +1﹒2倍    +43﹒7      -1﹒5
  三生製藥(01530)   +22﹒1     -8﹒6      +1﹒5
  石四藥 (02005)   +21﹒2     -1﹒4      +0﹒3
  綠葉製藥(02186)   +16﹒1    +10﹒2      +2﹒6
  復星醫藥(02196)    +5﹒6     +2﹒6      +2﹒8
  上海醫藥(02607)    -2﹒3     +1﹒1      +1﹒6
------------------------------------------
  股指
  恆生指數           +3﹒1     -6﹒7      +3﹒6
  國企指數           +3﹒0     -4﹒2      +3﹒4
------------------------------------------
  註:資料截至9月6日下午3時半

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備註: 即時報價更新時間為 17/10/2019 11:03
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