世事政情

　　當西方掙扎於「黑暗冬天」之時，抗疫模範生中國的經濟復甦動力不減。最新官方製造業PMI連續第9個月擴張，錄52.1的逾三年高點，其中生產指數、新訂單指數續一馬當先。鑒於此，央媽正部署從「逆周期」政策框架轉至「跨周期」。

生產端持續復甦，紡織服裝業拖後腿

　　國家統計局周一(30日)公布，11月製造業採購經理指數(PMI)為52.1%(市場預估:51.5%)，按月升0.7個百分點，創2017年9月以來最高。從分類指數看，升勢主要由生產及新訂單子指數帶動，其中新出口訂單連升7個月，顯示海外經濟體對中國產品需求強勁。

中國最新官方製造業PMI連續第9個月擴張，錄52.1的逾三年高點。

　　成功控制肺疫疫情蔓延的中國，生產端持續復甦從11月高頻數據早見端倪。無論是煉油廠開工率升、螺紋鋼庫存降，還是創紀錄的粗鋼產量、飆至7年半新高的銅價，都顯示製造業加速恢復增長。

　　儘管生產紅紅火火，但從業人員指數仍錄49.5%的臨界點以下，顯示企業對招聘保持謹慎；而小企業PMI表現明顯遜色於大中型企業(紡織服裝業PMI更低於臨界點)，加上工業企業應收帳款增速上升，反映現金流壓力加大，小企業經營步履唯艱並未根本改善。

重點將轉應對更長期風險及結構挑戰

　　一邊是國內經濟整體復甦勢頭強勁，另一邊是行業恢復情況不均衡，上周強調「盡可能長時間實施正常貨幣政策」的央媽，如何把握回歸常態步伐的節奏，避免逆周期政策過早或過度「退坡」衝擊實體經濟和資本市場，考驗不小。

　　值得一提的是，央媽在第三季度中國貨幣政策執行報告中，特別提及「搞好跨周期政策設計」，是繼7月中央政治局會議首次提及「跨周期」後，再意有所指。到底何謂「跨周期」?即政策焦點不再僅關注眼下或短期波動，而將轉向應對更長期風險及結構挑戰；對中國而言，後者包括國際環境變化、人口結構老化、地方隱形債務、地產價格高企等。

　　中國決策者的眼光似長遠過無底限放水的西方世界，全球最大對沖基金橋水的創始人達里奧近日就指，倘若在接下來的6個月，美歐泥足深陷於大流行，直到受控或六成人口治接種疫苗，資金將繼續流向增長和可預測的地方，那就是中國。

　　春節錯位效應下，中國2月官方製造業、非製造業PMI一冷一熱——前者按月跌0.1個百分點至49.1，連續第五個月低於榮枯線；後者按月升0.7個百分點至51.4，錄五個月最高。數據符合預期，但經濟整體運作平穩之下，小企業面臨的暗湧正愈來愈大。

市場需求疲軟最大痛點

　　國家統計局周五（1日）揭盅經濟先行指標，由於春節八天假期的季節效應，製造業PMI的五大分類指數（生產、新訂單、原物料庫存、從業人員、供應商配送時間）均低於榮枯線，意味全數表現較1月收縮。

非製造業PMI按月升0.7個百分點至51.4，錄五個月最高。

　　時值周四（29日）中央政治局會議要求，「大力推動現代化產業體系建設，加速發展新質生產力」，處於傳統生產淡季的製造業，難掩大型企業生產、新訂單連續第10個月擴張，高技術製造業亦連續第四個月擴張。

　　但更值留意的，是連續第11個月位於收縮區間的小型企業PMI，最新錄46.4的八個月最低。北京大學最新調查報告亦顯示，市場需求疲軟持續成為小微經營者最大痛點且壓力加劇，而去年第四季應收帳款均值10萬元，佔季度營收比例高達67%，折射近日曝出的「貴州女企業家向地方政府討工程款陷尋釁滋事被批捕」事件僅冰山一角。

中金籲中央加槓桿萬億

　　小微企業被稱為國民經濟的「毛細血管」，亦是就業蓄水池，除了面臨需求不足、應收帳款，另一難題則是融資難、融資貴。北大報告顯示，其通過線上、線下貸款獲得融資的年化利率分別為8.9%、6.2%。

積極的財政政策如何「適度加力」，勢是下周兩會的焦點。

　　鑑於此，儘管中國高技術製造業、汽車業等投資和生產如火如荼，但產能過剩、需求不足等始終如影隨形，對此，從中央到地方紛紛出招，包括中央財經委拍板實施大規模設備更新和消費品以舊換新，深圳推出24項措施促進汽車出口，包括支持車企在深製造基地生產出口車型、打造二手車出口企業集群等。

　　然而，解決資金效率、提振小微及家庭部門勢是繞不過去的門檻，尤其是據內地頂級投行中金測算，2020年至2023年間，企事業單位新增的42.6萬億元中長期貸款中，並未完全流向實體投資，而是通過定存再度回到銀行體系，或用於已有債務的利息支出。

　　那麼如何推動私人部門開啟信用擴張、拉動投資回報率上升？中金提出，中央加槓桿5萬至6萬億元以令財政脈衝重回高點。積極的財政政策如何「適度加力」，勢是下周兩會的焦點。