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　　海外媒體報導，政治局委員劉鶴可能成為國務院副總理，主抓財經。估計他將是中華人民共和國歷史上，影響力最大的一位副總理，唯一可以媲美的也許是一九九三年出任副總理兼中國人民銀行行長的朱鎔基。

　　朱鎔基當年在中國經濟、房地產市場、信貸周期出現熾熱泡沫之際，臨危受命，主導了歷史上前所未有的宏觀調控，迅速撲滅了四處燃燒的通脹之火，控制住銀行信貸的閘門，為其宰相生涯劃出了濃重的第一筆。

　　劉鶴上任之時，中國沒有通脹之火，但是十餘載的信貸擴張卻帶來了債務洪水，高債務槓桿、高信用風險開始威脅經濟的可持續增長和金融穩定性，「去槓桿、防風險」成為政府的首要宏觀政策目標。

　　中國的債務GDP比率，在新興市場國家中算是很高的，不過在發達經濟體中指標未算特別突出。但是中國經濟的債負並非聚焦於擁有印鈔能力的中央政府身上，而是集中在地方政府（包括融資平台）和國營企業那裏，其中大量債務存在著潛在的違約風險。另外近年房地產市場火爆，城市居民負債比率飆升，成為經濟穩定的新的隱憂。

　　而且經濟增槓桿，主要不是通過銀行貸款或債市融資進行的，非標準化金融產品、銀行表外擴張、跨資產種類套利等，是這輪信用擴張的突出特點，使得政府監管和風險防範變得十分棘手。這是劉鶴為首的中國政府新經濟團隊所面臨的巨大挑戰，也是中國經濟周期性風險所在。

　　在另一方面，中國政府表現出了極大的勇氣和自信，在債務未成危機之前主動去槓桿，積極加強監管力度，消弭跨部門跨資產種類的風險盲點，為防控風險贏得了先手。同時，中國的資本跨境流動仍受控制，債務主要以內債形式存在，因此承受外部衝擊的能力較強，為在穩定國內資金信心的情況下處置債務問題提供了條件。而且，中國各級政府有較強的行政動員能力和應變能力。筆者認為中國經濟軟著陸是有可能的，不過去槓桿過程中風險一定大過平時。

　　去槓桿一般通過三類渠道作調整：利率、基礎貨幣及乘數效應。筆者認為，劉鶴式調控的主打是降低乘數效應。中國的政策利率水準和基礎貨幣供應量其實變化不大，但是十九大之後的監管力度卻增強了許多，對於銀行表外業務、大資管產品、保險業資金拆借上的衝擊堪稱巨大。過去數年的流動性主要提供方，突然收縮業務，對經濟的整體流動性構成體制性壓縮。

　　經濟、信用、債務，都有周期性起落現象，從世界歷史上看政府有干預周期的可能，但是沒有抹殺周期現象的能力。人為地拉長周期，最終只會讓遲來的調整更加猛烈。升上去的槓桿，最終需要降下來，懸念不過是政府主動去槓桿，還是市場主導去槓桿。政府主動尋求降低槓桿、控制風險，是明智之舉，中國的貨幣信用世界，正在步入「鶴周期」。

　　本文原載於今周刊，為個人觀點，並非投資建議或勸誘

　　二十大人事落定，新人事會有新作風嗎？看來有。因為這個新作風可能在今年3月，已部署了。

　　今年3月國務院副總理劉鶴主持了個國務院金融委會議，研究該時的當前形勢，並於3月16日於新華網發表了公告。筆者認為內中重點有六，如下:

　　1.貨幣政策要主動應對，新增貸款要保持適度增長。
　
　　2.關於房地產企業，要及時研究和提出有力有效的防範化解風險應對方案，提出向新發展模式轉型的配套措施。
　
　　3.關於平台經濟治理，有關部門要按照市場化、法治化、國際化的方針完善既定方案，堅持穩中求進，通過規範、透明、可預期的監管，穩妥推進並盡快完成大型平台公司整改工作，紅燈、綠燈都要設置好。
　
　　4.關於香港金融市場穩定問題，內地與香港兩地監管機構要加強溝通協作。
　
　　5.積極出台對市場有利的政策，慎重出台收縮性政策。對市場關注的熱點問題要及時回應。凡是對資本市場產生重大影響的政策，應事先與金融管理部門協調，保持政策預期的穩定和一致性。
　　
　　6.金融機構必須從大局出發，堅定支持實體經濟發展。
　
　　六個重點，歸而為:鬆銀根、慎收縮、防風險、撑香港。

　　中央這盤肯定是要活經濟，不過在3月17日美儲局猝然加息並愈加愈烈，市場眼球就被引往望息，反對國務院金融委的研究及應對方案忽略了。

　　在這國務院金融委會議之後，國內就有些「話將來」的言論出來，其一是黃奇帆向一個傳媒講了未來五年、十年中國房地產的走向。筆者亦已報道過了，而近日中央所推出的救內房政策，基本上是如黃奇帆所言的。內房之外，其他經濟領域在未來五年、十年又會怎走？哈，估唔到。

　　國內有些媒體在今年3月，國務院金融委會議之後亦有文章「估測」、「估測」。這類文章在事前不會有太多人留意，到政策、事件出現了，才會有人驚訝，筆者整理下，如下:

　　有傳劉鶴主持國務院金融委員會內部會議，研究當前形勢，提及「資本主義無序緊縮」。至於房地產企業，委員認為，要及時研究及提出有力、有效的防範化解風險應對方案，提出向新發展模式轉型的配套措施。

　　有人解讀為:房地產依然是支柱產業，必須穩住，國家隊可以進場，收購兼併，由政府回購部分庫存房屋，高端做「人才房」，中低端做「用戶」、「新市民」(即原籍不在當地，卻因工作或就學等原因來到個別城市的人)的「保障房」。

「下半場」打法不一樣

　　不過，有人就認為，現在是目前中國經濟轉折點:之前(1979至2019年)屬「上半場」。其間2000年，透過加入世貿(WTO)，中國邁向世界，但「上半場」已完結，「下半場」的打法可以不一樣。

(CNS)

　　世界不斷在變，而疫情加快了淘汰，也加快了創新。「上半場」的賺錢方程式:收入來自資本增長不再；「下半場」的收入則來自營運增長。所謂「資本」包括:土地、樓房，各種資源和礦產，乃至廠房等，那是可以讓人「坐享其成」的工具。

　　「上半場」的方程式有其存在意義。在一個國家經濟發展的初期，它可以盤活整個社會資本，如加上槓桿效應，便可帶動經濟發展。任何一個國家，乃至一家企業或個人，想加速發展，都必須解決資本累積問題，有人把它比喻為「跑馬圈地」的過程。

　　「跑馬圈地」只要馬力(生產力)充沛，跑得夠快，「圈地」(發展成果)就會多，但這做法卻屬「野蠻生長階段」。這種粗放式發展會帶來兩大紅利:人頭紅利，受惠的是製造業和房地產，以及流量紅利，受惠的則是互聯網。

創造價值便受歡迎

　　有人指出，中國經濟增長是「先資本，後運營」的格局，並已由以前的資本驅動，轉為現在的運營驅動。「上半場」只要膽大、不擇手段，熟悉「套路」，便容易成功。不過，「下半場」是市場訊息高度對稱的年代，中間環節愈來愈少，而且競爭激烈，也沒有門檻，資本根本無處投放。不管國家、城市、企業或個人，都須靠管理，精耕細作，真正「煉金」。

　　今時有些企業市值雖高，利潤卻低，須變賣家當度日，最終必會消亡；現在企業須講求嶄新經營，產品及內容填充，有血有肉，才有機會成功。有人說:「工具會留給善用它的人，而價值思想就留給富貢獻精神的人。」只有用心做產品、內容、服務，能創造價值的人才會更受歡迎，社會也將愈來愈公平。　　

　　在「下半場」:個人短期拼機遇，中期拼能力，長期拼人品；企業短期拼營銷，中期拼模式，長期拼產品及服務；城市短期拼政策，中期拼人口，長期拼服務，即是公共服務的能力，包括醫療、教育、交通、福利等範疇上的辦事效率，這些都將決定城市的長遠發展。

　　「勤勞致富必久遠，投機取巧必招災。」似是老生常談，但所謂競爭其實是人品和產品的競爭。粗放型的發展進程帶來了粗鄙，只看短期利益的風氣，許多人只求「撈一把就走」，但依靠運氣賺來的錢，始終會因實力不濟而輸掉，財富由是得以轉移。因財富同樣是只留給智商配得上它、可以駕馭它的人，龐氏騙局，代幣訛詐，不已說明了一切？

　　一言括之，中國未來五年、十年，求質、不求量，撐死膽大的日子已過，風口亦已少了。之前站在風口被吹了上天的豬，將會一隻一隻摔下來，要不跌死，變做飛天豬啦！

　　
　　投資涉風險，每投資者承受風險程度不一，務必要獨立思考。筆者會因應市況而買賣。