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21/09/2017

聯儲開始退出QE了,然後呢......

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  • 陶冬

    陶冬

    持有美國猶他大學經濟學博士、碩士及北京外國語大學學士學位。他對亞洲地區的經濟極有研究,尤其對中國經濟的見解更爲深入。陶博士曾就1997年亞洲金融風暴及2004年中國宏觀調控等問題作出前瞻性分析和預警。陶博士過去於多家國際及知名的金融機構出任亞洲區經濟研究部及中國研究部主管,工作地點遍及中國、美國及日本,自1994年起獲派駐於香港任職。

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    陶冬天下

  美國聯邦儲備局終於收縮資產負債表了。2008年爆發的雷曼事件,幾乎窒息了全球金融市場,觸發了一場百年一遇的金融海嘯。為了制止恐慌的蔓延,拯救實體經濟,美國貨幣當局毅然決然地祭出了量化寬鬆政策,通過購買國債和其他資產,將巨額流動性注入到經濟體系中,挽金融狂瀾於不倒。為此,聯儲的資產負債表由八千多億美元擴張到四萬五千億美元,這是史無前例的量化寬鬆政策。

 

  金融海嘯過去八載有餘,美國經濟早已擺脫了危機狀態,房地產市場多數已經復甦,勞工市場開始出現過熱徵兆,美股疊創新高。然而,美國的貨幣環境卻依然停留在危機狀態,利率略升卻遠遠低過歷史平均水平,流動性異常充沛。二戰後美國經濟的擴張周期通常持續五年,而這次已經接近第九年了,人們開始擔心一旦經濟掉頭下行,貨幣當局沒有政策工具來作逆周期調整,這是聯邦儲備局準備回籠流動性的一個重要原因。

 

  聯儲主席耶倫看來只能有一個任期。她是一位珍惜羽毛的學者,以啟動貨幣環境正常化為己任,藉此名留青史。耶倫在去年底啟動了加息周期,緩慢地推高政策利率,其過程沒有影響到經濟與就業,股市更是屢創新高,甚至債市也未受大的衝擊。

 

  現在輪到耶倫著手第二個環節,縮減資產負債表,回收流動性。其實縮表比加息更具象徵意義,QE者流動性擴張也。啟動QE退出,一定是耶倫央行履歷書上的閃亮點,所以縮表在她任內勢在必為。

 

  白宮經濟顧問科恩在報章公開抨擊總統特朗普後,下一任聯儲主席的人選突然變得不可琢磨了。根據英國的賭盤,目前沒有一位候選人的當選賠率超過15%的,這是一場沒有頭馬的跑馬大賽。從另一個角度看,耶倫連任也有一點柳暗花明了,甚至彭博通訊社都把伊萬卡曾與耶倫共晉早餐的舊聞拿出來翻炒。這個對現任聯儲主席的決策心態一定有影響。

 

  聯儲的縮表思路是,小額出手、逐步加碼,志在平穩啟動,邁出象徵性的一步,至於以後如何增加規模,收縮何時停止,則見步行步,見招拆招了,決策者並沒有一個既定的路線圖。

 

  幸運的是,儘管就業市場十分熱絡,工資上漲並不突出,通脹壓力未算巨大。8月CPI反彈到1.9%,高過市場預測,但是數字受到氣候因素的影響(決策者本身更關注CPE),兩個超級颶風更會污染接下來幾個月的經濟數據,所以決策層面臨雷達失靈的困難。同時美國經濟增長似乎不像年初預料的那麼火熱,特朗普的基建大計和減稅措施,也有漸行漸遠的感覺,起碼不是經濟在短期內可以指望依靠的動力。

 

  這種環境下,聯儲於9月20日象徵意義十足地啟動了縮表,這也是市場所預期的。讓市場感到意外的是,貨幣當局維持了7月開會時的對今年利率的走勢預測。換言之,公開市場委員會成員依然預計今年有第三次加息;在會後記者會上,耶倫特地重申目前的低物價環境是暫時性的,通貨膨脹會在中期趨向政策目標2%的水平。美債、美匯應聲調整。

 

  儘管經歷了聯儲加息、特朗普交易熱潮、非農就業人數暴漲,美國十年期國債利率在本次聯儲會議前又回到了去年第四季度的水平。這意味著債市根本不相信聯儲高高舉起的手,會重重地打在屁股上。公開市場委員會的利率預期點陣圖再一次預言接下來兩年都會大幅加息,市場過往在一陣緊張之後又各做各的,這次會不同嗎?

 

  值得注意的是,明年特朗普最多有五位元聯儲高官需要任命,地區聯儲主席也要在公開市場委員會輪值換崗。明年貨幣政策決策者基本上都是新面孔,許多成員的思路、立場,此時此刻根本無從揣測。以特朗普成為美國總統後的言行看,他應該更囑意於溫和類人士,以圖持續寬鬆的貨幣大環境。不過在筆者看來,9月20日所見的貨幣政策,連續性只能維持到明年1月底。

 

  本文原載於財訊雜誌,有修改,為個人意見,並非投資建議或勸誘。

 

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