《拆局麒想》投資市場中，有光環的板塊，能夠受到資金寵愛就擁有高估值。從前一句「科技改變未來」，前景亮麗，加上高增長，科技股估值最高，惟現時政策影響下人見人怕。「谷內需」，國家有１４億人口，每人給你一元，也沒有國家政策打壓吧，前景更好，惟股價亦愈跌愈低，令投資者難明。安踏（０２０２０）去年８月見過歷史高位１９１元後，現在腰斬，問題在哪裏？　　　安踏最新公布首季零售金融數據，安踏品牌產品按年錄得１０％至２０％高段的正增長，而ＦＩＬＡ品牌則錄中單位數升幅。其中，前者較去年第四季增長加快，後者則較去年第四季增長明顯減慢。比較國家最新的３月份社會零售銷售數據，絕對是比上足，比下有餘，奈何數據公布當日（１９日）股價急跌。綜觀體育用品股，長期擁有「投資光環」，估值上多年來偏高。安踏今年平均市盈率高達３３倍，同業李寧（０２３３１）更高４７﹒５倍，特步（０１３６８）為３５﹒５倍，３６１度（０１３６１）最合理１２﹒１倍。高估值的原因，背後當然是高增長。看去年度業績，除了李寧去年溢利１﹒４倍外，其餘的也有超過四成的增長。高增長，高估值，很合理。不過，整個板塊估值上已大縮水，安踏往績市盈率已回落至２８倍，李寧３３﹒４倍，特步２７倍，３６１度則是１１﹒６倍。估值的下移正是投資者對於未來盈利增長預期的憂慮。　　　一直以來，季度銷售數字或同店銷售，甚至是每年季度訂貨會，是評估體育用品股未來盈利的重要指標。安踏最新數據，儘管安踏品牌較第四季加快，惟食糊品牌ＦＩＬＡ增長放緩。值得留意的是，安踏及ＦＩＬＡ品牌今年首兩個月分別錄得逾兩成及中至高雙位數增長，但受防疫封鎖影響地區，安踏及ＦＩＬＡ品牌３月銷售分別按年跌三至四成及四成。４月首兩周銷售動力亦較３月最後一周為弱。管理層曾表示２０２２年前兩月安踏和ＦＩＬＡ的零售額分別超預期，同比增長超過２０％和中高水平。最新卻預料ＦＩＬＡ品牌將不能達到按年增長１５％至２０％的指引，而影響將持續到今年第二季，估計ＦＩＬＡ受的影響更大。事實上，安踏在２０１９年前，盈利增長年年遞增，受疫情影響，盈利在２０２０年倒退後，２０２１年再現超高的４９﹒６％增長，毛利率更達歷史高位６１﹒６％。老實說，不單止盈利增長或是毛利率，要比現水平再高，實在十分困難。　　　根據武漢２０２０年疫情經驗，零售銷售復甦將為逐步性，而管理層亦認為目前其供應鏈並未受實質性影響。預計隨著疫情管控逐漸放寬，其零售額將逐步恢復。真的可以樂觀嗎？野村繼續對安踏不離不棄，說長期看法沒有改變，更認為ＦＩＬＡ品牌可保守地增長。筆者認為，假如ＦＩＬＡ不再高增長，估值就要下調，股價難以樂觀。摩通貼地，考慮到在持續的疫情下銷售和毛利率疲軟，將安踏２０２２至２０２４年的盈利預測下調了９％至１２％，目標價由１００元下調至９０元，相當於未來一年預測市盈率２０倍。事實上，自３月底以來觀察到的銷售疲軟是全行業的，而不是特定公司，惟過去安踏一直以多品牌、國際級吸引投資者。既然長期憧憬消失了，溢價消除，股價下調回歸合理值屬正常不過。《元宇證券基金投資總監　林嘉麒》

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