《陶冬天下－陶冬》留意日圓和日債

　　當全世界市場的注意力都放在AI行業的估值和美國聯儲局利率政策的時候，日圓匯率和日本超長期國債市場遭到了拋售。自11月起，日本30年期國債收益率一路走高，於11月20日上升至3.34%，達歷史最高水平。同時，在40年期國債拍賣場上，機構投資者缺乏興趣，投標倍數創近期新低，衝擊了整個超長期（一般認為10年期以上）國債市場。

　　造成這種情況的第一個原因，是供需出現結構性失衡。日本央行持續縮減國債購買，過去二十幾年日本政府債券(JGB)市場最大的買家消失了，而市場上其他買家（如保險公司、年金基金）認為超長國債收益與通脹風險不匹配，他們以腳投票，缺席了國債拍賣場。

　　日本最新通脹為3%，核心消費者物價指數更連續50個月按年上升。美國最新通脹為2.7%，10年期國債收益率為4.07%，而日本10年期國債收益率則僅為1.78%。日本央行長期對市場價格的干擾（被稱為收益率曲線控制，YCC），已經嚴重干擾到資金成本的價格訊號，國債市場的定價缺乏可信度。

　　媒體報道，日本首相高市早苗即將公布龐大的經濟方案，政府需要追加預算作為該方案資金來源，其金額比前任首相在一年前支出計劃中承諾的規模高出約27%，凸顯了她無視已經非常龐大的財政赤字。該方案將包含來自一般帳戶中的17.7萬億日圓（約1120億美元）支出，超出前任在去年公布的13.9萬億日圓。新增債券發行量勢必大幅加碼，這是壓在駱駝身上的最後一根稻草。

　　日本央行叫停加息，加上聯儲局減息步伐放緩，令兩國間的息差居高不下。高市對經濟增長和財政刺激的執念，讓資金相信日圓的基本面將進一步惡化，日圓沽空盤捲土重來，日圓兌美元匯率一度逼向158，在日本央行的口頭干預下才穩住陣腳，但仍創出1986年以來的第三貶值高峰，日本股市隨之轉弱。

　　無論日本財政赤字問題還是央行製造利率扭曲問題，都是老問題，不至於對市場構成shock，觸發恐慌性拋售。不過首相高市在財政端點火，央行行長植田在貨幣端點火，加上地緣政治上的高度不確定性，日本的市場風險短期來看在上升。這些問題應該尚不至於令日本經濟翻車，畢竟財政政策和貨幣政策的主動權掌握在決策者手上。

　　中期來看，日本經濟的復甦仍在進行中，美日聯合重建產業鏈也會加速，加上美國軍工訂單逐步增加，日本工業可能有一個機會。匯率對於日本製造業極其重要，既然這次日圓貶破157，美國財政部也沒有出聲，高市內閣和日本央行都會樂見其成。《陶冬》
　
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