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04/08/2022

美元持續走強 新興市場麻煩來了

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  • 陶冬

    陶冬

    持有美國猶他大學經濟學博士、碩士及北京外國語大學學士學位。他對亞洲地區的經濟極有研究,尤其對中國經濟的見解更爲深入。陶博士曾就1997年亞洲金融風暴及2004年中國宏觀調控等問題作出前瞻性分析和預警。陶博士過去於多家國際及知名的金融機構出任亞洲區經濟研究部及中國研究部主管,工作地點遍及中國、美國及日本,自1994年起獲派駐於香港任職。

    陶冬天下

    每周更新

  美元匯率暴漲。從2021年初到現在,美元匯率DXY升值了20%,攀上了二十年的高位。俄烏衝突以來,這個趨勢更在加速,歐元、日圓等都創下了幾個周期以來的匯率新低。

 

  美元走強有幾個原因。首先,美國經濟出現嚴重過熱,通貨膨脹飆升、工資與物價連環攀升,美國聯儲被迫採取一代人所未見過強硬貨幣緊縮手段。儘管歐洲央行、英格蘭銀行,以及加拿大、瑞典、瑞士也先後採取了加息行動,美國的貨幣政策最激進。其次,美國國債利率和其他國家之間的利差愈來愈大,吸引了海外資金流進美元區,推高了對美元的需求。

 

(iStock)

 

  第三,美國是淨能源出口國,而其他絕大多數發達國家都是淨進口國。德國、日本等許多國家因為進口能源成本大漲,經常收支由巨額順差轉為逆差。最後,也是最重要的,美國財政部的匯率政策出現了重大改變,由特朗普時期的弱美元政策轉向強美元政策,以此吸引資金流入,紓緩聯儲縮表的衝擊,同時也説明降低進口產品的美元價格。

 

  另外,全球地緣政治形勢不穩,不少國家的政局也出現動盪,資金尋求避險天堂。如今黃金的避險功能弱化,比特幣極度動盪,資金湧向美元。

 

  美元已經十分超買了,如果沒有進一步大消息支持,出現調整並不出奇。但是各國經濟形勢、貨幣政策的此消彼長上看,美元在中期還有升值的空間。

 

  美元是世界上最主要的支付手段、儲蓄手段和交易手段。美元的大起大落,從來都不僅是美國自己的問題,而是全世界的問題。引用七十年代時候美國財政部長康納利的名言,「美元是我們的貨幣,問題卻是你們的(The dollar is our currency, but it’s your problem)」。這是美國鑄幣權的特權,也是對全世界的隱患,對於新興市場更是如此。

 

  當美國貨幣政策出現大寬鬆的時候,美元變得便宜,借美元債也容易,新興市場國家往往大量發債,刺激出投資熱潮,經濟快速發展。但是當美國貨幣政策收緊的時候,美國的利息就顯得比較吸引,資金流回美元區,過度借貸的外國就出現流動性危機,償付外債變得困難,一旦債務無法續借,就爆出債務危機。

 

  發達國家借債多數發的是本幣債,本國央行還可以充當救火員。新興國家的本幣缺乏信用,借的多數是外債,尤其是美元債,央行無法印製美元,所以美元借貸環境一旦收緊,新興市場就發生債務危機。一個國家發生危機,就會令整個市場變得謹慎,其他國家的債務續借也成問題,發生骨牌效應。

 

  由於這個原因,美元出現較長時間的強勢,新興市場往往發生一系列的債務危機。1995年至2002年美元持續升值期間,委內瑞拉、盧旺達、俄羅斯、烏克蘭、巴基斯坦、厄瓜多爾、阿根廷、馬爾地夫、烏拉圭和奈及利亞的外債先後違約,亞洲的泰國、印尼和韓國也匯率暴跌,到了違約的邊緣,靠IMF援助頂了過來。這段時間違約案件的頻發程度創下了歷史記錄。

 

  接下來在2012年至2020年的美元持續升值周期,希臘、貝里斯、牙買加、賽普勒斯、阿根廷、烏克蘭、莫三比克、剛果、委內瑞拉、巴貝多、阿根廷、黎巴嫩、厄瓜多爾、尚比亞先後違約。

 

  如今,新一輪美元強勢之下,俄羅斯和斯里蘭卡先後出現了美元債違約,土耳其匯率暴跌。IMF估計38個新興國家面臨債務威脅。

 

  債務出問題的不僅是國債,新興市場國家的美元公司債也遭遇困難。匯率波動,那些收入來自本國的公司就出現貨幣種類錯配。想像一下美元升了兩成,主要收入來自本幣的公司需要多還多少債務?

 

  美元持續強勢,把資金吸入美元區,卻給其他國家帶來流動性危機、債務危機。

 

  戰後美元曾經與黃金掛勾,美元處在金本位時代,但是由於越戰的過度支出財政陷入困局,尼克森宣布美元與金本位脫勾,結束了美元第一王朝。接下來在七十年代,發達國家一致認定石油以美元計價,美元進入了石油本位時代。2008年美國爆發金融危機,聯儲不得已發行了天量的貨幣以穩定市場情緒,避免金融系統性風險。美元進入了無抵押時代,美元的信用並不強,只是世界上沒有其他貨幣有足夠的信譽來取代美元。

 

  於是,美國利用鑄幣權,在經濟危機時大量印鈔,推動美元貶值,大量美元流向世界各地;待經濟復甦後則回收流動性,海外美元流回美國,抽高美元匯率,一方面打劫發達國家投資美債的長期資金,另一方面觸發新興國家的債務危機。每個周期一次,屢試不爽。

 

  真的,「美元是我們的,問題卻是你們的」。

 

  本文為個人觀點,並非投資建議或勸誘。

 

 

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