《投資領域》數碼科技相關公司過去一年普遍錄得相當不俗的表現，例如是電子商貿、外賣送貨及娛樂領域的公司更是備受青睞。在新興市場當中，這類型熱門數碼科技公司佔據整個中國市場，同時在南韓、東南亞、東歐及拉丁美市場中亦不乏類似的投資選擇。　　不過，在投資者熱切追捧數碼科技公司的同時，我們是否需要對這些公司的強勁回報及增長前景，抱有一定的謹慎態度？　　現時眾多受歡迎的數碼科技股公司的估值相當高，基本面看似強勁，惟我們對這些基於假設的預測，普遍看法謹慎，有機會出現與「價值陷阱」相似的「增長陷阱」。如同那些價值陷阱估值便宜卻無法為其業務持續增值，今天受歡迎的數碼科技公司的高增長，又是否真的能夠持續？

＊領先企業優勢難持續＊

　　我們認為，很多互聯網、電子商貿行業的根本問題，就是其初始門檻及成本其實並不高，因此很容易會引來競爭，導致目前領先的企業難以維持盈利優勢。　　過去１２個月，新興市場５間最大的數碼科技企業的投資前自由現金流為５００億美元，相當於其市值的２﹒５％，這意味著假如要通過其所產生的現金流來達致現市值水平需要４０年之多，比新興市場企業平均要多逾倍，而這亦代表著，投資者正在預期上述企業的自由現金流增長速度將會在未來顯著加速，但這是否真的會發生？　　龐大的用戶基礎和驚人的交易額常被視為客戶參與及品牌的明證，但實際上數碼科技公司所做的，是從現有渠道搶佔市場份額，以期當規模達到一定程度後，可以將用戶貨幣化，並由此帶來較高的利潤率，皆因數碼科技公司的成本及資本開支相對傳統渠道為低。　　然而，我們留意到電子商貿、外賣等領域的競爭壓力開始愈來愈大。以中國電商市場為例，阿里巴巴持續地流失市場份額予其競爭對手拼多多。過去１２個月，僅創立５年並持續虧損的拼多多的活躍用戶達７﹒３１億，與經營逾２０年的阿里巴巴的７﹒５７億相距並不遙遠。

＊新模式顧客忠誠度有限＊

　　換句話說，這些顛覆性公司導致客戶和商戶基本上對任何公司都沒有忠誠度，亦令貨幣化的能力受到限制，商品和服務變得沒有差異化，進入門檻降低。　　當中亦有例外，例如是已進行垂直整合又或是受惠於網絡規模效應的公司，惟前景亦並非一片光明。當一些公司透過垂直整合來進行增值的同時，付出的代價就是其資產集中度，導致回報降低；若是採取網絡規模效應的話，反壟斷的監管卻有機會成為問題，螞蟻集團被叫停上市及需要調整營運模式就是明顯例子，而調整後集團對投資者的吸引力將會大減。　　固然，部分數碼科技企業的商業模式最終相信能夠可持續地營運，惟現時絕大部分的數碼科技公司的估值所反映的皆是長遠可有持續增長及回報，投資者需要警惕類似價值陷阱的情況，而這一次是來自增長陷阱。《首源投資北亞洲區分銷業務部董事　譚家駿》

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