世事政情

　　春節效應、冬奧停工、零星爆疫……未阻中國官方2月製造業PMI意外回升，財新製造業PMI亦重回擴張區間。不過，標題數據風光之餘仍不乏隱憂，包括小型企業PMI在萎縮區間愈跌愈深，主要原材料購進價格指數和出廠價格指數重拾升勢。政治局、央媽最近就接連發聲指，穩定經濟大盤，有能力、有條件有效應對外部衝擊和國內下行壓力。

小企業愈跌愈深，價格指數重拾升勢

　　國家統計局公布，2月製造業PMI錄50.2(預期：49.9)。分5大分類指數看，新訂單指數經歷連續6個月萎縮後重回擴張(50.7)，顯示春節後需求端釋放提速，其中，醫藥、專用設備、汽車等最為蓬勃；生產指數連續4個月放緩但保持擴張，似與高頻數據表現一致，因鐵礦石、原油價格高企，國內鋼鐵廠、煉油廠開工水平低迷。

　　跟官方走勢一致，2月財新製造業PMI亦回升至擴張區間，錄50.4(預期：49.3)；同樣走勢一致的是購進價格和出廠價格指數，齊錄去年11月以來最高。調查顯示，成本端和收費端價格上漲的主要原因是，部分原材料價格居高不下和運輸成本上升。

　　製造業恢復基礎不牢固，從小型企業PMI錄連續第10個月收縮，按月再跌0.9個百分點至45.1可見一斑；此外，反映原材料成本高、勞動力成本高、資金緊張問題的企業比重，分別高逾60%、36%、32%。

關注增長目標，央媽或暗示匯率措施

　　官方、民間製造業PMI雙雙回暖，惟經濟面臨的「需求收縮、供給衝擊、預期轉弱」三重壓力未消，市場密切關注將在全國人大會議上揭盅的《政府工作報告》，將如何設定今年增長目標，是「5%」還是「5.5%左右」。

　　繼中央政治局近日指，「今年要加大宏觀政策實施力度，穩定經濟大盤」後，人行貨幣政策司周一(28日)晚再稱，中國有能力、有條件可以有效應對外部衝擊和國內下行壓力，保持經濟平穩運行和通脹總體穩定，穩定宏觀經濟大盤，繼續成為全球經濟的亮點。

　　值得留意的是，央媽特別強調，「幣值穩定是保持經濟運行在合理區間最根本的貨幣金融環境」，此似解釋了為何人幣兌其它貨幣的名義利差已跌至5年低點，但CFETS一籃子匯率指數卻升至記錄新高的背後邏輯。

　　不過，隨著今日中間價顯著低於市場預期，釋放當局控制升值節奏的信號，央媽關於「堅守幣值穩定這個根本目標……既避免嚴重通貨膨脹干擾經濟增長，又使得我們在經濟遇到下行壓力時有條件、有空間採取適當措施及時應對」，後半句更添耐人尋味。

　　從逾十年來首失7算，人幣兌美元中間價時隔不到兩年，再企上6.40的近三年新高。不過看真些，若以美元指數3月觸頂至周二(25日)跌穿90計，人幣升幅其實遠跑輸南非蘭特、巴西瑞爾、墨西哥比索、歐元等近10隻貨幣。

　　無論是對沖大宗商品漲價，還是反擊聯儲無節操印錢，人幣升勢固然有助順水推舟；但美元近期一沉百踩，最大原因仍與「保值信用」褪色有關，曾經協助大鱷索羅斯成功狙擊英鎊的Stanley Druckenmiller最新預言，美元15年內或喪失儲備貨幣地位。

匯率前景預期大變臉

　　聯儲開足聲量澆通脹冷水、企硬繼續撒錢之際，美元指數在實質負利率的拖累下愈走愈低，隔夜低見89.533。繼離岸人幣周二率先升穿6.4關口後，中間價今報6.4099，錄2018年6月以來新高，在岸即期午後同發威，高見6.3919。

人幣兌美元中間價錄近三年新高，但相對多隻新興市場貨幣及歐元等的升幅，仍屬「小巫見大巫」。

　　2019年8月突失7算的震盪已成過眼雲煙，看好者甚至預計人幣將續上試6.37阻力位，甚至年底挑戰6.25「底線」。匯率前景預期不到兩年差天共地，固然跟現時決策層提高對升值的容忍度，順水推舟對沖大宗漲價、吸引外資流入、增加對美籌碼等有關，不過，相比從3月中下旬至今，南非(7.5%)、巴西(6%)、墨西哥(4%)等新興市場貨幣兌美元升幅，甚至名不見經傳的匈牙利貨幣福林升幅高約8%，決定匯率升貶的根本實則還在面對通脹的「保值信用」。

小心美實質利率見底

　　被視作索羅斯左右手的Stanley Druckenmiller最新稱，美聯儲繼續印鈔助力國會的支出狂潮，長遠來看，沉重債務和赤字或導致「美元15年內失去世界主要儲備貨幣地位」。據IMF數據，截至去年第四季，全球央行持有的美元儲備佔比連跌3季至59%，為25年來最低；歐元佔比則升至21.2%，為6年來最高。

　　美元吸引力受打擊，聯儲控制通脹被市場視作落後於曲線的劇本會否反轉?大摩執行長James Gorman就力排眾議，預期聯儲將在明年初即啟動加息，大大早於市場預期。

　　此外，從蘋果到台積電，世界各地公司加大對原材料、機器、廠房乃至軟件等無形資產的資本支出，正一路高歌猛進，研究公司IHS Markit預計，今年全球實際固定投資將增長6%以上，此意味供給瓶頸將超越需求井噴。

　　倘若供給上升疊加需求回歸常態，推動美國實質利率見底；而海外生產能力恢復，施壓國內出口競爭力，人幣的升值動能能否持續?勿單邊押注。