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06/04/2020

市場槓桿稍穩 美國就業暴跌

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  • 陶冬

    陶冬

    持有美國猶他大學經濟學博士、碩士及北京外國語大學學士學位。他對亞洲地區的經濟極有研究,尤其對中國經濟的見解更爲深入。陶博士曾就1997年亞洲金融風暴及2004年中國宏觀調控等問題作出前瞻性分析和預警。陶博士過去於多家國際及知名的金融機構出任亞洲區經濟研究部及中國研究部主管,工作地點遍及中國、美國及日本,自1994年起獲派駐於香港任職。

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    陶冬天下

  上周市場動盪繼續著,但是恐慌逐步消退,慘烈的被動型去槓桿稍穩,風險資產市場的焦點轉向疫情所帶來的經濟後果。全世界的經濟活動陷入停頓,美國就業數據一片肅殺,企業盈利前景暗淡,公司的信用評級被大量下調,股市因此下挫。美股上星期下跌2%,其他國家股市表現類似,這是針對經濟基本面的資產價格反應,與2月中開始的信用崩塌、市場火燒連營有著重大的區別。這種判斷的最佳寫照,是美國垃圾債市場錄得創紀錄的單周資金流入,聯儲第三次緊急措施和美國政府的巨額緊急救援計劃,令市場恐慌喘定。在特朗普穿針引線下,市場預期沙特阿拉伯和俄羅斯會就石油減產達成共識,原油價格也迎來報復性上漲的一周。美元指數重上100,黃金先跌後回升。

 

  筆者看來,過去的一周十分重要。雖然風險市場依然下跌,但是恐慌性拋售不見了。這個背後有美國赤字財政的功勞,有美沙俄在石油減產上互動的功勞,不過筆者認為聯儲的第三次緊急措施起到了關鍵性作用。與之前兩次不同,新的一輪QE政策直接購買商業票據、公司債和ETF,穩定住了那裏的資產價格,遏制了恐慌性拋售,替非銀行金融機構連鎖性被動去槓桿打上了句號。市場情緒稍穩,為投資者有序退出贏得了時間。這次全球經濟活動停頓可能導致的盈利下降、信用質量轉差、債務違約、供應鏈斷裂,恐怕比想像的更嚴重,需要時間才能量化其衝擊,但是那些是經濟基本面因素。相比之下,之前疫情蔓延所觸發的市場信用坍塌和連鎖性去槓桿,可能最壞時間已經過去。不排除市況出現反覆,資產價格可能持續動盪,但是三個星期內四次美股熔斷這樣的極端現象應該不會再發生了。風險資產調整由爆發期,轉入慢性期,經濟因素和流動性因素取代去槓桿,成為主導市場的新力量。

 

  美國3月份非農就業爆出701K的下降,遠遠弱過市場的預期,塑造出金融風暴以來之最差。初領失業救濟人數也比之前的歷史記錄高出許多。美國服務業工人中大約七成支取時薪,封城堵路導致經濟活動停頓,在就業市場的影響很快便浮現了出來。這些數字估計依然低估了疫情對就業的影響,筆者估計4、5月份美國失業率有可能飆升至12%,歐洲情況只會更差。失業意味著收入預期的改變,對消費信心的衝擊一定很大,密執根大學消費信心調查已經顯現出這個勢頭。美國經濟乃至全球經濟陷入衰退無可避免,現在需要判斷的是衰退會持續多久。此次衰退乃是疫情主導的,與之前的任何一次衰退都沒有可比性,一切取決於COVID-19何去何從,筆者相信疫情的長度比烈度對經濟更重要。假設疫情三個月內消失,經濟反彈可以是V型的;如果疫情拖十八個月,則不僅產業鍊和需求鏈斷裂,流動性危機也會在企業間擴散,銀行資產質量下降,經濟勢必遭遇更大的麻煩,市場也可能浮現進一步的動盪。筆者認為出現後者的機會比較大。

 

  本周市場焦點是疫情的發展;另一個焦點是OPEC+能否達成減產協議,美國威脅利誘沙俄削減石油產能,不過俄羅斯要求美國能源部門同時減產,給白宮出了難題。數據方面需要關註三點,1)疫情下初領失業人數的第三周情況及消費信心,兩者可能同創歷史紀錄;2)德國2月工業生產,預計環比跌1.3%,3月份數字會更差;3)中國的3月份銀行貸款和全社會融資,料大幅反彈但是度量難測。除此之外,美國和中國的CPI也需留意。

 

  本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識,為個人觀點,並非投資建議或勸誘。

 

 

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