2010-10-07

天虹紡織(2678)之我見

　　今年5月至8月，港股進行了一次頗具深度的調整，很多有實力的股票由高位調整，幅度達1/2，甚至2/3！但也有一些股票，在整個5月至8月的調整期仍是上升的，非常引人注目，天虹紡織(2678)便是其中一隻。由2010年1月初起展開的中期升浪，直至8月20日公布了中期業績才告一段落，股價由1元升至最高5.4元。

　天虹紡織(2678)主要業務為製造及銷售紗線、坯布及染色布料，並分佔營業額的79%、18%及3%。接近85%的紗線銷售來自國內市場，餘下營業額產生自越南及其他地區市場。坯布及面料專供應國內市場。

　我們常將紡織二字當成一個詞語來講，但其實紡紗和織布是完全不同的兩回事，紡紗的資本投資、技術門檻，都比織布高許多，產能擴充較困難，競爭不如織布大。

　過去一年，由於國內消費大幅上升，紡織品的銷售也達到高潮，從下游至上游的行業全部受惠。

　　由於紡紗的產能擴充較困難，自2009年底起紗線市場已出現供不應求的現象，導致紗線價格大幅上升，升幅遠大於棉花價格的升幅，即是說，這是紡紗廠的黃金期。不單需求大增，價格也大幅上漲。香港上市的紡紗股只有兩隻，天虹紡織(2678)和魏橋紡織(2698)。而天虹以紡紗為主，魏橋則紡紗和織布比重相若，不如天虹受惠。

　天虹紡織8月20日公布的中期業績，截至2010年6月30日上半年，營業額為24.7億元人民幣，同比增長44.4%，盈利同比增長447%至人民幣2.65億元，每股盈利較去年同期人民幣0.063元上升446%至人民幣0.344元。

　盈利的大幅上升是因為毛利率上升，尤其是紗線毛利率上升。中國市場對紗線的需求殷切，導致紗線銷售價格的上漲比主要原料成本的升幅還大，加上在2010年年初適當增加棉花庫存，把紗線的毛利率推向近年的高位。

　為甚麼公布了這樣一個高增長的業績，股價反而下跌呢？因為這是一個表面亮麗、實際卻有缺陷的業績。

　我們看到，盈利的上升遠大於營業額的上升，當然這是一件好事。但是，2009年上半年營業額為人民幣17.1億元，下半年營業額23.8億元，2010年上半年營業額24.7億元，環比只有些微增長。

　為甚麼在黃金期，產品價格上升和需求上升，但營業額卻停止上升？這就是業績的缺陷！估計是產能已經用盡吧。當那批低價的棉花庫存用完之後，毛利率只能下降，如果產能不很快提升，每股0.34元的盈利難以維持。管理層在業績公布中提到兩個新建廠房，但沒講具體投產時間。