世事政情

　　吞下去年9月的「閉門羹」，1.5萬億美元體量的中國國債經過一年的改革，周四(24日)終獲富時羅素派出「入場券」，將自明年10月起分批納入富時世界國債指數(WGBI)，料吸引逾千億美元流入。

　　「國債入富」對中國而言可謂穩贏，現時外資9.16%的持有量佔比未來勢續攀升。不過，美國兩大智庫之一的CSIS(戰略與國際研究中心)最新發表長達113頁的《中國經濟風險矩陣》報告指，資本帳戶開放無可避免將國內金融壓力與國外市場緊密聯繫在一起，增加金融動盪的可能性。

料吸引千億美元流入，攤薄美元債

　　繼去年4月彭博巴克萊全球綜合指數、今年首季摩通全球新興市場政府債券指數後，全球三大債券指數公司之一的富時羅素，經過兩年觀察考量，終為中國債市開綠燈，將自明年10月起分批將中國國債納入富時世界國債指數(WGBI)。

機構估算，中國國債入富料吸引千億美元級資金流入；惟智庫警告，資本開放的同時，或增加金融動盪的可能性。

　　截至8月，已連續21個月增持人民幣債券的外資，共持有近1.6萬億人幣記帳式國債，佔國債托管量9.16%。據大摩、花旗、瑞銀、貝萊德等機構估算，「入富」將帶來900億-1700億美元資金流入；高盛另預計，中國國債獲納入WGBI後，將攤薄現時美國、歐洲、英國、日本的比重，其中美元債獲將錄得510億美元的資金流出。

　　「國債入富」意味全球三大債券指數悉數收納中國，無論是吸引資金流入，還是推動制度接軌，乃至助力人民幣國際化，對中國來說都是穩贏。儘管外資持有國債比例不足10%、持有在岸債券總比例更不足3%，但從近日恒大「求助」風波引發美元債殖利率飆升，蔓延至境內存續債債價暴跌，顯示硬幣總有兩面。

開放愈多，實際控制決策結果愈難

　　美國兩大智庫之一的的CSIS，本周發表題為《中國經濟風險矩陣(The China Economic Risk Matrix)》的報告，將「資本市場開放」列為評估中國經濟風險矩陣的5大風險關鍵領域之一(另4個為房地產、銀行、債務、外部壓力)。

　　報告直言，中國金融市場及經濟對外國參與者開放愈多，當局實際控制決策結果的難度就愈大；而為了保持對承諾實施更大程度開放的公信力，北京必然涉及放棄對該體系一定程度的控制。以債市為例，報告指，倘若外資將來持有更多中國債券，那麼在外部因素的推動下，其行為的變化或觸發境內利率的變化。(對此，國內券商相反觀點認為，外資增持中債的佔比依然低於內銀，對價格波動的話語權仍偏弱。)

　　目前，中美10年期國債息差徘徊240基點的歷史高位，以及人幣匯率勁升，被視作國債為首的人民幣資產倍受青睞的主因。不過報告就指，北京仍無法「fight the FED」，例如今年3月美元融資成本突然飆升引發國內資金壓力。

　　報告認為，關鍵問題是，繁榮與蕭條的消長如何、投機性資金何時潮起潮落。鑑於此，確保經濟增長、防止樓市崩盤、一定程度的資本管制至關重要。

　　市場預期中國5月官方製造業PMI穩中有升之際，實際讀數卻意外跌穿榮枯線，中小企、消費品製造、新訂單等分項指數，不約而同齊由擴張轉為收縮。簡而言之，經濟仍受制有效需求不足，並似與愈演愈烈的存款搬家形成共振，需警惕流動性陷阱。

有效需求不足、生產成本上升

　　國家統計局周五（31日）公布，5月製造業PMI錄49.5（預期：50.4），按月跌0.9個百分點。其中，反映內需的新訂單指數及反映外需的新出口訂單指數，雙雙跌入收縮區間；反映市場需求不足的製造業企業比重重回六成以上（60.6%）。

5月製造業新訂單指數及新出口訂單指數，雙雙跌入收縮區間。

　　有效需求不足之外，生產成本亦加快上升。數據顯示，購進物價指數連升三個月至56.9，且漲幅達2.9個百分點，遠大於出廠價格的1.3個百分點，不利於企業效益持續恢復向好。

　　兩大逆風疊加，恐令企業對增加投資、擴大產能保持謹慎，4月盡顯疲軟的信貸意願或在5月持續。央媽旗下《金融時報》昨日（30日）就稱，5月金融數據將繼續受到M2增速較快下降的影響。被視作「總存款」的M2，一直是廣義貨幣供應量的風向標，增速節節走低，一大原因即是存款資金向理財產品、債市等領域轉移。

債券受捧擴中美息差施壓人幣

　　看看近期「秒光」和「漲停」的超長國債，以及規模兩個月間膨脹近3萬億元的銀行理財規模，一大後果即是中國10年期、30年期國債收益率迭創新低，與美債息差擴大增加了人民幣貶值壓力。人民幣本月兌一籃子貿易加權貨幣錄今年以來首次貶值後，有交易員甚至預期，兌美元或重現2015年式的一次性貶值。

內地銀行理財規模近兩個月間膨脹近3萬億元。

　　不過，從人民銀行最新發聲指「必要時將賣出國債（價跌息升）」、「2.5-3%是十年期國債收益率的合理區間（現約2.33%）」的表態看，當局並不樂見本幣貶值，除了事關最高層「強大的貨幣」理念，還有一大原因是貶值恐加劇需求失衡。

　　儘管央媽料力抗貶壓，但居民和企業一邊坐擁大量現金，一邊抱團收益相對較高的無風險資產，而非消費或投資，要防止經濟陷入「流動性陷阱」，政府帶頭發債和加大投資、推動傳統產業轉型升級、擴大消費品以舊換新力度之外，且看7月三中全會在「增收」二字有何大招待出。