上周三（21日）可謂超級議息日，美國聯儲局及日本央行先後在當天公布議息結果。雖然兩行都一如市場預期維持基準利率水平不變，但各自就貨幣政策的未來路向作出啟示，值得細讀。
　
　　特別是日央行新推的一系列政策，一度震撼市場，亦為新世代的央行政策掀起序幕。
　
　　先說影響力較大的聯儲局，該局周三公布維持聯邦儲備利率目標區間於0.25至0.5厘不變。但在會後聲明中就再次指出「加息的理據愈來愈強」，而隨聲明發布的Dot Plot亦顯示絕大多數（17位中有10位）仍預估測今年底利率會升至0.5至0.75厘的區間，簡單而言，聯儲局官員仍傾向年內至少要加息一次。由於11月的議息會議距離美國總統大選的時間太近，加上該次會期並無會後記招，故普遍認為11月會議後加息的機會微乎其微。
　
12月加息言之尚早
　
　　換言之，鐵定12月加息？讀者想確立這看法前，有一點值得三思，就是聯儲局內官員間的分歧明顯愈來愈大，這極可能影響美國未來利率走勢。今次當局雖然維持利率不變，但共有多達3位官員投反對票，分別為Esther George、Loretta Mester及Eric Rosengren，均希望聯儲局馬上加息。
　
　　要知道，一次會議錄得3票反對並非常事，去年全年耶倫就只曾收下兩票反對，而今年內（未計今次會議）則只收過一張反對票。對上一次有3票反對為2014年12月的會議，但與今次不同是當時兩票希望加息，另一票則要求減息，相對之下今次3位反對者目標一致，訴求強烈得多。惟與此同時Dot Plot亦顯示，有多達3位官員預計到年底利率仍會維持在0.25至0.5厘的區間，對比6月時無一位官員預期利率可維持不變到年底，明顯可見個別官員的取態變得保守。而文件亦顯示，17位官員預計完成利率正常化後的利率之中位數為2.9厘，微微低於6月預測時的3厘，而長線經濟增長預測的中位數亦由2%調低至1.8%，兩個數字都反映聯儲局內部對美國經濟前景看法趨淡，加息空間可能收窄。因此，就算聯儲局仍傾向於年底前加息一次，各位亦不可輕視利率長期維持不變的可能。
　
日新政或更具效率
　
　　另一邊廂日央行的新政策，就較聯儲局的更為有趣。表面上日央行的貨幣政策不變，沒有進一步調低負利率，亦沒有加大每月資產購買量，但該行引進一系列新政，可以為全球未來的貨幣政策帶來翻天覆地的改變。
　
　　日央行推出國債孳息曲線控制政策（Yield Curve Control，YCC），將利率政策由現行只為短期利率定下目標，改為控制整條孳息曲線的斜度。該行行長黑田東彥在會後記者會上直言，該行將會透過同時調控長短債息率來刺激通脹，並會將10年期日本國債孳息控制在零息左右。
　

 　
　　這些政策看似無甚特別，但從貨幣政策的經濟學術角度看來，則意義頗大。要了解這政策的意義，先要回顧一下量化寬鬆政策的本質。所謂量寬，就是央行不再透過借貸市場上的「價格」（即是利率）作為首要政策傳遞工具，改為以貨幣供應的「量」作為主要傳遞工作，即透過向金融機構買入大量資產，以供應新增貨幣。但要知道，量寬的最終目標仍是壓低由市場決定的長債孳息率，以達致刺激經濟之效。
　
伯老料新政可解困局
　
　　現在日央行的做法，某程度就是不再以「量」為政策工具，反過來直接為長債息率下錨，將長債息定在某一水平。從這個角度理解，就會見到YCC的效率可能更高，因為央行的工作變成簡單買賣長債，直至息率達標。聯儲局前主席伯南克（Ben Bernanke）這位貨幣政策頂級學者，看到日央行這學術味濃的新政，亦忍不住要在網誌上點評一番。
　
　　伯老指，由於日本不少國債已由央行持有，而私人持有的大都在長期持債的機構投資者手上，不會輕易放售，這個環境反而會令央行更易調節利率，中期而言日央行就算減少每月買債量，仍可能令利率達標，對漸漸面對無債可買困局的日央行而言，新政可解困局。
　
　　市場在消息公布初期反應熱烈，日圓匯價一跌1%，或反映市場初時相信政策有效。但至周三晚圓匯回升，不單補回跌勢，最終更錄得1%的升幅。分析指，市場擔心新政策令日央行減少資產購買規模，減低刺激經濟之效，令圓匯跌轉升。
　
　　但若跟從伯南克的學術分析角度，便知道這個擔憂是多餘的，因為減少購買資產量正是政策的主要目標之一，只要長債控制得宜，政策成效不會削弱。又為何圓匯有如斯反應？伯南克指日央行在推出新政後，仍強調會維持每月約購買80萬億日圓資產是多此一舉，並令訊息混亂，這可能為原因之一。
　
　　若市場將之解讀為日央行新政的信心不足，長債孳息會反過更不受控，大大削弱經濟刺激之效。從昨日的市場反應看來，日央行仍要多作工夫才可說服市場其打擊通縮決心。但這次新的貨幣政策實驗，對其他央行亦有重要的啟示，因為無債可買不只是日央行面對的問題，歐央行、瑞典央行等都漸有類似的困難，如果日央行的試驗成功，將可為各央行再開一條生路。
　

轉載自《iMONEY智富雜誌》